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公司發(fā)布2022Q3業(yè)績(jī)報(bào)告，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)分別為17.19/3.75/3.18億，同比-15.04%/-32.37%/-37.24%。Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)分別為6.18/1.24/1.21億，同比-7.81%/-25.12%/-23.09%。
　　分品牌：Q3單季度DA實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，DM毛利率改善。Q3單季度DA/DZ/DM/RA分別實(shí)現(xiàn)收3.65/2.10/0.38/0.05億元，分別同比變動(dòng)-0.44%/-19.04%/-8.51%/-16.30%。從盈利能力看，前三季度DA/DZ/DM/RA毛利率分別為75.70%/72.50%/78.28%/79.44%,分別同比變動(dòng)-2.12/-0.76/-0.30/-0.61 PCTs。其中定位高端的DM毛利率較為穩(wěn)定，Q3單季度毛利率環(huán)比提升0.49pcts。
　　分渠道：Q3單季度線上線下降幅環(huán)比均有收窄，直營(yíng)恢復(fù)較快。1）線上前三季度營(yíng)收為2.11億元（同比-26.86%），Q3單季度降幅環(huán)比收窄（Q2/Q3單季度分別同降39.7%/26.68%），主要由于物流有所恢復(fù)以及抖音等新平臺(tái)表現(xiàn)亮眼。前三季度毛利率同比-1.74PCTs至76.00%；2）線下前三季度直營(yíng)/經(jīng)銷(xiāo)渠道分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.23/7.82億元，同比分別-16.49%/-9.67%，Q3單季度兩者營(yíng)收分別為2.52/3.03億元，同比1.47%/-7.86%，Q3直營(yíng)環(huán)比改善較多主因一二線城市客流逐步恢復(fù)帶動(dòng)。從數(shù)量看，期內(nèi)門(mén)店凈減少38家至1161家（直營(yíng)/加盟分別-20/-18至334/827家）。此外，2022年前三季度直營(yíng)端毛利率-1.83PCTs至79.47%，加盟毛利率-0.74 PCTs至70%。
　　毛利率有所下降，短期盈利能力承壓。2022前三季度毛利率74.65%，同比-1.53PCTs，其中Q3單季度毛利率72.38%，同比-1.45 PCTs。預(yù)計(jì)毛利率下降或因門(mén)店所在城市受疫情影響較大，以及需求疲軟下品牌折扣力度有所加深。費(fèi)用方面，期內(nèi)銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為39.74%/6.96%/3%，同比+5.95/+1.88/+0.74PCTs。綜合來(lái)看，期內(nèi)凈利率21.84%，同比-5.6PCTs，短期內(nèi)盈利端承壓。但公司在疫情下加速企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、堅(jiān)持長(zhǎng)期發(fā)展路徑，體現(xiàn)品牌韌勁，H2疫情緩解后盈利能力有望環(huán)比改善。
　　短期庫(kù)存水平提升，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比下降。2022Q3末公司存貨3.91億元（同比+17.44%），同期存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+41.3天至221.28天。主要因2022年春夏裝受疫情影響較大。應(yīng)收賬期周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+1天至8.54天。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流3.65億元，同比-38.43%，主因營(yíng)收下滑所致，公司貨幣資金20.48億元，同比-20.14%。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：長(zhǎng)期看公司具備較強(qiáng)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力和品牌力，數(shù)字化轉(zhuǎn)型助推營(yíng)收增長(zhǎng)，搭建CDP中心計(jì)劃運(yùn)營(yíng)品牌；同時(shí)，公司著手全域內(nèi)容營(yíng)銷(xiāo)布局，有效客流和轉(zhuǎn)化率提升顯著。同時(shí)，公司的盈利能力和運(yùn)營(yíng)效率均處于行業(yè)領(lǐng)先水平，且經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流充足、負(fù)債率低。考慮到短期受到疫情影響，我們預(yù)計(jì)2022/23/24年歸母公司凈利潤(rùn)分別為5.23/6.36/7.71億元（原為6.08/7.5/8.9億元），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE13/11/9倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情導(dǎo)致終端銷(xiāo)售下滑；研究報(bào)告使用的公開(kāi)資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)