>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：美國(guó)三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略強(qiáng)于預(yù)期-221028
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2022/10/30 |
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廣發(fā)證券 |
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作者： |
郭磊 |
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美國(guó)三季度實(shí)際GDP初值年化季環(huán)比2.6%，略超市場(chǎng)預(yù)期的2.4%，為今年以來(lái)首次季度環(huán)比正增長(zhǎng)。之前因?yàn)橐欢径让绹?guó)GDP環(huán)比均為負(fù)增長(zhǎng)，關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否算是進(jìn)入“技術(shù)性衰退”素有爭(zhēng)議，三季度數(shù)據(jù)至少短期消除這一界定。
美國(guó)一二季度GDP環(huán)比分別為-1.6%、-0.6%，兩個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)引發(fā)關(guān)于衰退的探討。美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局（NBER）并不認(rèn)可這一時(shí)段屬于衰退。三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)意味著無(wú)論前兩個(gè)季度是否屬于技術(shù)性衰退，目前這一階段都已經(jīng)結(jié)束。
從其主要驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，三季度凈出口為主要貢獻(xiàn)項(xiàng)，對(duì)GDP增速的貢獻(xiàn)達(dá)2.8%；個(gè)人消費(fèi)支出仍有韌性；私人部門(mén)投資中設(shè)備投資較強(qiáng)；住宅投資環(huán)比回落較為明顯。
3季度實(shí)際個(gè)人消費(fèi)支出（Personal Consumption Expenditure，PCE）年化季環(huán)比增1.4%，預(yù)期增1%，前值增2%。其中，服務(wù)消費(fèi)季環(huán)比增2.8%，前值增4.6%；商品消費(fèi)為拖累項(xiàng)，環(huán)比跌1.2%，連續(xù)第4個(gè)月下行，前值跌2.6%。
強(qiáng)出口+弱進(jìn)口，導(dǎo)致凈出口對(duì)3季度GDP的貢獻(xiàn)高達(dá)2.8%，為最主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。出口年化季環(huán)比增14.4%，其中，商品出口增17.2%，工業(yè)用品和材料（特別是原油產(chǎn)品以及其他非耐用品）和非機(jī)車(chē)資本貨物為主要貢獻(xiàn)項(xiàng)；服務(wù)出口增8.3%，主要來(lái)源為出行和金融服務(wù)。商品進(jìn)口年化環(huán)比跌6.9%。
3季度住宅投資年化季環(huán)比大幅回落26.4%，前值-17.8%，高利率環(huán)境下，預(yù)計(jì)住宅投資持續(xù)下行；商業(yè)投資年化季度環(huán)比增3.7%，其中設(shè)備以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)投資分別增10.8%和6.9%，基礎(chǔ)設(shè)施投資降15.3%。
3季度庫(kù)存變化拖累GDP0.7個(gè)百分點(diǎn)，符合市場(chǎng)預(yù)期。
3季度實(shí)際國(guó)內(nèi)最終銷(xiāo)售增速維持在較低位的0.5%（季調(diào)，年率）水平，與建筑業(yè)投資偏弱等因素有關(guān)。
3季度通脹數(shù)據(jù)基本符合市場(chǎng)預(yù)期。三季度PCE價(jià)格指數(shù)環(huán)比增4.2%，前值增7.3%，核心PCE價(jià)格指數(shù)環(huán)比增4.5%，前值增4.7%，均符合市場(chǎng)預(yù)期。如我們?cè)凇睹缆?lián)儲(chǔ)的全曲線實(shí)際利率正值意味著什么》中的分析，傳遞時(shí)滯會(huì)導(dǎo)致美國(guó)通脹具有較強(qiáng)的粘性。
在報(bào)告《美聯(lián)儲(chǔ)的全曲線實(shí)際利率正值意味著什么》中我們指出：強(qiáng)需求、弱供給是導(dǎo)致本次高通脹持續(xù)的主要因素，政策利率上行對(duì)需求端的傳導(dǎo)存在經(jīng)驗(yàn)時(shí)滯；供給端仍有較高不確定性，原油以及食品價(jià)格仍有上行風(fēng)險(xiǎn)；薪資增速已經(jīng)觸頂，但粘性較高。密歇根大學(xué)1年通脹預(yù)期仍處于4.8%左右高位；薪資增速的領(lǐng)先指標(biāo)勞動(dòng)力市場(chǎng)差異指數(shù)剛開(kāi)始觸頂，其對(duì)薪資增速的傳導(dǎo)還處于初級(jí)階段。整體通脹走勢(shì)回落速度存在不確定性。向前看，四季度美國(guó)通脹大概率維持高位，年末CPI同比增速可能回落至7%左右水平，核心CPI同比增速維持在6%左右水平。
盡管當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)算不上差，但其負(fù)面線索也較為明顯，幾個(gè)結(jié)構(gòu)特征意味著未來(lái)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)放緩：一是高通脹背景下，居民實(shí)際收入增速不及支出增速，導(dǎo)致儲(chǔ)蓄率不斷下行；二是高利率背景下，住宅投資回落趨勢(shì)較快，未來(lái)有較大概率繼續(xù)走弱；三是三季度較強(qiáng)的出口主要受能源和非耐用品驅(qū)動(dòng)，在地緣沖突持續(xù)的背景下，三季度美國(guó)能源產(chǎn)品可能面臨量?jī)r(jià)的雙支持，但這一過(guò)程目前在逐步趨弱。
三季度美國(guó)居民實(shí)際可支配收入環(huán)比增1.7%；儲(chǔ)蓄率下行至3.3%，前值3.4%。高通脹壓力下，居民實(shí)際收入增速不及支出增速，導(dǎo)致儲(chǔ)蓄率不斷下行。
美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，居民名義收入增速維持高位，但實(shí)際收入增速自2021年4月開(kāi)始落入負(fù)值，并且持續(xù)下行。此外，2022年9月，美國(guó)BEA調(diào)整居民儲(chǔ)蓄數(shù)據(jù)，調(diào)整后得出居民手中的累積額外儲(chǔ)蓄，從2.4萬(wàn)億美元下降到1.8萬(wàn)億美元，降低消費(fèi)端對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐。
自2022年3月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息周期，美國(guó)住房市場(chǎng)主要指標(biāo)如NAHB指數(shù)、新房和現(xiàn)房銷(xiāo)售、建筑許可等指標(biāo)均快速回落，拖累地產(chǎn)投資，向前看，這一趨勢(shì)正在逐步加強(qiáng)。
11月加息75個(gè)基點(diǎn)仍是大概率，F(xiàn)ed Watch數(shù)據(jù)顯示概率為86.9%。同時(shí)，數(shù)據(jù)顯示市場(chǎng)在博弈12月及后續(xù)加息斜率放緩。這一預(yù)期有一定合理性；但同時(shí)我們想要的提示是，基于三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹數(shù)據(jù)的特征，美國(guó)貨幣政策急轉(zhuǎn)的邏輯短期沒(méi)有得到進(jìn)一步支撐，未來(lái)仍需進(jìn)一步謹(jǐn)慎觀測(cè)。和GDP同期公布的耐用品訂單數(shù)據(jù)表現(xiàn)一般。9月耐用品訂單環(huán)比+0.4%，不及預(yù)期的+0.6%；除交通用品之外的耐用品訂單環(huán)比-0.5%，不及預(yù)期的+0.2%；核心資本品環(huán)比-0.7%，不及預(yù)期的+0.5%。
GDP和耐用品訂單數(shù)據(jù)公布后，一方面11月加息75個(gè)基點(diǎn)的概率并未有實(shí)質(zhì)性變化；另一方面，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)12月加息50bp押注上升，主要反映對(duì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回落的預(yù)期。
不過(guò)值得注意的是，美國(guó)失業(yè)率仍然處于歷史低位（3.5%），勞動(dòng)力供需偏緊；核心通脹仍在上行軌道；政策利率仍然低于通脹水平。在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)急于放慢貨幣緊縮的步伐，市場(chǎng)預(yù)期不排除落空的可能。
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：美國(guó)經(jīng)濟(jì)因美聯(lián)儲(chǔ)快速收緊流動(dòng)性而陷入深度衰退，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息或者提前結(jié)束縮表；俄烏局勢(shì)升級(jí)，引發(fā)全球通脹再度升溫。
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