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事件：
　　公司2022前三季度實(shí)現(xiàn)收入116.8億，同比下滑-3.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.6億，同比增長(zhǎng)31.1%。其中Q3單季度收入35.9億，同比下滑21.6%；歸母凈利潤(rùn)5.6億，同比下滑35.3%，Q3業(yè)績(jī)落在前期預(yù)告區(qū)間（5~6億）中值附近，符合市場(chǎng)預(yù)期。
　　投資要點(diǎn)：
　　Q3收入環(huán)比略有回落，毛利率下滑較多。Q3《云上城之歌》流水高位回落（上半年復(fù)投流水新高），以及部分老產(chǎn)品生命成熟期自然下滑，導(dǎo)致收入環(huán)比降10%左右。但整體看，《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《斗羅大陸：魂師對(duì)決》等SLG、模擬經(jīng)營(yíng)、卡牌作為長(zhǎng)周期品類依然表現(xiàn)出較強(qiáng)的穩(wěn)定性，其中《P&S》在中國(guó)手游出海收入排名從年初第5左右升至9月第2（Sensor Tower），超過(guò)《PUBGMobile》，僅次于《原神》，帶動(dòng)海外收入占比在Q3提升至近40%。由于海外占比+代理占比提升，以及自研老產(chǎn)品流水回落，Q3毛利率環(huán)比下滑4.4pct。我們認(rèn)為，隨著后續(xù)新品收入逐步釋放，自研占比和國(guó)內(nèi)收入有望回升，毛利率回暖可期。
　　期間費(fèi)用率略增，現(xiàn)金流保持良好。Q3三費(fèi)費(fèi)率環(huán)比均有提升，收入承壓是一方面原因，另一方面，9月下旬公司新品《凡人修仙傳M》在港澳臺(tái)上線，同期《小小蟻國(guó)》國(guó)服公測(cè)上線，新品投放明顯增加而收入貢獻(xiàn)有限，此外《叫我大掌柜》在小程序端的投放變現(xiàn)效果較強(qiáng)，相關(guān)投放亦有所增加，三款產(chǎn)品對(duì)Q3利潤(rùn)有負(fù)貢獻(xiàn)。公司Q3單季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額8.4億，遠(yuǎn)高于凈利潤(rùn)，延續(xù)了良好的應(yīng)付/應(yīng)收節(jié)奏。
　　長(zhǎng)周期轉(zhuǎn)型逐步過(guò)渡，關(guān)注后續(xù)新品上線節(jié)奏。公司21年品類結(jié)構(gòu)進(jìn)行了大幅調(diào)整，長(zhǎng)周期占比顯著提升，增長(zhǎng)模型逐步向臺(tái)階型過(guò)渡，新老產(chǎn)品周期交替帶來(lái)的短期業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度明顯弱于1Q21。今年受版號(hào)節(jié)奏、產(chǎn)品調(diào)優(yōu)等因素影響，公司過(guò)去3個(gè)季度上線和大推的新產(chǎn)品較少。隨著重點(diǎn)產(chǎn)品逐步獲取版號(hào)（《小小蟻國(guó)》《霸業(yè)》等），以及《凡人修仙傳M》《小小蟻國(guó)》《空之要塞：?jiǎn)⒑健返壬暇€，公司新品周期已拉開(kāi)帷幕，其中10月26日上線的跑酷+卡牌手游《空之要塞》升至iOS游戲暢銷榜TOP15。公司整體產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，重點(diǎn)自研SLG《代號(hào)GOE》具備較強(qiáng)的玩法內(nèi)核、留存可觀，目前積極迭代中，流水兌現(xiàn)潛力較大。其他品類上，卡牌《代號(hào)D8》以及《魔幻M》《代號(hào)WTB》等自研MMO亦有望為后續(xù)業(yè)績(jī)帶來(lái)彈性，關(guān)注新品的優(yōu)化測(cè)試節(jié)奏和上線預(yù)期。
　　維持盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)22-24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收152.4/176.0/193.1億，歸母凈利潤(rùn)29.3/33.8/37.6億?，F(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)22-24年P(guān)E 11/10/9x。公司整體增長(zhǎng)模型改善，出海地位不斷提升，考慮到股價(jià)回調(diào)、悲觀預(yù)期反映較為充分，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策邊際變化風(fēng)險(xiǎn)，游戲項(xiàng)目延期/表現(xiàn)不及預(yù)期，長(zhǎng)周期運(yùn)營(yíng)不及預(yù)期。