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第三季度收入恢復(fù)正向增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)因計(jì)提減值短期承壓。2022前三季度公司收入22.13億元，同比-3.3%；其中第三季度收入9.43億元，同比+7.1%。前三季度收入下滑主要因今年在疫情和宏觀環(huán)境的多重負(fù)面影響下，市場(chǎng)需求放緩；三季度收入增長(zhǎng)環(huán)比恢復(fù)正向，主要受新品類(lèi)和零售渠道收入增長(zhǎng)帶動(dòng)。前三季度扣非歸母凈利潤(rùn)-0.39億元，同比-115%；其中第三季扣非歸母凈利潤(rùn)-0.95億元，同比-186.9%。第三季度凈虧損主要因應(yīng)收款項(xiàng)賬期延長(zhǎng)，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備大幅增加所致，第三季度計(jì)提減值損失2.28億元，前三季度計(jì)提減值損失共計(jì)2.46億元。
　　原材料價(jià)格上漲與銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)變化致毛利率下滑。單三季度毛利率為23.4%，同比-9.8個(gè)百分點(diǎn)，毛利率下滑主要因：1）原材料價(jià)格上漲，成本同比上升；2）銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)變化，毛利率較低的新品類(lèi)與傳統(tǒng)品類(lèi)相比收入增速較快，以及毛利率較低的經(jīng)銷(xiāo)商渠道與大宗渠道相比收入增速較快。費(fèi)用控制效果良好，銷(xiāo)售費(fèi)用率同比下降2.1個(gè)百分點(diǎn)，管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率基本維持穩(wěn)定。單三季度扣非凈利潤(rùn)率-10%，若剔除減值損失影響（考慮所得稅），扣非凈利潤(rùn)率為11.7%，同比下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)。
　　踐行1+N產(chǎn)品戰(zhàn)略，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入下滑其他業(yè)務(wù)增長(zhǎng)快。目前公司產(chǎn)品戰(zhàn)略是1+N，以門(mén)類(lèi)產(chǎn)品為核心，延伸到窗類(lèi)、墻板類(lèi)、柜類(lèi)等一體化健康家居產(chǎn)品。前三季度1）夾板模壓門(mén)收入13.4億元（-1.6%）；2）實(shí)木復(fù)合門(mén)收入4.4億元（-10.8%）；3）以櫥柜為主的柜類(lèi)產(chǎn)品收入1.26億元（-15.3%）；4）其他產(chǎn)品收入1.32億元（+40.4%）。零售渠道加速擴(kuò)張，大宗渠道占比下降。前三季度1）大宗渠道收入14.3億元（-14.9%），其中直營(yíng)工程渠道8.1億元（-34.6%），代理商工程渠道5.5億元（+66%），代理商渠道增長(zhǎng)主要因公司對(duì)代理商渠道進(jìn)行優(yōu)化。2）零售經(jīng)銷(xiāo)商渠道收入6.1億元（+45.5%），零售渠道拓展成效顯著，前三季度開(kāi)拓加盟經(jīng)銷(xiāo)商8940家。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)多次沖擊；地產(chǎn)開(kāi)工持續(xù)下滑；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。
　　投資建議：看好公司新品類(lèi)及零售渠道成長(zhǎng)性。我們看好公司在門(mén)行業(yè)的優(yōu)勢(shì)地位，并以門(mén)為主導(dǎo)帶動(dòng)其他相關(guān)品類(lèi)體量快速擴(kuò)大；零售渠道擴(kuò)張進(jìn)展順利，成長(zhǎng)性可期；盈利能力有望修復(fù)?；谝咔楹秃暧^環(huán)境影響，以及工程業(yè)務(wù)拖累，我們下調(diào)對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022-2024年的凈利潤(rùn)分別為0.9、3.64和4.34億元（前值為3.2/4.2/4.9），同比增速-64.8%、302.3%、19.2%。由于盈利預(yù)測(cè)下調(diào)，合理估值區(qū)間下調(diào)至39.9~42.6元（前值為45.9~49.1），對(duì)應(yīng)2023年15~16x PE，下調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。