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事件：11月27日，統(tǒng)計局發(fā)布10月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)。1-10月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比-3.0%，前值-2.3%。
　　核心觀點：當月利潤增速回落，雖然存在高基數(shù)的影響，但10月數(shù)據(jù)多數(shù)表現(xiàn)不佳反映經(jīng)濟承壓。而在外需回落的背景下，內(nèi)需急需政策發(fā)力呵護。近期政策層面上已看到對房企融資端的支持力度明顯加大，央行小幅降準落地有望推動后續(xù)LPR下調(diào)，實體融資成本有繼續(xù)下降的可能。我們認為，利潤增速可能已接近底部，未來向上概率較大，但斜率仍需內(nèi)需的恢復程度來決定。此外，由于成本壓力的減弱，結(jié)構(gòu)上仍可關注中下游利潤的修復。
　　利潤增速低于預期，政策或?qū)⒏e極。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比延續(xù)回落，據(jù)我們測算的當月同比未能延續(xù)8月以來的回升趨勢，增速回落至-8.6%。10月經(jīng)濟表現(xiàn)整體偏弱，內(nèi)需方面仍需政策加碼呵護。站在當下時點，對政策的預期可以更積極一些。
　　基數(shù)對利潤增速也構(gòu)成一定影響。去年的拉閘限電因素，對基數(shù)形成了一定擾動。由于去年8月受拉閘限電的影響較大，導致9、10兩個月的環(huán)比增速較高，故10月利潤基數(shù)相對較高。從季節(jié)性來看，2022年10月環(huán)比并未明顯弱于季節(jié)性。另一方面，以3年平均增速來看，10月工業(yè)企業(yè)利潤當月同比由7.2%升至13.5%，累計同比由11.3%升至11.6%。
　　營收增速承壓。拆分量價來看，10月工業(yè)增加值同比回落1.3個百分點至5.0%，PPI當月同比由正轉(zhuǎn)負，量價共同作用下，據(jù)測算的工業(yè)企業(yè)營收當月同比由10.0%降至10月的5.0%，增速明顯下滑。往后看，生產(chǎn)可能相對穩(wěn)定，但局部地區(qū)封控可能會對供應鏈形成一定影響；而價格方面由于基數(shù)影響，對營收的拖累短期可能延續(xù)。
　　成本及費用有望下行。1-10月百元營收成本為84.84元，同比增加1.07元，前值1.06元，上行的幅度繼續(xù)放緩，價格方面對成本的壓力繼續(xù)減輕。百元費用為7.91元，同比減少0.50元，前值減少0.51元，費用方面仍處于2018年以來的低位水平。往后看，成本端可能已處于兩年半以來的頂部，未來趨于下行的概率較大，而費用端受貨幣政策繼續(xù)發(fā)力影響，寬信用的實現(xiàn)過程中，費用率仍有下行空間。
　　上游利潤占比反彈，但不具備持續(xù)性。據(jù)我們測算的10月當月的利潤結(jié)構(gòu)占比來看，中下游利潤占比并未進一步改善，上游利潤占比小幅有所回升。我們認為背后的原因并非來自上游價格重新對下游成本造成的壓力，PPI下降的背景下這一邏輯并未改變。從細項來看，煤炭開采行業(yè)利潤環(huán)比明顯上升可能是上游利潤占比走高的主因之一，當月利潤總額較上月增加258億元，占整體工業(yè)利潤比例由11%升至14%。從增速來看，中游利潤增速多數(shù)表現(xiàn)相對較好，尤其是裝備制造業(yè)，但下游利潤增速多數(shù)有所回落，受需求的影響較大。
　　去庫存可能延續(xù)。10月末，產(chǎn)成品存貨累計同比12.6%，前值13.8%，名義庫存增速下降，但實際庫存仍處相對高位的情況與上月相同，短期需求恢復的斜率可能不會太高，去庫存可能會延續(xù)。
　　風險提示：政策落地不及預期；需求恢復不及預期；通脹超預期。