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1、以史為鑒：經(jīng)濟周期如何影響白酒周期
　　我們通過深度復(fù)盤12-15年/18-19年兩大調(diào)整期&16年/17年兩個年復(fù)蘇期，認(rèn)為：1）調(diào)整期性質(zhì)方面：13-15年調(diào)整期與97-04年調(diào)整期相似（均適逢宏觀經(jīng)濟增速換擋/相關(guān)政策出臺/內(nèi)部問題積累較為嚴(yán)重時期）；18年調(diào)整期宏觀背景與13-15年略相似（處于經(jīng)濟增速換擋階段），但核心驅(qū)動力不改。2）調(diào)整期特點方面：①估值中樞：貴州茅臺估值多數(shù)時間提前反應(yīng)批價走勢&放大市場情緒，當(dāng)確認(rèn)批價&估值雙底后，估值將率先批價實現(xiàn)強有力反彈；②穿越周期：順鑫農(nóng)業(yè)在兩次調(diào)整期（均宏觀收緊）中均有優(yōu)異表現(xiàn)，在消費降級&消費升級并存階段，高價位單品（金標(biāo)）抬升市場預(yù)期后，業(yè)績兌現(xiàn)問題較為重要；③業(yè)績層面：高端酒/低檔酒擁有穿越周期能力，預(yù)計23年高端酒/擁有成熟規(guī)模單品大眾酒將階段性表現(xiàn)優(yōu)異，另外，洋河股份/古井貢酒等區(qū)域龍頭業(yè)績率先回正，預(yù)計23年區(qū)域酒仍將階段性有顯著超額收益；④股價層面：高端&次高端酒率先實現(xiàn)復(fù)蘇，區(qū)別于市場，我們預(yù)計23年“區(qū)域酒-高端酒-次高端酒”有望實現(xiàn)輪動上漲。
　　2、五大周期論：進入極致分化/集中化并存階段
　　我們在此前創(chuàng)新提出的“五大周期模型”基礎(chǔ)上展開分析，區(qū)別于市場，我們認(rèn)為：1）經(jīng)濟周期：消費復(fù)蘇主線將持續(xù)演繹，抗壓性強的白酒有望隨著經(jīng)濟β上揚進一步實現(xiàn)集中式/結(jié)構(gòu)式發(fā)展；2）產(chǎn)品周期：①行業(yè)仍將以“量減價升”為主旋律，我們預(yù)計2020-2025年白酒行業(yè)規(guī)模CAGR約為7.23%，次高端酒/高端酒仍為發(fā)展速度最快子行業(yè)；②高端酒比拼的是品牌力；③擠壓式增長下，區(qū)域酒/次高端酒比拼的是次高端價位戰(zhàn)略定力（結(jié)構(gòu)升級或換代產(chǎn)品升級等），另外，需要主動獲取需求/能否打造可復(fù)制樣板市場的能力；3）產(chǎn)業(yè)周期：當(dāng)前白酒行業(yè)處景氣度延續(xù)+穩(wěn)增長+行業(yè)極致分化和集中化并存階段；4）企業(yè)家周期：當(dāng)前需求端穩(wěn)定性受外部影響較大的弱周期下，酒企將面臨更大競爭壓力，決策者對政策制定/執(zhí)行的能力、管理層年輕化專業(yè)化程度、人才儲備情況、薪酬體系及激勵制度設(shè)計情況均決定了酒企發(fā)展的寬度、長度、速度，我們將愈發(fā)關(guān)注“企業(yè)家周期”；5）行業(yè)周期：22年股價走勢仍呈結(jié)構(gòu)性行情趨勢，23年或?qū)⒀永m(xù)。
　　3、投資建議：疾風(fēng)知勁草，掘金價值底
　　投資主線一：疫情管控優(yōu)化主線（短期）。在疫情管控優(yōu)化下，23年春節(jié)人口流動率提升或推動大眾送禮/聚餐消費/宴席消費價位帶（100-400元）成熟單品實現(xiàn)動銷高增長。觀測指標(biāo)包括：品牌酒企能否在完整產(chǎn)品線中擁有成熟可放量中檔酒& 22年12月末/23年1月初，核心單品動銷動銷等。相關(guān)標(biāo)的：古井貢酒/洋河股份/口子窖/迎駕貢酒等。投資主線二：品牌勢能&強者恒強（中長期）。推薦關(guān)注2023年&中長期基本面具備確定性的標(biāo)的，觀測指標(biāo)包含是否具備強經(jīng)營實力及抗風(fēng)險能力&業(yè)績驅(qū)動力來自成熟單品而非招商&業(yè)績抗壓性&預(yù)收端表現(xiàn)等。相關(guān)標(biāo)的：五糧液/貴州茅臺/瀘州老窖/山西汾酒等。
　　風(fēng)險提示：1）疫情反復(fù)影響需求端表現(xiàn)；2）基地市場疫情風(fēng)險；3）行業(yè)性政策風(fēng)險；4）內(nèi)外部經(jīng)濟表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險。