>> 中信證券-健友股份(603707)2022年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：階段性因素?cái)_動(dòng)，不改中長(zhǎng)期國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)力-221107
| 上傳日期： |
2022/11/7 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陳竹,韓世通 |
| 下載權(quán)限： |
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公司在報(bào)告期內(nèi)受到多方因素的影響，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴禄?。但隨著疫情的逐步緩和及海運(yùn)價(jià)格的逐步回復(fù)正常，我們認(rèn)為公司在未來(lái)將重回快速增長(zhǎng)的正軌。我們認(rèn)為，隨著公司海外注射劑品種接連獲批，注射劑出口有望迎來(lái)放量收獲期，并且考慮到公司未來(lái)獲批產(chǎn)品的放量節(jié)奏及后續(xù)品類梯隊(duì)，我們持續(xù)看好公司注射劑國(guó)際化業(yè)務(wù)的未來(lái)成長(zhǎng)。綜上，我們給予公司2023年25倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)24元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍受原材料價(jià)格上漲及運(yùn)輸影響，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有所放緩。2022年前三季度營(yíng)收28.51億元，同比+2.55%；歸母凈利潤(rùn)9.07億元，同比+7.38%；扣非歸母凈利潤(rùn)9.00億元，同比+9.25%。單Q3營(yíng)收8.76億元，同比-14.88%，環(huán)比9.63%；歸母凈利2.93億元，同比+1.33%，環(huán)比+3.19%；扣非2.84億元，同比-0.72%，環(huán)比-1.58%。公司前三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?，我們判斷主要原因是?.原材料價(jià)格上漲，而下游需求受疫情和宏觀環(huán)境影響有一定波動(dòng)，價(jià)格傳導(dǎo)仍需時(shí)間，而公司堅(jiān)持了高品質(zhì)、高毛利率產(chǎn)品銷售策略。2.全球運(yùn)輸因疫情受阻，影響公司制劑出口業(yè)務(wù)的快速放量。3.疫情管控影響部分訂單交付。
▍毛利率略有下降，整體費(fèi)用率維持穩(wěn)定。2022年前三季度公司毛利率為52.44%，同比-4.57pcts；歸母凈利率31.82%，同比+1.44pcts；扣非歸母凈利率為31.55%，同比+1.93%。單Q3毛利率為52.13%，同比-4.10pcts，環(huán)比-3.50pcts；歸母凈利率為33.46%，同比+5.35pcts，環(huán)比-2.09pcts；扣非歸母凈利率為32.48pcts，同比+4.63cpts，環(huán)比-3.70pcts。我們認(rèn)為，毛利率下降的主要原因是原材料價(jià)格和運(yùn)輸費(fèi)用的上漲，以及疫情因素影響了公司的整體生產(chǎn)效率，運(yùn)營(yíng)成本有所上升。費(fèi)用率方面，前三季度公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.30%/3.61%/5.67%/-6.10%，同比-0.97/+1.07/+0.16/-6.25 （共計(jì)-5.99pcts)；除財(cái)務(wù)費(fèi)用外，其他費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定，我們認(rèn)為，目前公司約70%收入來(lái)自海外，2022年Q2及Q3的人民幣貶值給公司帶來(lái)了一定的匯兌收益，故財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯；綜合毛利率和費(fèi)用率的影響，扣非凈利率也較去年同期略有提升。
▍進(jìn)一步擴(kuò)充產(chǎn)能，產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈延伸有望突破新業(yè)務(wù)領(lǐng)域/合作模式。8月30日，公司公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集資金不超過(guò)9.4億元，其中約6.6億元將用于投資建設(shè)高端生化藥品生產(chǎn)基地，加強(qiáng)公司肝素原料藥生產(chǎn)能力。我們認(rèn)為，此次資金募集可使得公司實(shí)現(xiàn)產(chǎn)線自動(dòng)化升級(jí)，有效提高生產(chǎn)效率，進(jìn)一步強(qiáng)化自身的行業(yè)地位和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（Q3季末，公司在建工程為4.08億元，同比增長(zhǎng)47.50%）。
▍制劑業(yè)務(wù)端，公司“中美雙報(bào)”戰(zhàn)略不斷豐富公司注射劑管線；已成為美國(guó)注射劑銷售管線最完整的供應(yīng)商之一，位居國(guó)內(nèi)同類公司首位，是公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。2022年前三季度，公司獲批10項(xiàng)ANDA，累計(jì)持有美國(guó)藥品生產(chǎn)批件67個(gè)；憑借著公司ANDA申報(bào)注冊(cè)的豐富經(jīng)驗(yàn)，以及在美國(guó)市場(chǎng)累積的強(qiáng)大市場(chǎng)能力，產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈延伸至新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域/合作模式：
— CDMO業(yè)務(wù)端，定位于無(wú)菌注射劑研發(fā)、生產(chǎn)，為客戶提供制劑端一站式的產(chǎn)業(yè)服務(wù)，公司全球化研發(fā)、申報(bào)以及高質(zhì)量生產(chǎn)、制造體系進(jìn)一步完善，助力更多中國(guó)藥企的制劑產(chǎn)品走向美國(guó)市場(chǎng)。生物藥方面，子公司健進(jìn)制藥已于報(bào)告期內(nèi)建成投產(chǎn)，標(biāo)志著公司取得重大進(jìn)展，可提供差異化的規(guī)范市場(chǎng)生物藥全產(chǎn)業(yè)鏈CDMO服務(wù)。
— 2022年9月26日，公司在其微信公眾號(hào)發(fā)文，美國(guó)子公司MeithealPharmaceuticals與雙城藥業(yè)達(dá)成合作，取得注射用紫杉醇（白蛋白結(jié)合型）在美國(guó)市場(chǎng)的獨(dú)家代理權(quán)。注射用紫杉醇（白蛋白結(jié)合型）是一種廣泛用于乳腺癌、卵巢癌、肺癌等的治療的常見(jiàn)抗癌藥物；根據(jù)公司微信公眾號(hào)數(shù)據(jù)顯示，2021年紫杉醇在美國(guó)的銷售額超過(guò)9.3億美元，且市場(chǎng)還會(huì)隨著人口和腫瘤患者的人數(shù)增加持續(xù)擴(kuò)大。此次合作，子公司Meitheal將負(fù)責(zé)該產(chǎn)品在美國(guó)地區(qū)的市場(chǎng)規(guī)劃及銷售，公司將向海南雙成藥業(yè)支付一次性里程碑款項(xiàng)，產(chǎn)品上市后也會(huì)支付美國(guó)地區(qū)銷售的利潤(rùn)分成。FDA對(duì)藥品的純度、雜質(zhì)、工藝水平等要求比國(guó)內(nèi)申報(bào)要求更高，產(chǎn)品在美國(guó)獲批難度更大；借助公司藥品在美國(guó)累積的申報(bào)和市場(chǎng)營(yíng)銷經(jīng)驗(yàn)，若雙成藥業(yè)的注射用紫杉醇（白蛋白結(jié)合型）成功出海，將利好公司海外銷售。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：ANDA獲批不及預(yù)期；制劑銷售不及預(yù)期；受疫情影響產(chǎn)品提價(jià)幅度不及預(yù)期；匯率波動(dòng)及政策風(fēng)險(xiǎn)。
▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司在報(bào)告期內(nèi)受到多方因素的影響，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴禄?。但隨著疫情的逐步緩和及海運(yùn)價(jià)格逐步恢復(fù)正常，我們認(rèn)為公司在未來(lái)將望重回快速增長(zhǎng)的正軌。我們認(rèn)為，隨著公司海外注射劑品種接連獲批，注射劑出口有望迎來(lái)放量收獲期，并且考慮到公司未來(lái)獲批產(chǎn)品的放量節(jié)奏及后續(xù)品類梯隊(duì)，我們持續(xù)看好公司注射劑國(guó)際化業(yè)務(wù)的未來(lái)成長(zhǎng)。綜上，我們考慮到公司出口業(yè)務(wù)受到海運(yùn)影響，調(diào)整其2022-2024年EPS預(yù)測(cè)至0.74/0.95 /1.18元（原預(yù)測(cè)為0.79/1.02/1.30元），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為23x/18x/15x。綜上，
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