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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　本篇報(bào)告主要探討：近期，市場對海外加息節(jié)奏和利率高點(diǎn)的看法出現(xiàn)分歧，海外流動(dòng)性預(yù)期反復(fù)加大。由于港股各行業(yè)對海外流動(dòng)性的敏感性不同，表現(xiàn)也差別較大，本報(bào)告將重點(diǎn)回答，若未來美債收益率回落時(shí)，哪些行業(yè)將更有向上彈性？
　　摘要：
　　美聯(lián)儲(chǔ)加息仍未結(jié)束，但流動(dòng)性反轉(zhuǎn)有一些曙光。9月核心通脹率仍在上升，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期仍未結(jié)束。然而，近期美國部分通脹領(lǐng)先指標(biāo)出現(xiàn)回落，流動(dòng)性反轉(zhuǎn)出現(xiàn)曙光，樂觀投資者開始進(jìn)行長線布局。
　　在2015年加息周期中，美債收益率與股指的負(fù)相關(guān)性不明顯。股指與美債收益率趨勢相近，主要是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使企業(yè)的盈利改善，分子端盈利預(yù)期上修的作用超過流動(dòng)性下降對分母端估值的影響。
　　但在本輪加息周期中，因盈利羸弱，流動(dòng)性對估值的影響十分顯著。經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期上升令市場對企業(yè)盈利端的前景預(yù)期存在分歧。美債10年期收益率上行對企業(yè)估值端的影響更加直接明顯，成為現(xiàn)階段市場的主要交易邏輯之一。各股指與美債收益率的負(fù)相關(guān)性更統(tǒng)一。
　　當(dāng)前，港股中對流動(dòng)性彈性較高的行業(yè)有較高的賠率。對比發(fā)現(xiàn)，用行業(yè)PE的倒數(shù)測算與美債收益率的相關(guān)性效果更好。通過測算各行業(yè)在美債收益率的7輪波動(dòng)小周期中的彈性，我們得出流動(dòng)性敏感型的行業(yè)有：制藥、生物技術(shù)與生命科學(xué)(97.2%)，半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備(94.2%)，技術(shù)硬件與設(shè)備(79.6%)，醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)(81.4%)，零售業(yè)(84.3%)和汽車與零部件等。而對流動(dòng)性不敏感型的行業(yè)有：食品與主要用品零售Ⅱ(-20.7%)，資本貨物(13.3%)，商業(yè)和專業(yè)服務(wù)(-40.0%)，媒體Ⅱ(3.1%)，電信服務(wù)Ⅱ(-60.3%)等。
　　若短期交易流動(dòng)性反轉(zhuǎn)策略，推薦關(guān)注醫(yī)藥、半導(dǎo)體和零售等。在美債10年期收益率回落的階段，高彈性行業(yè)都能錄得上漲。例如，在2021年3月31日至8月4日美債下行階段，美債10年期收益率從1.74%下跌至1.19%，跌幅為55個(gè)基點(diǎn)。在此期間，汽車和半導(dǎo)體分別錄得32.58%和20.29%的漲幅，生物制藥行業(yè)錄得12.45%，硬件與設(shè)備上漲4.87%。在行業(yè)的盈利增速預(yù)期相對穩(wěn)定時(shí)期，投資者可以通過市場流動(dòng)性獲得短期的收益。從7月底以來，在最新一輪美債利率上行期間，相關(guān)板塊跌幅較大，汽車及零部件（-38.99%），零售業(yè)（-28.18%），制藥（-26.89%）和半導(dǎo)體（-22.45%）等。
　　中長期還需關(guān)注行業(yè)景氣度變化，上述流動(dòng)性敏感板塊有所分化。1）半導(dǎo)體：短期估值有修復(fù)空間，但中長期盈利端的拐點(diǎn)需等待2023下半年，需緊密跟蹤美國制造業(yè)PMI指標(biāo)。2）新能源汽車：近期銷量增速有放緩跡象，2023年或?qū)⒈３指咚僭鲩L。3）生物醫(yī)藥：不同子行業(yè)的基本面有分化，創(chuàng)新藥對海外流動(dòng)性高度敏感。4）若社融存量增速和消費(fèi)者信心指數(shù)出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，將提升零售業(yè)盈利預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：1）盈利端的超預(yù)期下修；2）海外流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。