>> 中信證券-三峽能源(600905)2022年三季報點評：裝機電量擴張推升業(yè)績，欠補回收有望提升-221101
| 上傳日期： |
2022/11/1 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李想 |
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前三季度歸母凈利潤61.70億元，同比增長36.5%。電量增長結(jié)合試運行收入計入當期損益推動業(yè)績高增。硅料產(chǎn)能釋放有望推動組件價格下行，ROE有望持續(xù)擴張。第一批可再生補貼核查結(jié)果落地，補貼回收有望加速推動公司再融資能力提升。維持2022~2024年EPS預測為0.29/0.37/0.47元，維持公司“買入”評級與目標價7.30元。
▍前三季度EPS 0.23元，略低于預期。2022年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入174.06億元，同比增長48.3%（經(jīng)追溯調(diào)整，下同）；歸母凈利潤61.70億元，同比增長36.5%；對應EPS 0.22元，同比增長12.3%，業(yè)績略低于預期。分季度來看，三季度實現(xiàn)營業(yè)收入52.77億元，同比增長55.4%；歸母凈利潤11.33億元，同比增長36.1%；對應EPS 0.04元，同比增長35.9%。
▍電量伴隨風光裝機規(guī)模擴張而大幅增長，推動業(yè)績同比高增。受益于平價風光項目持續(xù)投產(chǎn)與2021年末海上風電搶裝，公司裝機規(guī)模大幅擴張，1H2022末風光裝機總量同比增長52.9%至2,479萬千瓦，推動前三季度公司風電/光伏發(fā)電量同比增長55.8%/45.3%。此外，會計準則變更后前三季度試運行銷售相關(guān)的收入與成本計入當期損益，而試運行期間不計提折舊因而營業(yè)成本增量較小，進一步推動公司業(yè)績高增。合資項目陸續(xù)并網(wǎng)及經(jīng)營積累逐步增長，導致少數(shù)股東損益規(guī)模同比增長145.7%至8.2億元，占比提升5.9個百分點至13.2%。
▍硅料產(chǎn)能釋放推動組件價格重回下行通道，公司ROE有望持續(xù)擴張。今年以來持續(xù)上漲的硅料價格刺激多晶硅企業(yè)擴產(chǎn)，我們根據(jù)各家多晶硅企業(yè)的投產(chǎn)計劃測算，預計2023/2024年國內(nèi)約有25/80萬噸硅料產(chǎn)能釋放，硅料價格有望于今年底或明年初觸頂回落。電價穩(wěn)定&成本隨技術(shù)進步持續(xù)下行，我們認為高回報項目在公司整體中占比有望不斷攀升，推動公司ROE持續(xù)擴張，預計2022~2024年凈資產(chǎn)收益率增至11.0%/12.4%/13.9%。
▍可再生欠補回收加速，改善公司現(xiàn)金流并提升再投資能力。近期國家發(fā)改委、財政部、能源局通過信用中國發(fā)布第一批可再生能源發(fā)電補貼核查確認的合規(guī)項目清單，7344個清單內(nèi)項目涉及欠補金額超過4000億元。補貼核查結(jié)果落地，結(jié)合此前北京、廣州可再生發(fā)展結(jié)算服務公司成立，我們認為新能源運營商欠補問題解決有望進一步提速。公司作為含補貼風光裝機規(guī)模最大的運營商之一，可再生電價欠補規(guī)模位居行業(yè)前列，截至3Q2022末應收賬款規(guī)模達到278.8億元（以應收可再生電價補貼為主）。應收補貼加速回收有望改善公司再投資能力，憑借項目儲備與現(xiàn)金流增長加速新項目建設。
▍風險因素：裝機成長不達預期；上網(wǎng)電價與項目造價波動；補貼回收不達預期，高資本開支帶來融資壓力。
▍盈利預測、估值與評級：前三季度公司業(yè)績略低于預期，但考慮到Q4國內(nèi)來風形勢通常較好，預計Q4業(yè)績有望環(huán)比顯著改善并帶動全年業(yè)績符合預期，因此我們維持公司2022~2024年EPS預測為0.29/0.37/0.47元，當前股價對應2022~2024年動態(tài)PE為21/16/13倍。參考可比新能源公司（龍源電力、新天綠能、協(xié)鑫能科、南網(wǎng)能源）2022年23倍PE的平均估值水平（基于Wind一致預期），并考慮到公司成長性更為突出，我們適當給予一定估值溢價，給予公司2022年25倍目標PE，對應目標價7.30元，維持“買入”評級
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