>> 浙商證券-天馬科技(603668)首次覆蓋報告：深耕特水飼料，打造國鰻品牌-221122
| 上傳日期： |
2022/11/23 |
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| 4903KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孟維肖 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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特水飼料行業(yè)龍頭，鰻魚養(yǎng)殖加工打開新增量
公司深耕特種水產飼料二十年，拳頭產品鰻鱺飼料銷量多年穩(wěn)居全球首位，大黃魚、石斑魚等多種飼料產品的市場占有率名列前茅。2017年上市之后，公司收購華龍集團橫向涉足畜禽飼料，收購江西西龍縱向進軍鰻魚食品領域，2021通過非公開發(fā)行股票募集資金5.6億元，加碼布局鰻魚養(yǎng)殖—食品加工板塊，現已完成“原料貿易—飼料—養(yǎng)殖—動保服務—水產品及畜禽產品銷售—食品終端”的全產業(yè)鏈布局。2022年鰻魚養(yǎng)殖放量出魚，貢獻超額業(yè)績增量，前三季度累計實現營收53.12億元，同比增長32.80%，歸母凈利潤2.41億元，同比增長187.26%。
特水飼料：消費升級賦能特水料，公司市場份額持續(xù)提升
居民水產消費需求向特種水產品升級，特種水產養(yǎng)殖業(yè)因此快速發(fā)展，帶動特種水產飼料需求不斷提升，2021年國內特種水產飼料產量達220.8萬噸，過去15年復合增速達7.46%，明顯高于同期水產飼料行業(yè)4.39%的增速。隨著特種水產養(yǎng)殖規(guī)模持續(xù)擴大以及特水飼料滲透率提升，特水飼料行業(yè)仍有廣闊增量空間。
公司深耕特水飼料二十年，市場份額持續(xù)提升。公司是國內特種水產飼料行業(yè)龍頭，產品品類豐富，鰻鱺飼料優(yōu)勢突出，飼料銷量屢創(chuàng)新高，2021年特水飼料市占率達到7.95%，2022年前三季度實現銷量15.54萬噸，同比增長21.25%。2017-2021年特水飼料平均毛利率高達20.57%，盈利能力始終處于行業(yè)領先地位。2018年起，公司大力推行特水料“十條魚”戰(zhàn)略，力求中短期內實現鰻魚、石斑魚等十種細分產品的產銷量全國領先。公司持續(xù)擴張?zhí)厮暳袭a能，目前實際產能達30萬噸左右，同時積極研發(fā)飼料新產品和改良現有產品，致力于打造世界最大的特水飼料供應商。
鰻魚養(yǎng)殖：布局鰻魚全產業(yè)鏈，深化國鰻品牌
鰻魚苗完全依賴自然捕撈，魚苗投放量減少將造成1年后商品鰻供應緊張。中國鰻魚養(yǎng)殖技術成熟，平均成活率達80%-95%，2020年國內鰻魚產量達25.07萬噸，約占世界總產量的80%，多年位居世界第一。鰻魚消費受疫情的影響逐漸降低，出口訂單改善明顯，同時伴隨出口轉內銷力度加大，鰻魚消費本土化興起。
公司鰻魚養(yǎng)殖發(fā)展迅速。公司自2021年四季度實現首批出魚，2022年前三季度外銷鰻魚超5800噸，全年邁向8000噸目標，毛利率穩(wěn)定在40%以上。與其他養(yǎng)殖戶相比，公司鰻苗資源供應穩(wěn)定、養(yǎng)殖模式先進、養(yǎng)殖技術領先，具有規(guī)模優(yōu)勢和全產業(yè)鏈優(yōu)勢。公司定增擴充鰻魚養(yǎng)殖產能3850噸活鰻/年，并新建多個鰻魚養(yǎng)殖場工程，未來陸續(xù)投產后有望進一步提高出魚量。
公司食品業(yè)務初顯成效。公司打造多款知名烤鰻產品，線上搭建直播矩陣，借助流量經濟打造行業(yè)TOP1；線下布局央廚、商超、餐飲等渠道，現已形成集配送和銷售為一體的全國性的完善的營銷網絡布局。目前國鰻品牌打造初露鋒芒，根據淘寶數據，在今年的雙十一營銷活動中，公司烤鰻品牌“鰻鱺堂”直播單日銷售量破3萬件，淘寶雙十一烤鰻類目排名第一。公司定向增發(fā)1.37億元擴充烤鰻產能3000噸/年，有望進一步提升鰻魚全產業(yè)鏈業(yè)務附加值。
盈利預測與估值
公司是特水飼料行業(yè)龍頭，大力推行“十條魚”戰(zhàn)略，致力打造世界最大的特水飼料供應商。同時深入布局鰻魚養(yǎng)殖與烤鰻業(yè)務，具有技術、規(guī)模、全產業(yè)鏈等優(yōu)勢，有望成為公司未來業(yè)績增長的新動力。預計公司2022-2024年分別實現歸母凈利潤3.32/6.42/8.38億元，同比分別增長296.88%/93.54%/30.62%，對應EPS分別為0.76/1.47/1.92元/股，對應PE分別為23.07/11.92/9.12倍。與同行相比，2023年可比公司平均估值水平為16.54倍，公司11.92倍的估值明顯處于低位，同時考慮到特種水產飼料技術門檻較高，且高毛利率的鰻魚養(yǎng)殖業(yè)務處于高速發(fā)展期，公司應享受估值溢價。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
?。?）原材料價格波動風險；
?。?）鰻苗供應風險；
?。?）自然災害及疫病風險；
（4）鰻魚價格波動風險。
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