>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：和疫情前相比哪些行業(yè)缺口偏大-221101
| 上傳日期： |
2022/11/1 |
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| 1618KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊,王丹 |
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首先，我們對GDP做一個拆分。三大產(chǎn)業(yè)中，第三產(chǎn)業(yè)與疫情前差距最大。根據(jù)不變價GDP增速，疫情以來（2020-2022年前三季度），第一、二、三產(chǎn)業(yè)復合增速分別為4.7%、5.0%、4.0%。其中，第一產(chǎn)業(yè)高于過去十年（2010-2019年）復合增速的3.8%及2015-2019年復合增速的3.5%；第二產(chǎn)業(yè)低于過去十年復合增速的7.5%，略低于2015-2019年復合增速的5.7%；第三產(chǎn)業(yè)顯著低于過去十年復合增速的8.4%及2015-2019年復合增速的8.1%。
基于細分行業(yè)不變價GDP增速，計算2010-2014、2015-2019、2020-2022（前三季度）三個時間區(qū)間內(nèi)的復合增速，比較細分行業(yè)在疫情后的增速是否明顯偏離疫情前增長趨勢。
第一產(chǎn)業(yè)，2010-2014、2015-2019年兩個時間區(qū)間內(nèi)年復合增速分別為4.1%、3.5%，十年年均復合增速為3.8%；基于2020-2022年前三季度第一產(chǎn)業(yè)不變價累計同比計算的復合增速為4.7%。
第二產(chǎn)業(yè)，2010-2014、2015-2019年兩個時間區(qū)間內(nèi)年復合增速分別為9.4%、5.7%，十年年均復合增速為7.5%；2020-2022年實際復合增速為5.0%。
第三產(chǎn)業(yè)，2010-2014、2015-2019年兩個時間區(qū)間內(nèi)年復合增速分別為8.8%、8.1%，十年年均復合增速為8.4%；2020-2022年實際復合增速為4.0%。
我們拆解第三產(chǎn)業(yè)，與疫情前差距最大的主要是“接觸類服務業(yè)”與房地產(chǎn)。以不變價復合增速觀測，疫情以來行業(yè)增速由高到低分別為信息技術（15.0%）、金融（5.3%）、交運倉儲（4.4%）、批發(fā)零售（3.4%）、其他服務業(yè)（3.1%）、房地產(chǎn)（1.1%）、租賃和商務服務（1.1%）、住宿餐飲（-3.0%）。為消除行業(yè)本身增速中樞差異的影響，按下行幅度（增速差與2015-2019年復合增速百分比）對比，住宿餐飲、租賃和商務服務、其他服務業(yè)、房地產(chǎn)、批零顯著大于其他行業(yè)。對居民生活半徑的敏感度應是其中一個關鍵線索，實際上房地產(chǎn)在銷售端也高度符合接觸類服務業(yè)的性質(zhì)。
第三產(chǎn)業(yè)內(nèi)部，根據(jù)2020-2022年前三季度不變價GDP累計同比計算復合增速，增速由高到低分別為信息技術（2020-2022年前三季度復合增速15.0%，下同）、金融（5.3%）、交運倉儲（4.4%）、批發(fā)零售（3.4%）、其他服務業(yè)（3.1%）、房地產(chǎn)（1.1%）、租賃和商務服務（1.1%）、住宿餐飲（-3.0%）。
與疫情前2015-2019年復合增速相比，增速差距由小到大分別為金融（2020-2022年低于2015-2019年復合增速2.1個點，下同）、交運倉儲（-2.8）、批發(fā)零售（-3.5）、房地產(chǎn)（-4.0）、信息技術（-5.0）、其他服務業(yè)（-6.9）、住宿餐飲（-9.9）、租賃和商務服務（-10.1）；為了消除行業(yè)增速中樞差異對行業(yè)比較的影響，以2015-2019年復合增速為分母對前述下行斜率進行標準化處理后，與疫情前相比下行幅度（增速差與2015-2019年復合增速的百分比）由小到大分別為，信息技術（-25%）<金融（-29%）<交運倉儲（-39%）<批發(fā)零售（-51%）<其他服務業(yè)（-69%）<房地產(chǎn)（-78%）<租賃和商務服務（-90%）<住宿餐飲（-144%）。
服務業(yè)PMI描述的第三產(chǎn)業(yè)疫后缺口具有相似特征。我們比較各服務類行業(yè)PMI在2020-2022年9月份、2015-2019年兩段時間內(nèi)的PMI均值水平，租賃及商務服務、住宿業(yè)、居民及其他服務業(yè)是受沖擊最明顯的，其疫后PMI均值分別相當于2015-2019年均值的86%、88%和89%；其次是，零售、郵政、房地產(chǎn)、航空、水上運輸、信息服務疫后PMI均值相當于疫情前均值水平的90%-95%。這里需要提示的是，上述比值是依據(jù)相對指標計算，并不具備絕對值含義。生產(chǎn)類服務活動與第二產(chǎn)業(yè)相關性較大，受疫情影響相對更小。
分別計算2020年1月至今、2015-2019年兩大區(qū)間內(nèi)的服務業(yè)各細分行業(yè)PMI平均水平，按照疫后PMI均值相當于2015-2019年均值水平來看，租賃及商務服務、住宿業(yè)、居民及其他服務業(yè)與疫前差距較大，分別相當于疫前均值水平的86%、88%和89%；此外，零售業(yè)、郵政業(yè)、房地產(chǎn)、航空、水上運輸、信息服務景氣度也明顯低于疫情前水平，相當于疫情前均值水平的90%-95%之間；批發(fā)、餐飲、物流、裝卸搬運與倉儲景氣相當于疫情前均值水平的95%-100%之間；鐵路和道路運輸疫后景氣均值水平高于2015-2019年均值。
由于PMI為環(huán)比擴散指標，個別月份由于階段性的疫后修復會導致受沖擊顯著的服務業(yè)景氣出現(xiàn)明顯反彈，可能會拉高疫后PMI的均值水平，導致以PMI對疫后缺口的統(tǒng)計描述不及其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)準確。
我們進一步拆解第二產(chǎn)業(yè)，工業(yè)和建筑業(yè)增加值增速在疫情前的15年內(nèi)均是單邊下行特征，在2015-2019年復合增速分別為5.7%和5.8%，增速水平較為接近。疫情后的2020-2022年前三季度復合增速分別為5.3%和3.4%。簡單來說，工業(yè)與疫情前增速較為接近，有損失但是不大；建筑業(yè)增加值增速與疫情前差距較大。
工業(yè)部門，2005-2009、2010-2014、2015-2019年三個時間區(qū)間內(nèi)，年復合增速分別為11.7%、9.2%、5.7%；2020-2022年前三季度復合增速為5.3%；2020-2021年兩年復合增速5.9%，超過2015-2019年增速水平。
建筑業(yè)部門，2005-2009、2010
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