>> 中郵證券-紫燕食品(603057)深度報(bào)告：經(jīng)銷模式撬動(dòng)千億市場(chǎng)，開啟全國(guó)化擴(kuò)張之路-221214
| 上傳日期： |
2022/12/15 |
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| 2307KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
蔡雪昱,楊逸文 |
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投資要點(diǎn)
鹵制食品行業(yè)規(guī)模整體保持向好趨勢(shì)，佐餐鹵制品發(fā)展未來可期。根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)鹵制品行業(yè)規(guī)模達(dá)3296億元，2018-2021年復(fù)合增長(zhǎng)率為12.3%，行業(yè)發(fā)展朝氣蓬勃，預(yù)計(jì)2023年行業(yè)規(guī)?？蛇_(dá)4051億元，為佐餐鹵制品提供了較大的發(fā)展空間，佐餐鹵制品行業(yè)占比有望上升。從佐餐鹵制品行業(yè)自身情況來看，即便收到疫情影響，其行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模始終保持穩(wěn)定提升，至2023年規(guī)模可達(dá)到2093億元，2020年至2023年復(fù)合增長(zhǎng)率為8.08%。目前佐餐鹵味行業(yè)集中度低，紫燕以2.6%的市占率領(lǐng)先其他佐餐鹵味品牌，穩(wěn)居行業(yè)第一市場(chǎng)份額，龍頭地位顯著。
紫燕食品是規(guī)模化的全國(guó)性鹵制食品生產(chǎn)企業(yè)，歷經(jīng)30年全方位拓展，從區(qū)域鹵味品牌華麗蛻變?yōu)槿珖?guó)鹵制品行業(yè)佼佼者，也是佐餐鹵味第一股。公司2016年進(jìn)行渠道改革，采用以經(jīng)銷為主的連鎖經(jīng)營(yíng)模式，建立兩級(jí)銷售網(wǎng)絡(luò)，形成區(qū)域經(jīng)銷商制度。近兩年疫情和大宗原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司營(yíng)收和利潤(rùn)兩端造成了較大沖擊，但公司門店數(shù)量穩(wěn)步增加，營(yíng)收保持在雙位數(shù)增長(zhǎng)。
我們認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)有以下四點(diǎn)：1）經(jīng)營(yíng)分工明確，經(jīng)銷模式推動(dòng)開店提速。以經(jīng)銷為主、買斷式的連鎖經(jīng)營(yíng)模式降低了公司整體的銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率。公司的經(jīng)銷商大多為前員工，之前在公司任職時(shí)就主要為區(qū)域管理團(tuán)隊(duì)核心人員，有較為豐富的地區(qū)資源及管理經(jīng)驗(yàn)，忠誠度較高，有較強(qiáng)的發(fā)展驅(qū)動(dòng)力，與總公司協(xié)力發(fā)展相得益彰。2）門店模型“小而美”，更具吸引力。從門店投入及回報(bào)情況來看，經(jīng)銷商向總公司買斷式經(jīng)營(yíng)，加盟門店單店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率較高。相較行業(yè)內(nèi)其他公司而言，紫燕走的是小而美的門店模型，初始投資不高，投資回報(bào)期短，無論是經(jīng)銷商開店還是二批商加盟都更具吸引力。3）大單品優(yōu)勢(shì)凸顯，選定佐餐鹵味差異化賽道。目前公司已形成以夫妻肺片為核心大單品、整禽類、香辣休閑產(chǎn)品為輔的產(chǎn)品矩陣，其中夫妻肺片占比超30%。核心大單品夫妻肺片差異化顯著，在同類品牌中以高質(zhì)中價(jià)脫穎而出。4）建設(shè)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，不斷優(yōu)化物流體系。公司充分利用以寧國(guó)、武漢、連云港、山東、重慶等5家工廠輻射全國(guó)的產(chǎn)能布局，產(chǎn)能利用率始終處于高位運(yùn)轉(zhuǎn)，本次擬募集資金將繼續(xù)用于產(chǎn)能提升，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后將新增產(chǎn)能19000噸。同時(shí)公司也與第三方機(jī)構(gòu)合作建立了全方位冷鏈配送體系，在提升運(yùn)作效率的同時(shí)也大大降低了運(yùn)輸成本。
在疫情不斷反復(fù)的背景下，紫燕積極維持門店開拓步伐、控制成本費(fèi)用開支,縱觀連鎖業(yè)態(tài)今年以來的整體經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)，公司在收入和利潤(rùn)端的表現(xiàn)均處于較高水平，市占率穩(wěn)步上升。因此我們預(yù)計(jì)公司2022-24年收入預(yù)測(cè)分別為35.94/44.26/53.40億元，對(duì)應(yīng)增速分別為16.24%/23.15%/20.7%，22-24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為2.66/4.01/5.21億元，對(duì)應(yīng)增速-18.83%/50.96%/29.81%，根據(jù)可比公司估值，給予23年41倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)39.77元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；疫情導(dǎo)致門店銷售收入下滑；門店擴(kuò)張不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)
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