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聯(lián)合營(yíng)項(xiàng)目盈利下行拖累三季度業(yè)績(jī)
　　2022年前三季度，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3376.7億（YoY+24.4%），凈利潤(rùn)272.4億（YoY+10.7%），歸屬母公司凈利潤(rùn)170.5億（YoY+2.2%）。實(shí)現(xiàn)每股收益1.47（YoY+2.3%）。
　　受結(jié)算毛利率回落、表外項(xiàng)目盈利下降及合作項(xiàng)目攤薄影響，三季報(bào)利潤(rùn)增速較中期有所回落。具體而言，第三季度公司結(jié)算毛利率18.3%（YoY-2.4pct），對(duì)聯(lián)合營(yíng)企業(yè)投資收益1.8億（YoY-81.6%），少數(shù)股東損益43.1億，占凈利潤(rùn)的比例為47.2%（YoY+14.1%）。
　　結(jié)算利潤(rùn)率承壓，管控效率持續(xù)優(yōu)化
　　前三季度，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)加權(quán)平均凈資7.1%（YoY-0.19pct），結(jié)算毛利率為19.6%（YoY2.5pct），凈利潤(rùn)8.1%（YoY-1.0pct），歸屬母公司凈利潤(rùn)口徑下凈利潤(rùn)率為4.9%（YoY-1.1pct）。
　　受行業(yè)整體房地價(jià)差縮窄影響，結(jié)算毛利率下行拖累ROE水平。管理水平保持高效，銷售期間費(fèi)用率4.9%（YoY-1.8pct），其中財(cái)務(wù)費(fèi)用占收入比例為0.4%（YoY-0.8pct），管控持續(xù)優(yōu)化，經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)勢(shì)顯著。
　　拿地強(qiáng)度維持低位，多元化業(yè)務(wù)發(fā)力
　　前三季度，受行業(yè)銷售整體下行沖擊，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)商品房銷售金額3146.7億（YoY-34.3%），銷售面積1936.9萬(wàn)㎡（YoY-34.3%），拿地建筑面積485.9萬(wàn)㎡，拿地強(qiáng)度25%。
　　在房地產(chǎn)行業(yè)面臨顯著下行壓力時(shí)，公司強(qiáng)化地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)多元化業(yè)務(wù)發(fā)展。第三季度，公司物業(yè)服務(wù)新拓展項(xiàng)目77個(gè)，成功分拆萬(wàn)物云于港交所上市。前三季度物流倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入29.7億（YoY+42.7%），租賃住宅物業(yè)實(shí)現(xiàn)收入23.1億（YoY+11.5%），商業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)收入62.5億（YoY+10.6%）。
　　財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，融資成本進(jìn)一步下行
　　融資環(huán)境分下，萬(wàn)科財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。截至三季度末，公司有息負(fù)債合計(jì)2943.2億，長(zhǎng)期債務(wù)占比超78.7%，有息負(fù)債中無(wú)抵押無(wú)質(zhì)押融資占比超過(guò)96.1%。
　　同時(shí)，公司抓住市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)性分化機(jī)會(huì)，低成本融資持續(xù)優(yōu)化經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，前三季度新增融資平均成本3.7%，較存量4.1%的綜合融資成本進(jìn)一步下行。
　　投資建議：在當(dāng)前行業(yè)面臨較大下行壓力下，萬(wàn)科布局的產(chǎn)業(yè)鏈多元化業(yè)務(wù)逐漸開(kāi)花結(jié)果，在收入及利潤(rùn)端貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)的增量。
　　我們維持對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022年-2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4972億、5585億及6216億，同比增長(zhǎng)10%、12%、11%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)246億、266億及294億，同比增長(zhǎng)9%、8%、11%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E為6.8倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新房?jī)r(jià)格超預(yù)期下行、房地產(chǎn)調(diào)控政策收緊超預(yù)期、融資環(huán)境惡化超預(yù)期、引用數(shù)據(jù)滯后或不及時(shí)。