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珠江啤酒披露2022年三季報(bào)。3Q22公司實(shí)現(xiàn)營收16.8億元，同比+11.9%；歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤2.6/2.4億元，同比-9.6%/+4.1%。1-3Q22公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)營收41.1億元，同比+10.6%；歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤5.7/5.3億元，同比-4.1%/+5.4%。公司高端產(chǎn)品帶動(dòng)銷量增長，成本壓力導(dǎo)致毛利率下降，維持增持評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　高端產(chǎn)品帶動(dòng)銷量增長，97純生表現(xiàn)亮眼。（1）銷量上，在7、8月份炎熱天氣與疫情緩解的影響下，公司3Q22啤酒銷量加速回升，達(dá)到45.5萬千升，同比+7.0%。1-3Q22公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷量109.6萬千升，同比+4.5%。分檔次來看，1-3Q22高端啤酒銷量同比+16.4%，是銷量增長的主要驅(qū)動(dòng)力；產(chǎn)品上，97純生表現(xiàn)亮眼，1-3Q22快速放量，累計(jì)同比+45.3%。（2）價(jià)格上，結(jié)構(gòu)性升級趨勢延續(xù)。在高端產(chǎn)品持續(xù)放量的幫助下，3Q22公司產(chǎn)品平均噸價(jià)3689.4元/千升，同比+4.5%。較上半年+7%的噸價(jià)增速有所下降，主要系消費(fèi)者信心下降、消費(fèi)意愿降低等宏觀因素的影響。
　　成本壓力導(dǎo)致毛利率下降，費(fèi)用控制良好。1）盈利能力上，公司受到原材料價(jià)格（特別是大麥價(jià)格）上漲的沖擊較大，3Q22毛利率大幅下降至44.9%，同比-6.5pct。去除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整的影響后，公司3Q22毛銷差下降至31.5%，同比-3.1pct；2）費(fèi)用上控制上，公司表現(xiàn)良好。3Q22公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.4%/8.7%/-3.3%，同比分別-3.4pct/ -1.2pct/+0.5pct。全年來看，1-3Q22公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.6%/9.3%/-4.0%，同比分別-3.5pct/-0.8pct/+0.4pct。其中，銷售費(fèi)用的減少主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整（將運(yùn)輸費(fèi)用計(jì)入營業(yè)成本）所致。在不考慮會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整的前提下，公司全年的各項(xiàng)費(fèi)用率基本與往年一致。
　　未來展望：1)短期來看，在11月份世界杯的催化下，預(yù)計(jì)公司4Q22銷量仍將延續(xù)增長趨勢。與此同時(shí)，我們預(yù)計(jì)啤酒原材料（特別是大麥）的成本將逐步回落，公司的盈利能力有望快速得到修復(fù)。2）長期來看，公司持續(xù)推進(jìn)高端化戰(zhàn)略，在產(chǎn)品上構(gòu)建了雪堡+純生+珠江+特色產(chǎn)品的“3+N”多元化產(chǎn)品組合，在渠道上深耕基地市場廣東，以97純生產(chǎn)品為矛，積極投入費(fèi)用拓展省內(nèi)餐飲渠道。在百威等品牌的長期培養(yǎng)下，廣東市場對高端啤酒的接受度普遍較高，公司結(jié)構(gòu)性升級的空間較大。綜合考慮公司產(chǎn)品戰(zhàn)略和廣東市場特點(diǎn)，我們認(rèn)為，公司有望順利推進(jìn)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)升級，營收、利潤實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。
　　估值
　　根據(jù)三季報(bào)，我們調(diào)整此前的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)22-24年EPS為0.27、0.32、0.35元，同比-1.0%、+16.0%、+11.6%，維持增持評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　原材料成本波動(dòng)，疫情影響超預(yù)期。