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資金面：小幅收斂。本周資金利率呈現(xiàn)逐日收斂的態(tài)勢(shì)，DR007運(yùn)行在1.60-1.73%的區(qū)間，R001運(yùn)行在1.14-1.20%的區(qū)間，整體來說流動(dòng)性維持在相對(duì)寬松的狀態(tài)。本周央行每日開展20億元逆回購操作，公開市場(chǎng)累計(jì)凈回籠3070億元，月末投放流動(dòng)性、月初進(jìn)行回收是央行的常規(guī)操作。結(jié)合11月末和本周央行操作來看，1.6-2.0%可能是央行對(duì)DR007合意的運(yùn)行區(qū)間，下周稅期的對(duì)沖操作將提供觀察央行態(tài)度的進(jìn)一步線索。
　　一級(jí)市場(chǎng)：長短端分化。本周利率債一級(jí)招標(biāo)需求分化顯著，短端需求較差，3年以上需求相對(duì)較好。理財(cái)贖回潮對(duì)短端估值沖擊嚴(yán)重，且贖回潮暫時(shí)看不到終結(jié)的跡象，這導(dǎo)致配置資金對(duì)短端偏謹(jǐn)慎。前三個(gè)交易日是短端需求最差的階段，周四和周五需求有所回暖。
　　二級(jí)市場(chǎng)：理財(cái)贖回沖擊，債市延續(xù)調(diào)整。本周消息面對(duì)債市影響有限，而機(jī)構(gòu)行為視角下理財(cái)贖回對(duì)債市的負(fù)反饋則是市場(chǎng)的邏輯主線。上周債市遭遇大幅調(diào)整后，本周理財(cái)贖回壓力加劇，機(jī)構(gòu)被動(dòng)拋售債券導(dǎo)致債市延續(xù)調(diào)整。具體而言，周一，受周末防疫政策進(jìn)一步放松影響，債市情緒偏弱，當(dāng)天220019上行1.95bp。周二，防疫政策進(jìn)一步放松+理財(cái)贖回壓力加劇，債市延續(xù)調(diào)整，當(dāng)天220019上行2.05bp。周三，政治局會(huì)議新聞稿發(fā)布，但債市走出利空出盡邏輯，市場(chǎng)情緒改善也與監(jiān)管層開始關(guān)注理財(cái)贖回問題有關(guān)，當(dāng)天220019下行3.75bp。周四，資金面出現(xiàn)收斂，各城市地產(chǎn)銷售端刺激政策頻出，債市情緒轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，當(dāng)天220019上行0.75bp。周五，通脹數(shù)據(jù)指向通縮是當(dāng)前核心矛盾，債市對(duì)此反應(yīng)有限，全天市場(chǎng)窄幅震蕩，220019上行0.25bp。全周十年國債活躍券220019累計(jì)上行1.25 bp，十年國開活躍券220215累計(jì)上行1.75bp。
　　期限利差：曲線走平。本周國債10-1利差收窄11bp至60bp，國開10-1利差收窄8bp至63bp，短端利率上行幅度大于長端，導(dǎo)致國債和國開收益率曲線走平。本周理財(cái)贖回潮是債市調(diào)整的核心邏輯，受負(fù)債期限約束銀行理財(cái)一般對(duì)接中短久期資產(chǎn)，這導(dǎo)致贖回潮下短久期債券遭遇拋售的情況最嚴(yán)重。央行每日20億元的逆回購操作也導(dǎo)致流動(dòng)性預(yù)期轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎并進(jìn)一步加劇了短端的調(diào)整。配置盤集中、流動(dòng)性最差的7年是相對(duì)安全的期限，短期來看曲線形態(tài)的變化仍然取決于這輪贖回潮的演繹。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面修復(fù)超預(yù)期；流動(dòng)性收緊超預(yù)期