>> 國盛證券-美容護(hù)理行業(yè)上游專題：原研價值凸顯，掘金優(yōu)質(zhì)廠商-221203
| 上傳日期： |
2022/12/4 |
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| 4828KB |
| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
趙雅楠 |
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新規(guī)驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)，原研環(huán)節(jié)價值凸顯。2021年起實施的《化妝品監(jiān)督管理條例》及配套文件構(gòu)成的新規(guī)體系著重引導(dǎo)全產(chǎn)業(yè)鏈良性發(fā)展，2022年起多部法規(guī)過渡期將結(jié)束，市場優(yōu)勝劣汰節(jié)奏預(yù)計加速。對原料企業(yè)而言，新規(guī)中的注冊/備案雙軌制及功效宣稱規(guī)定提高了門檻，對非高風(fēng)險原料優(yōu)化備案程序并對高風(fēng)險原料設(shè)置3年監(jiān)測期，對新原料申報資料嚴(yán)格要求；原料報送碼制度通過對原料數(shù)字化管理以加強(qiáng)品控溯源，推動原料商與品牌商之間直接聯(lián)結(jié)，原料商直銷占比有望加強(qiáng)，且新規(guī)加大保障原料研發(fā)創(chuàng)新合法權(quán)益，原料備案顯著提速，實施至今已超40個新原料備案，有效激發(fā)行業(yè)活力，國內(nèi)企業(yè)占比近半勢頭良好。對化妝品企業(yè)而言，普通化妝品備案周期約15天-3個月，新規(guī)后需提交年度報告；特殊化妝品備案周期約6-12個月，新規(guī)后因需要提交功效試驗報告，預(yù)計延長約2-6個月。新規(guī)引導(dǎo)及消費(fèi)者結(jié)構(gòu)演進(jìn)下，行業(yè)進(jìn)入功效時代，原研價值將持續(xù)凸顯。
化妝品原料種類繁多，高附加值產(chǎn)品為競爭焦點。根據(jù)原料量價及化妝品零售規(guī)模占比測算，我國化妝品原料市場規(guī)模約100-300億元。其中，基質(zhì)/表活/一般添加劑/活性成分四大類原料配比結(jié)構(gòu)較穩(wěn)定，2021年消耗量分別1266/376/200/155萬噸，占比分別為63%/19%/10%/8%。原料來源方面，創(chuàng)制技術(shù)主要由化學(xué)合成/植物提取/微生物發(fā)酵等逐步向前沿的合成生物發(fā)展；品類方面，種類繁多且格局各異，其中表面活性劑及高附加值的活性成分具備高端化趨勢，是未來增長重心。1）表活：下游需求增長穩(wěn)健，化妝品中應(yīng)用占比約11%，整體格局為完全競爭，氨基酸表活等高端化產(chǎn)品因具備安全環(huán)保、親膚等性能成為未來趨勢，為國內(nèi)企業(yè)提供布局契機(jī)；2）活性成分：2021年新品備案中透明質(zhì)酸鈉使用率最高為34%，玻色因和依克多因使用率增長較快，成分生命周期整體呈S曲線。未來專研/復(fù)配成分為競爭高地，維A醇、多肽類、線粒體靶向技術(shù)等創(chuàng)新潛力較大。終端消費(fèi)市場上針對抗老/保濕/美白/舒緩修護(hù)四大類功效的成分熱度及潛力較高。
競爭格局漸進(jìn)演變，國內(nèi)原料商迎來發(fā)展機(jī)遇期?；瘖y品原料市場頭部梯隊多為歐美日企業(yè)，巴斯夫、亞什蘭等綜合化工/專業(yè)原料巨頭相關(guān)業(yè)務(wù)板塊營收可達(dá)50-500億元/年，客戶涵蓋主要高端化妝品企業(yè)。我國原料產(chǎn)業(yè)起步晚較薄弱，隨著海外部分龍頭原料專利到期，疫情、地緣沖突等沖擊供給，促進(jìn)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，加快本土化替代進(jìn)程，國內(nèi)原料商有望迎來發(fā)展機(jī)遇期。分大類來看，1）基礎(chǔ)原料：用量較多，我國在大宗原料因資源受限較為依賴進(jìn)口，在表活類/香精香料等領(lǐng)域通過品質(zhì)穩(wěn)定及生產(chǎn)規(guī)?；瘍?yōu)勢有所突破，分別約占全球銷量22%/銷售額25%，上市企業(yè)中，贊宇科技/天賜材料2021年相關(guān)板塊營收約31/11億元；2）功效原料：附加值較高，歐美日企業(yè)憑借研發(fā)技術(shù)/測試體系等多維優(yōu)勢占據(jù)大多份額，國內(nèi)企業(yè)在部分細(xì)分領(lǐng)域深耕研發(fā)及量產(chǎn)商業(yè)化能力，逐步進(jìn)入主要化妝品企業(yè)采購體系，透明質(zhì)酸/防曬劑等品類分別占全球銷量80%/30%+。上市企業(yè)中，華熙生物/嘉必優(yōu)/華恒生物/科思股份分別作為透明質(zhì)酸/燕窩酸/氨基酸/防曬劑領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)，2021年相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率分別達(dá)72%/63%/36%/29%。
投資建議。隨行業(yè)新規(guī)引導(dǎo)及社媒內(nèi)容平臺興起，行業(yè)信息不對稱程度降低，品牌端競爭逐步升級，原研實力成為關(guān)鍵競爭要素。重點關(guān)注兩條主線：1）推薦受益原料端產(chǎn)業(yè)鏈價值放大、產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏良好并積極布局前沿研發(fā)的原料端標(biāo)的，重點推薦科思股份，建議關(guān)注嘉必優(yōu)，對應(yīng)2023年P(guān)E分別為23X/30X；2）自研實力較強(qiáng)且逐步加大與頭部原料企業(yè)合作的品牌商龍頭，預(yù)計將隨著原料研發(fā)為品牌端賦能而獲得更大競爭優(yōu)勢，重點推薦貝泰妮、珀萊雅，對應(yīng)2023年P(guān)E分別為34X/52X，建議關(guān)注華熙生物、魯商發(fā)展、巨子生物，對應(yīng)2023年P(guān)E分別為40X/19X/19X。
風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇，監(jiān)管政策變動風(fēng)險，外部因素導(dǎo)致上游價格上漲，經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期影響終端消費(fèi)。
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