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投資要點
　　2022年美聯(lián)儲的持續(xù)加息，給全球經(jīng)濟和資產(chǎn)價格帶來顯著的調(diào)整壓力。那么，展望明年，全球主要經(jīng)濟體特別是美國，其經(jīng)濟增長和政策環(huán)境又會存在哪些變化呢？本報告對此進行展開分析。
　　選舉格局已定：緊財政、寬貨幣。今年美聯(lián)儲堅持“鷹派”，不僅出于通脹的考慮，也有政治環(huán)境的影響。當前國會中期選舉大局已定，新一屆國會就職行使權(quán)力后，拜登政府財政政策恐將面臨掣肘，需要向共和黨做出更大讓步。這在美國歷史上也不乏先例，民主黨總統(tǒng)疊加共和黨控制眾議院的情況下，往往意味著財政政策的收緊，而貨幣政策就會隨之放松。
　　勞動力回流：就業(yè)波瀾再起。新冠疫情以來，美國的財政和貨幣政策聯(lián)動性增強。如果財政政策面臨約束加碼的考驗，將會通過勞動力市場變化傳導到貨幣端。2022財年，美國財政支出的擴張方向有三：一是疫情相關(guān)支出的增長；二是債務付息支出；三是國防支出。一旦財政支出受限，對這三方面影響也最為顯著。相比于19年，補貼收入仍然是今年美國居民收入的重要來源，這在美國財政支出細節(jié)中也能夠得到佐證。財政補貼帶來美國勞動力市場供應偏緊的副作用。此外，疫情期間累積起來的超額儲蓄也給了勞動者“離開”就業(yè)市場的底氣。不過，今年美國居民超額儲蓄率持續(xù)下滑，目前已低于-4%，低收入家庭壓力更大。既然財政支出的限制會逐漸加強，今年美國居民所依賴的補貼收入增長恐怕難以維系，這勢必給居民收入帶來沖擊，迫使離開的勞動力重新回歸就業(yè)市場。失業(yè)率上升的壓力令美聯(lián)儲不得不通過寬松的貨幣政策來予以應對。
　　美聯(lián)儲：由“鷹得堅決”到“鴿得迅速”。一旦美國財政約束成為現(xiàn)實，則俄烏沖突相關(guān)國防支出可能會面臨調(diào)降，屆時有望達成平衡局面，緩解能源價格帶來的通脹壓力。美國通脹已經(jīng)呈現(xiàn)見頂回落的態(tài)勢，從領先指標來看，較為頑固的房租分項也即將開始下行。我們預計，在基準假設下，明年美國CPI同比增速在二季度就可能降到4%以下，其對美聯(lián)儲貨幣政策的制約將顯著減弱。與此同時，美國通脹的回落也恰好對應了經(jīng)濟衰退的到來。我們構(gòu)建的美國“衰退時鐘”表明，美國經(jīng)濟衰退約在未來1-2個季度左右。利息負擔的上升增加財政壓力，也會倒逼美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向。我們預計，明年美聯(lián)儲的政策態(tài)度將由“鷹得堅決”轉(zhuǎn)向“鴿得迅速”，上半年就會看到加息進程的停止，明年下半年存在啟動降息周期的可能。
　　全球資產(chǎn)：通脹定價充分，衰退交易不足。早在美聯(lián)儲開啟加息周期之前，全球已有很多經(jīng)濟體提前啟動了加息，可謂“苦美聯(lián)儲加息久矣”。相比于美國較為強韌的經(jīng)濟，歐洲經(jīng)濟的衰退速度更快，程度也將更深，日本經(jīng)濟也未見較為明顯的起色。歐元區(qū)財政各自為政，而貨幣政策協(xié)調(diào)性更強的特點決定了，一旦美聯(lián)儲停止加息，歐央行加息可能會很快結(jié)束來穩(wěn)定經(jīng)濟，而日本有所不同，繼續(xù)實施收益率曲線控制可能性降低。對于全球資產(chǎn)價格而言，當前基于通脹的定價已經(jīng)較為充分，而基于經(jīng)濟衰退的定價仍顯不足。我們認為，在美聯(lián)儲政策基調(diào)轉(zhuǎn)變前夕，以黃金為代表的貴金屬或?qū)⒙氏扔瓉碲厔菪缘膬r格上漲。
　　風險提示：政策變動，經(jīng)濟恢復不及預期，測算偏差。