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研究結(jié)論
　　事件：2022年11月30日國家統(tǒng)計(jì)局公布最新中國采購經(jīng)理指數(shù)，11月制造業(yè)PMI指數(shù)錄得48%（前值49.2%），非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得46.7%（前值48.7%），綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)錄得47.1%（前值49.0%）。
　　產(chǎn)需兩端繼續(xù)放緩。11月多地疫情反復(fù)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)帶來了不利影響，其中生產(chǎn)PMI為47.8%（前值為49.6%，后同）；新訂單PMI為46.4%（48.1%）。此外，新出口訂單PMI為46.7%（47.6%），而2014-2019年同期平均上行0.2個(gè)百分點(diǎn)，部分與“世界杯效應(yīng)”接近尾聲有關(guān)。
　　國內(nèi)疫情點(diǎn)多面廣頻發(fā)，企業(yè)在做什么？（1）降低預(yù)期，加緊去庫。11月市場預(yù)期波動(dòng)明顯加大，生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期PMI為48.9%（52.6%），自2013年有該指標(biāo)以來僅有7次在枯榮線以下，除了2020年2月，上次發(fā)生在2015年。分行業(yè)來看，紡織、化學(xué)原料及化學(xué)制品、黑色金屬冶煉及壓延加工、金屬制品等行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期PMI均低于43.0%。這種情況下，企業(yè)紛紛選擇加速去庫，11月采購量、原材料庫存PMI分別為47.1%、46.7%（49.3%、47.7%）；（2）物流受阻，供應(yīng)商交貨時(shí)間滯后，企業(yè)出貨難度增大，產(chǎn)成品庫存被動(dòng)增加。11月供應(yīng)商配送時(shí)間PMI為46.7%（47.1%），約在2015年以來的5%分位數(shù)，說明企業(yè)依然面臨物流運(yùn)輸不暢的難題，特別是在公路貨運(yùn)、快遞等末端物流環(huán)節(jié)，G7公路貨運(yùn)指數(shù)顯示，11月21至27日全國公路貨運(yùn)指數(shù)環(huán)比跌幅為12.5%，同比跌幅擴(kuò)大至35.9%，為2022年以來最大（除去春節(jié)時(shí)間錯(cuò)位）。與此同時(shí)，產(chǎn)成品庫存PMI為48.1%（48%），而2014-2019年同期平均下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營壓力明顯加重。大、中、小型企業(yè)PMI分別為49.1%、48.1%、45.6%（50.1%、48.9%、48.2%），其中大型企業(yè)生產(chǎn)PMI為49.4%（51.3%），跌至枯榮線以下；中型企業(yè)產(chǎn)需均回落，生產(chǎn)和新訂單PMI分別為47.8%和46.8%（48.8%、47.4%）；小型企業(yè)生產(chǎn)和新訂單PMI分別為44.3%、41.8%（47.8%、46.7%），一般來說，每當(dāng)廣東等民營經(jīng)濟(jì)大省疫情反彈，小型企業(yè)經(jīng)營壓力就會(huì)明顯加重。
　　消費(fèi)場景缺失導(dǎo)致生活性服務(wù)業(yè)持續(xù)低迷。11月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為45.1%（47%），新訂單指數(shù)為41.4%（41.7%）。其中道路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲、文化體育娛樂等接觸性聚集性行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)低于38.0%；在“雙十一”的帶動(dòng)下，郵政業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)升至55.4%；貨幣金融服務(wù)、保險(xiǎn)等金融行業(yè)均高于57.0%，或說明貨幣政策加碼正在有效傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
　　就業(yè)形勢較為嚴(yán)峻。11月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)從業(yè)人員PMI分別為47.4%、45.2%（48.3%、45.8%），均在15%分位數(shù)以下。制造業(yè)企業(yè)中，11月大、中型企業(yè)從業(yè)人員PMI分別為47.9%、47.1%（48.5%、47.8%）；小型企業(yè)從業(yè)人員PMI為46.7%（48.6%），降幅最大。
　　基建表現(xiàn)依然亮眼。11月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為55.4%（58.2%），其中土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為62.3%（60.8%），依然處在高位，說明政策性金融工具、專項(xiàng)債結(jié)存限額等增量穩(wěn)增長政策持續(xù)落地，正在形成實(shí)物工作量。
　　受國內(nèi)疫情點(diǎn)多面廣頻發(fā)、國外需求走弱等多重因素影響，11月PMI處在歷史低位，約為2015年以來2%分位數(shù)。展望后續(xù)，我們認(rèn)為有兩個(gè)重點(diǎn)：（1）當(dāng)前疫情形勢更加復(fù)雜嚴(yán)峻，科學(xué)精準(zhǔn)防疫所要攻克的難題不容忽視，包括物流保通保暢、修復(fù)消費(fèi)場景、防止層層加碼，等等；（2）需求低迷依然是當(dāng)下經(jīng)濟(jì)的主要癥結(jié)，盡管基建項(xiàng)目正在快速落地，未來居民、企業(yè)的需求是否能被帶動(dòng)還有待觀察。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反彈導(dǎo)致供應(yīng)鏈不穩(wěn)定現(xiàn)象短期內(nèi)難以快速緩解的風(fēng)險(xiǎn)。