>> 中信證券-王府井(600859)2022年三季報(bào)點(diǎn)評：局部疫情反復(fù)致業(yè)績承壓，免稅落戶萬寧打造未來增長-221031
| 上傳日期： |
2022/11/1 |
大小： |
638KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐曉芳,杜一帆 |
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局部疫情下傳統(tǒng)零售業(yè)務(wù)承壓，2022Q1-Q3營收及利潤均有不同程度下行；免稅項(xiàng)目確立時(shí)間表，免稅港悅舞小鎮(zhèn)落戶海南萬寧，打造“有稅”+“免稅”雙主業(yè)特色經(jīng)營模式，預(yù)計(jì)將成為公司第二增長曲線。綜合考慮局部疫情帶來的消費(fèi)壓力和海南免稅項(xiàng)目的新貢獻(xiàn)，給予公司2023年30x PE估值，目標(biāo)價(jià)25元，維持“買入”評級。
▍局部疫情影響仍在，業(yè)績承壓下滑：2022Q1-Q3，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入84.66億元/-11.65%，歸屬凈利潤4.15億元/-45.47%，扣非歸屬凈利潤2.41億元/-57.07%，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額15.68億元/-21.17%。3Q22單季，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.22億元/-9.48%，歸屬凈利潤3455.30萬元/-82.21%，扣非歸屬凈利潤8044.81萬元/-21.71%。在非經(jīng)常損益項(xiàng)目中，2022Q1-Q3有因取得聯(lián)營企業(yè)投資成本小于資產(chǎn)公允凈值確認(rèn)的3.00億元。
▍各業(yè)態(tài)營收利潤普降，購物中心、奧特萊斯相對具有韌性：○1受局部疫情反復(fù)的影響，各業(yè)態(tài)營收利潤普降：2022Q1-Q3，百貨/購物中心/奧特萊斯/超市/專業(yè)店分別實(shí)現(xiàn)營收44.82億元/16.38億元/11.23億元/3.50億元/10.06億元，同比分別為-17.34%/+4.75%/-3.54%/-6.80%/-10.21%，毛利率分別為32.47%/49.10%/63.39%/14.19%/15.43%，同比-3.69pcts/-0.38pct/-5.47pcts/-0.59 pct/-7.77 pcts。其中，購物中心業(yè)態(tài)營收同比上升系收購北京王府井購物中心12%股權(quán)后合并報(bào)表所致。2022Q1-Q3，公司積極履行社會責(zé)任，落實(shí)減讓政策，累計(jì)減租讓利約2億元?！?門店數(shù)量穩(wěn)定擴(kuò)張：截至2022年9月30日，公司門店總數(shù)已達(dá)76家/+17家，經(jīng)營建筑面積達(dá)455.3萬平方米/+106.9萬平方米。
▍西南、華南區(qū)域受局部疫情影響嚴(yán)重。受局部疫情反復(fù)及川渝地區(qū)高溫限電影響，公司旗下30余家門店出現(xiàn)階段性停業(yè)，分區(qū)域來看：2022Q1-Q3，華北地區(qū)實(shí)現(xiàn)營收45.39億元/-11.51%，毛利率為36.67%/-1.67 pcts；西南地區(qū)營收19.99億元/-14.75%，毛利率37.40%/-2.43 pcts；西北地區(qū)營收9.78億元/-13.20%，毛利率33.08%/-5.73 pcts；華中地區(qū)營收7.47億元/-8.45%，毛利率39.34%/-1.04 pcts；華東地區(qū)營收3.72億元/+32.71%，毛利率20.49%/+0.71pct；東北地區(qū)營收2.51億元/-12.33%，毛利率59.71%/+4.89 pcts；華南地區(qū)營收922萬元/-79.76%，毛利率-59.20%/-79.56 pcts。其中，華東地區(qū)營收上升主要系公司收購購物中心公司股權(quán)后并表影響；華南地區(qū)收入大幅下滑系廣州店閉店及局部疫情反復(fù)影響。
▍局部疫情反復(fù)下利潤下滑、兩費(fèi)上升：○1利潤率承壓下滑：2022Q1-Q3，公司毛利率為38.46%/-2.31 pcts，凈利率為4.90%/-3.04 pcts；2022Q3，公司毛利率為37.48%/-1.75 pcts，凈利率為1.27%/-5.19 pcts?！?費(fèi)用率小幅上行：2022Q1-Q3，公司銷售費(fèi)用率為14.10%/+2.28 pcts，管理費(fèi)用率為13.74%/+1.41 pcts。
▍離島免稅獲批，落戶海南萬寧。2020年6月，公司獲免稅品經(jīng)營資質(zhì)；2022年7月，公司完成海南奧特萊斯旅業(yè)開發(fā)有限公司的資產(chǎn)交割，取得萬寧項(xiàng)目物業(yè)產(chǎn)權(quán)并對外營業(yè)開展有稅業(yè)務(wù)；王府井國際免稅港（現(xiàn)為王府井萬寧悅舞小鎮(zhèn)）的開業(yè)籌備工作現(xiàn)已啟動，擬于2023年1月開業(yè)。據(jù)海南省旅文廳數(shù)據(jù)，2021年萬寧共接待游客709.59萬人次/+107.69%，其中旅游過夜人數(shù)351.84萬人次/+32.2%；2022年1-9月，萬寧市接待過夜旅客數(shù)量228.93萬人/-12.9%，；據(jù)萬寧市“十四五”規(guī)劃，至2025年旅游過夜人次預(yù)期將達(dá)800萬人次，CAGR +26%。同時(shí)，萬寧以海上運(yùn)動為名片，據(jù)萬寧旅文局2022年7月數(shù)據(jù)，僅萬寧日月灣就有29家沖浪俱樂部，吸引大批沖浪旅客，并先后舉辦M_DSK、草莓、WAVE浪潮、TIDE等音樂節(jié)，文化+旅游融合發(fā)展蒸蒸日上。萬寧悅舞小鎮(zhèn)建筑面積逾10萬平方米，系海南單體最大的奧特萊斯項(xiàng)目，與200余個(gè)品牌合作，地處萬寧市東線高速出入口東側(cè)，距離萬寧市核心景區(qū)三灣一島約15分鐘車程，海口、三亞30分鐘高鐵覆蓋。坐擁萬寧不斷增長的旅游資源，萬寧悅舞小鎮(zhèn)將融合線上線下，匯合購物與休閑旅游特色，打造有稅+免稅購物模式，提供離島免稅購物新體驗(yàn)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：居民消費(fèi)需求下降；消費(fèi)習(xí)慣由線下向線上轉(zhuǎn)移；公司免稅業(yè)務(wù)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：局部疫情反復(fù)下傳統(tǒng)零售業(yè)務(wù)承壓，2022Q1-Q3營收及利潤均有不同程度下行；免稅項(xiàng)目確立時(shí)間表，預(yù)計(jì)未來而成為公司第二增長曲線。綜合考慮局部疫情反復(fù)帶來的消費(fèi)壓力和海南免稅項(xiàng)目的新貢獻(xiàn)，我們下調(diào)2022/23/24年?duì)I業(yè)收入預(yù)測至119.39億/135.30億/150.57億元（2022/23原預(yù)測為150.90億/172.04億元），下調(diào)2022/23/24年歸屬凈利潤預(yù)測至5.50億/9.32億/10.96億元（2022/23年原預(yù)測為11.12/12.53億元）；對應(yīng)2022/23/24年EPS預(yù)測分別為0.48/0.82/0.97元。綜合考慮行業(yè)可比公司（百聯(lián)股份、中國中免等）28x 2023EPE中位估值水平及公司免稅業(yè)務(wù)成長性因素，給予公司2023年30x PE，目標(biāo)價(jià)25元，維持“買入”評級。
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