>> 國(guó)海證券-三季度貨政報(bào)告解讀：六方面理解三季度貨政報(bào)告-221117
| 上傳日期： |
2022/11/18 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
國(guó)海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
胡國(guó)鵬,袁稻雨 |
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事件：
2022年11月16日，中國(guó)人民銀行公布2022年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，會(huì)對(duì)當(dāng)前國(guó)內(nèi)外形勢(shì)予以判斷，并對(duì)下階段貨幣政策進(jìn)行部署。
投資要點(diǎn)：
核心觀點(diǎn)：1）本次報(bào)告對(duì)國(guó)內(nèi)基本面定調(diào)更趨積極，并且突出強(qiáng)調(diào)海外經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)應(yīng)著后續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需政策亟待發(fā)力。2）政策基調(diào)延續(xù)總量和結(jié)構(gòu)并重，突出強(qiáng)調(diào)政策性金融工具和擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放，落腳點(diǎn)仍在于引導(dǎo)終端需求恢復(fù)。3）近期金融支持地產(chǎn)舉措加碼，三季度報(bào)告中對(duì)地產(chǎn)領(lǐng)域的著墨增多，當(dāng)前地產(chǎn)領(lǐng)域紓困舉措已進(jìn)入保優(yōu)質(zhì)企業(yè)+居民端雙向發(fā)力階段。4）央行對(duì)通脹的擔(dān)憂基于貨幣財(cái)政聯(lián)動(dòng)發(fā)力疊加美元指數(shù)逐步見頂?shù)目紤]，但短期內(nèi)外需雙重走弱的壓力更突出。5）配置方面，短期關(guān)注價(jià)值板塊機(jī)會(huì)，中長(zhǎng)期仍是成長(zhǎng)占優(yōu)。近期金融政策發(fā)力穩(wěn)地產(chǎn)，疊加全國(guó)層面疫情防控措施優(yōu)化，看好地產(chǎn)、醫(yī)藥等價(jià)值板塊。長(zhǎng)期來看，2021年2月之后是中小成長(zhǎng)占優(yōu)的格局，要在波動(dòng)中抓住主線，在后續(xù)市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)緩釋的背景下，成長(zhǎng)板塊的彈性更大，重點(diǎn)關(guān)注安全發(fā)展以及自主可控兩條主線。
對(duì)國(guó)內(nèi)外基本面的看法出現(xiàn)兩方面調(diào)整，一是對(duì)國(guó)內(nèi)基本面定調(diào)更趨積極，二是突出強(qiáng)調(diào)海外經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。
1）國(guó)內(nèi)方面，相較于二季度貨政報(bào)告中“國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚需穩(wěn)固”的判斷，本次報(bào)告在重申穩(wěn)增長(zhǎng)壓力猶存的基礎(chǔ)上，添加了“有效需求恢復(fù)的勢(shì)頭日益明顯”的表述。今年以來，穩(wěn)增長(zhǎng)壓力突出的重要表現(xiàn)之一就是國(guó)內(nèi)需求端疲軟，本次定調(diào)表明央行對(duì)內(nèi)需修復(fù)的積極肯定，但考慮到貨政報(bào)告由于其撰寫時(shí)點(diǎn)導(dǎo)致對(duì)基本面的定調(diào)存在一定滯后性，10月消費(fèi)、投資等數(shù)據(jù)再度下探，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力依舊較大。
2）海外方面，三季度貨政報(bào)告中對(duì)海外經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度有所提升。相比于二季度報(bào)告中“發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)動(dòng)能放緩”的表述，本次報(bào)告直接點(diǎn)明“全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大”。而海外經(jīng)濟(jì)體的衰退對(duì)我國(guó)的直接影響則體現(xiàn)在出口方面，三季度以來我國(guó)出口加速下滑，10月當(dāng)月出口同比增速轉(zhuǎn)負(fù)。而在全球經(jīng)濟(jì)放緩已成定勢(shì)的局面下，下階段經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐項(xiàng)將由外需逐步轉(zhuǎn)移至內(nèi)需，擴(kuò)大內(nèi)需政策亟待發(fā)力。
政策基調(diào)延續(xù)總量和結(jié)構(gòu)并重，突出強(qiáng)調(diào)政策性金融工具和擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放。今年以來央行持續(xù)在“寬貨幣”端有所作為，但受疫情反復(fù)擾動(dòng)、居民及企業(yè)部門對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期較差等影響，寬信用效果始終偏弱。今年下半年央行先后通過降息、創(chuàng)設(shè)再貸款工具，并配合財(cái)政政策助力中長(zhǎng)期貸款需求修復(fù)。本次報(bào)告提及“引導(dǎo)商業(yè)銀行擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放”，意味著后續(xù)從總量、結(jié)構(gòu)兩方面仍將繼續(xù)發(fā)力。此外，今年下半年6000億元的準(zhǔn)財(cái)政工具發(fā)揮主要作用，央行則從政策性金融工具資金來源（通過PSL補(bǔ)充）、配套融資政策（8000億元的新增信貸額度）予以支持。在當(dāng)前地方財(cái)政壓力較為突出、政府主導(dǎo)的基建投資仍為穩(wěn)增長(zhǎng)首要抓手的局面下，政策性金融工具持續(xù)發(fā)力的必要性仍然存在。
近期金融支持地產(chǎn)舉措加碼，三季度報(bào)告中對(duì)地產(chǎn)領(lǐng)域的著墨增多。金融16條聚焦房地產(chǎn)市場(chǎng)，特別提及“優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)企業(yè)”，意味著當(dāng)前政策思路從前期保項(xiàng)目已逐步過渡至保優(yōu)質(zhì)企業(yè)，三季度貨政報(bào)告中著重強(qiáng)調(diào)推動(dòng)保交樓專項(xiàng)借款加快落地并視需求適當(dāng)加大力度，引導(dǎo)商業(yè)銀行提供配套融資支持。一方面表明了配合近期提及的“第二支箭”等舉措，后續(xù)政策在保項(xiàng)目保優(yōu)質(zhì)企業(yè)上有進(jìn)一步發(fā)力的可能性；二是表明當(dāng)前的政策不再單一地聚焦消費(fèi)端做文章，地產(chǎn)領(lǐng)域紓困舉措已進(jìn)入到企業(yè)端+居民端雙向發(fā)力的階段。
央行對(duì)通脹的擔(dān)憂基于貨幣財(cái)政聯(lián)動(dòng)發(fā)力疊加美元指數(shù)逐步見頂?shù)目紤]，但短期內(nèi)外需雙重走弱的壓力更突出。本次報(bào)告對(duì)通脹的表述由二季度的“密切關(guān)注國(guó)內(nèi)外通脹形勢(shì)變化”調(diào)整為“高度重視未來通脹升溫的可能性”，對(duì)通脹的擔(dān)憂明顯提升。其一，貨幣與財(cái)政政策聯(lián)動(dòng)發(fā)力容易引起通脹，2021年央行以專欄“正確認(rèn)識(shí)貨幣與通脹的關(guān)系”中指出疫情后央行和財(cái)政配合大量增加貨幣的政策是推動(dòng)本輪通脹的主要原因之一。其二，隨著美元指數(shù)逐步見頂，后續(xù)美元指數(shù)回落通過全球商品價(jià)格反彈又會(huì)作用于通脹。但從10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，PPI和出口同比增速雙雙轉(zhuǎn)負(fù)，意味著短期內(nèi)內(nèi)外需走弱的壓力更加突出。
三季度貨政報(bào)告的四個(gè)專欄聚焦存貸款差擴(kuò)大問題、政策性金融工具、地產(chǎn)政策的階段性調(diào)整以及人民幣匯率問題。其一，今年存貸差迅速擴(kuò)大的原因主要源于貨幣創(chuàng)造渠道多元化，本質(zhì)上體現(xiàn)了宏觀政策協(xié)發(fā)力加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持。此外，我們認(rèn)為今年存貸差擴(kuò)大的原因還同疫情反復(fù)下居民部門消費(fèi)意愿不足，導(dǎo)致的居民存款快速增加有關(guān)。其二，8月中旬以來人民幣兌美元匯率快速貶值，央行政策的側(cè)重點(diǎn)階段性偏向保持幣值穩(wěn)定，本次通過專欄再度釋放穩(wěn)匯率信心，也從側(cè)面印證了央行在本階段政策工具的選擇上，較為關(guān)注中美政策周期背離所帶來的溢出效應(yīng)。預(yù)計(jì)在美聯(lián)儲(chǔ)尚未釋放明確的加息退坡信號(hào)前，總量政策工具的選擇會(huì)更趨謹(jǐn)慎
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