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事件：10月人民幣貸款新增6152億元，前值2.47萬億元；社融新增9079億元，前值3.53萬億元，存量同比增速10.3%，前值10.6%；M2增速11.8%，前值12.1%。
　　核心觀點(diǎn)：今年以來，新增社融波動(dòng)明顯放大，呈現(xiàn)出“大幅高于預(yù)期-大幅低于預(yù)期”交錯(cuò)出現(xiàn)的格局，在9月新增社融明顯超出市場預(yù)期后，10月新增社融再度明顯低于市場預(yù)期。預(yù)期差主要源于居民部門凈融資同比大幅收縮，一是，疫情多點(diǎn)散發(fā)下的消費(fèi)意愿疲弱；二是，商品房銷售再度回落使得按揭貸款收縮。
　　展望來看，社融增速大概率仍將延續(xù)震蕩態(tài)勢。經(jīng)濟(jì)內(nèi)生需求不足的背景下，信用擴(kuò)張更多取決于政策增量和落地節(jié)奏的穩(wěn)定性，一是，保交樓專項(xiàng)借款和民營企業(yè)債券融資支持工具，對推動(dòng)房地產(chǎn)鏈條融資企穩(wěn)的實(shí)際效果；二是，外部均衡壓力減弱為國內(nèi)政策加力創(chuàng)造合意時(shí)機(jī)，11月至明年1月均是再次降準(zhǔn)的窗口期，LPR同樣存在下行空間。
　　融資：社融增速延續(xù)震蕩格局。10月新增社融明顯低于市場預(yù)期，同比收縮7097億元，本幣貸款和政府債券是主要的拖累因素。從融資主體來看，居民和政府部門凈融資分別同比少增4827億元和3376億元，構(gòu)成新增社融的主要拖累。其中，政府部門主要源于今年政府債券發(fā)行節(jié)奏整體前置，5000億元專項(xiàng)債結(jié)存限額的實(shí)際對沖效果有限；居民部門則主要源于疫情多點(diǎn)散發(fā)下的消費(fèi)意愿疲弱，以及商品房銷售再度回落使得按揭貸款收縮。另外，在政策持續(xù)加碼穩(wěn)信用以及實(shí)體需求改善的背景下，企業(yè)部門凈融資延續(xù)同比多增態(tài)勢。
　　展望：社融增速年內(nèi)有望維持窄幅震蕩，全年增速或在10.4%左右。政府層面，11月至12月，預(yù)計(jì)政府部門凈融資仍將使得新增社融同比少增約0.65萬億元。企業(yè)層面，考慮到央行前期表態(tài)可以根據(jù)需要增加政策性開發(fā)性金融工具額度，以加大對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和重大項(xiàng)目的支持力度；并相繼重啟PSL投放、設(shè)立保交樓專項(xiàng)借款、設(shè)備更新再貸款和民營企業(yè)債券融資支持工具再貸款，預(yù)計(jì)四季度企業(yè)中長期信貸有望保持強(qiáng)勁。居民層面，居民部門融資需求仍存在較高的不確定性，主要源于商品房銷售預(yù)期仍存在較大波動(dòng)。
　　政策：外部壓力緩解可能會(huì)觸發(fā)貨幣加碼寬松。經(jīng)濟(jì)內(nèi)生需求不足的背景下，寬信用的穩(wěn)定性更多取決于政策增量和落地節(jié)奏的穩(wěn)定性，通過降低融資成本護(hù)航寬信用仍是政策重心，但寬松時(shí)機(jī)的選擇則需要把握好內(nèi)外均衡。10月美國通脹低于預(yù)期，驅(qū)動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期回落，外部均衡壓力減弱為國內(nèi)貨幣政策加碼寬松創(chuàng)造有利時(shí)機(jī)，11月至明年1月均是再次降準(zhǔn)的窗口期，LPR同樣存在下行空間。
　　再次降準(zhǔn)有助于增強(qiáng)寬信用的持續(xù)性，穩(wěn)定資金利率預(yù)期，提振市場信心。對債市而言，經(jīng)過前期對于信用轉(zhuǎn)寬和資金利率上行等因素的消化，考慮到經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍面臨多重不確定性，以及寬信用的持續(xù)性仍依賴于寬松流動(dòng)性的支持，利率對利空因素的反應(yīng)逐漸趨于鈍化。若再次降準(zhǔn)，有利于增強(qiáng)市場對于資金利率維持低位的信心，從而推動(dòng)市場利率保持低位震蕩態(tài)勢。對于股市而言，再次降準(zhǔn)有利于增強(qiáng)市場對于寬信用持續(xù)性的預(yù)期，也會(huì)再次確認(rèn)逆周期調(diào)節(jié)政策依然在持續(xù)發(fā)力，扭轉(zhuǎn)市場信心。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地不及預(yù)期，本土疫情大范圍擴(kuò)散，重大項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期。