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報告摘要：
　　備注：本文的利潤增速和業(yè)績增速，均指季度累計歸母凈利潤同比增速。
　　三季報盈利低預期，Q2-Q3形成本輪盈利“圓弧底”。A股剔金融三季報利潤增速0.24%，制造和消費利潤貢獻擴張，小市值公司相對業(yè)績增速回落。預計A股剔金融全年利潤增速7%，三季報大概率見底。
　　ROE：靜待“穩(wěn)增長”加碼，對沖利潤率回落。A股剔除金融三季報ROE（TTM）為7.99%，相對于中報小幅回落，預計今年底/明年初觸底。A股產能步入“投產”周期供需結構轉差，企業(yè)利潤率水平繼續(xù)回落。去庫存周期驅動周轉率小幅抬升，但全球（美國）經(jīng)濟衰退（預期），約束周轉率較難持續(xù)高位?！霸偌痈軛U”動能仍偏弱，A股的杠桿率繼續(xù)下行。
　　國企投資現(xiàn)金流仍有擴張空間。三季報流動性環(huán)境好轉，經(jīng)營現(xiàn)金流、投資現(xiàn)金流和籌資現(xiàn)金流均改善。民企經(jīng)營現(xiàn)金流逆勢改善，籌資現(xiàn)金流顯著擴張。國企經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，投資現(xiàn)金流仍有較大擴張空間。
　　重塑資產負債表：騰籠換鳥，靜待“主動擴表”！08年金融危機“4萬億”投資導致傳統(tǒng)行業(yè)產能過剩，12年以來歷時10年過剩產能&資產負債表“被動出清”。騰籠換鳥。20年中游制造（高端制造升級）和可選消費（大眾消費升級）結構性“擴產”。預計23年A股盈利回升周期中，制造/消費轉型升級新方向，有望開啟“主動擴表”新周期。不過，新興產業(yè)“主動擴表”并非一蹴而就的，在實現(xiàn)“主動擴表”之前，可能還需要：托底/轉型/突圍（詳見正文）。
　　成長股：盈利能力繼續(xù)韌勁，資本開支仍有隱憂。創(chuàng)業(yè)板三季報利潤增速明顯改善到9.29%，ROE繼續(xù)高位韌勁，周轉率是核心驅動力。但我們判斷成長股周轉率較難持續(xù)改善：電力設備/醫(yī)藥生物/電子是創(chuàng)業(yè)板的3大關鍵行業(yè)，除了電力設備行業(yè)以外，醫(yī)藥和電子的“供需結構”都已轉差，周轉率開始回落。新能源車滲透率預計明年中有望突破40%進入“飽和滲透期”，過去兩年大量資本開支后，周轉率很難持續(xù)高增長。
　　行業(yè)比較：上游利潤率收窄，中游景氣韌性，下游底部漸企穩(wěn)。盈利2個季度連續(xù)加速的行業(yè)主要集中在裝備設備制造業(yè)（電源設備/航天裝備/電網(wǎng)設備/電機/電池），以及少數(shù)消費行業(yè)的由負轉正（食品加工/消費電子/調味品），盈利負值連續(xù)收斂的TMT（軟件）。上游資源：利潤率有所收窄，煤炭初步啟動資本開支擴張，不過負債壓力緩解及經(jīng)營現(xiàn)金流連續(xù)改善；中游材料&制造：材料仍受壓制，高端制造維持高景氣，供需穩(wěn)健支撐周轉率的是航空裝備/動力電池/電網(wǎng)設備；TMT&新興產業(yè)鏈：新能源車的中下游、光伏、半導體設備、航空航天結構占優(yōu)；消費及服務業(yè)：邁過最差時刻，從庫存、現(xiàn)金流、毛利率優(yōu)選結構性底部改善。
　　核心假設風險：宏觀經(jīng)濟下行壓力超預期、盈利環(huán)境發(fā)生超預期波動等。