>> 華西證券-美團-W(3690.HK)到店專題：壁壘堅固，賽道光明，無懼挑戰(zhàn)-221124
| 上傳日期： |
2022/11/25 |
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| 1765KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙琳 |
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到店賽道前景廣闊，增長及盈利路徑具有確定性
到店業(yè)務具備成熟商業(yè)模式，即用戶在線上平臺進行決策后，在線下商戶完成消費，平臺收取交易傭金及廣告費用。
到店業(yè)務具備高速增長、低滲透率、高盈利能力特點：1）市場規(guī)模與商戶線上化趨勢顯著共振，2021年交易規(guī)模超萬億元，同比增速超15%；2）行業(yè)實際滲透率不足10%，其中成熟品類到店餐飲的滲透率僅21.6%，上行空間廣闊；3）到店業(yè)務輕資產(chǎn)、低成本屬性鮮明，參考美團數(shù)據(jù)，近年來毛利率超85%，經(jīng)營利潤率超45%。我們綜合梳理海內(nèi)外到店格局演變歷程，認為到店業(yè)務需要長期精耕細作，格局難以被輕易顛覆。
稟賦差異下抖音帶來的沖擊有限，美團到店壁壘依然穩(wěn)固
1）美團更近于工具平臺，而抖音內(nèi)容娛樂屬性鮮明，底層邏輯的不同決定了兩個平臺的商戶營銷成本、到店流量規(guī)模及復購留存均存在差異。
2）美團的核心壁壘在于找店心智與規(guī)模優(yōu)勢，難以被新進入者逾越：①低價戰(zhàn)術(shù)難以長期存續(xù)，利用低價培育搜索比價心智難度較大，我們認為美團的主動找店心智難以被新進入者復刻；②抖音長于特定垂直賽道，實現(xiàn)全區(qū)域、全品類覆蓋可能性較小，美團的規(guī)模優(yōu)勢預計將中長期保持。
美團將維持商家運營主場地位，抖音有望成為重要營銷渠道
長線來看，我們認為抖音帶來的競爭更多存在于增量市場：1）新開商戶：低價策略適用于初創(chuàng)商家拉新；2）全國連鎖商戶：更適應抖音推流模式，本身在美團運營投入較少；3）到綜新品類：更具備內(nèi)容產(chǎn)出的娛樂屬性，且同時兼具高傭金、高毛利、高客單價等特點，商戶有能力支付內(nèi)容營銷成本。我們預測抖音本地中期年GMV為1246億元，年收入為87億元。
美團作為全品類商戶線上運營主場的地位難以撼動，與抖音的增量競爭對自身市場份額影響有限，規(guī)模及心智壁壘使得美團具備搶占新消費品類的能力。預計未來到餐業(yè)務增長將趨于穩(wěn)健，到綜業(yè)務的重點驅(qū)動在于仍處于行業(yè)規(guī)模及線上化率上行階段的品類。
投資建議
公司核心到家業(yè)務穩(wěn)健、到店業(yè)務陸續(xù)隨疫情修復，新業(yè)務持續(xù)減虧，我們長期看好公司業(yè)績修復及業(yè)務成長前景?？紤]到騎手社保全覆蓋的影響，我們保守假設(shè)社保全部由平臺方承擔，據(jù)此對盈利預測做出調(diào)整，維持2022-2024年營收預測2101/2802/3300億元，調(diào)整歸母凈利潤預測52/57/110億元至-60.72/15/54億元，對應EPS0.84/0.24/0.88元，參考2022年11月23日138.4港元/股收盤價，人民幣港元匯率為1.09，PE分別為-167/581/160倍，維持“買入”評級。
風險提示
疫情擾動零售及到店業(yè)務風險；業(yè)績增長不及預期風險；政策風險。
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