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報(bào)告導(dǎo)讀
　　龍佰集團(tuán)是我國(guó)最大鈦白粉生產(chǎn)企業(yè)，主營(yíng)產(chǎn)品為鈦白粉，公司擁有鈦產(chǎn)業(yè)的完整產(chǎn)業(yè)鏈，2022年下半年鈦白粉行業(yè)景氣度下行，行業(yè)進(jìn)入虧損狀態(tài)，公司憑借自身成本優(yōu)勢(shì)也能仍然保持盈利。目前公司成本平均領(lǐng)先行業(yè)，同時(shí)公司利用自身優(yōu)勢(shì)積極延伸新材料項(xiàng)目，規(guī)劃產(chǎn)品包括海綿鈦、磷酸鐵、磷酸鐵鋰、石墨負(fù)極材料、五氧化二釩等。我們認(rèn)為公司成本護(hù)城河深，業(yè)績(jī)安全邊際高，公司新材料項(xiàng)目有望在23-24年陸續(xù)投產(chǎn)，打開(kāi)公司的新成長(zhǎng)空間。
　　投資要點(diǎn)
　　龍佰集團(tuán)是國(guó)內(nèi)鈦白粉龍頭企業(yè)，產(chǎn)能擴(kuò)張劍指世界第一
　　龍佰集團(tuán)是國(guó)內(nèi)鈦產(chǎn)業(yè)鏈最完整的企業(yè)，公司前身可以追溯到1955年成立的焦作市硫磺礦，經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，目前擁有鈦白粉產(chǎn)能131萬(wàn)噸（硫酸法65萬(wàn)噸，氯化法66萬(wàn)噸），產(chǎn)能再創(chuàng)新高。2011年公司上市時(shí)營(yíng)業(yè)收入/凈利為19.06/3.59億元，到2021年?duì)I業(yè)收入/凈利達(dá)到205.66/46.76億元，年復(fù)合增速分別為26.85%/29.82%。同時(shí)公司現(xiàn)金流凈額大幅領(lǐng)先同行，2021年公司現(xiàn)金流凈額為43.28億元，高出同行一倍，為公司的未來(lái)發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
　　鈦白粉行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，竣工面積恢復(fù)拉動(dòng)鈦白粉需求
　　鈦白粉下游58%用于涂料，22%用于塑料等。隨著全球的涂料業(yè)、塑料業(yè)等穩(wěn)定發(fā)展，鈦白粉需求量有望保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。根據(jù)中國(guó)涂料工業(yè)協(xié)會(huì)，2017年我國(guó)涂料產(chǎn)量為2036萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到2025年產(chǎn)量達(dá)到3000萬(wàn)噸，21-25年復(fù)合增速為4.96%；同時(shí)2022年11月開(kāi)始國(guó)家出臺(tái)相關(guān)房地產(chǎn)政策，房地產(chǎn)企業(yè)授信、債權(quán)融資、股權(quán)融資得到寬松。根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，2017年我國(guó)的鈦白粉消費(fèi)量為199.12萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到2025年我國(guó)的鈦白粉消費(fèi)量有望達(dá)到292.33萬(wàn)噸，年復(fù)合增速4.92%。由于政策的原因，未來(lái)國(guó)內(nèi)鈦白粉新增產(chǎn)能條件苛刻，但龍佰集團(tuán)具備擴(kuò)產(chǎn)的能力；我們預(yù)計(jì)未來(lái)隨著房地產(chǎn)景氣度好轉(zhuǎn)，有望拉動(dòng)鈦白粉需求，帶動(dòng)鈦白粉價(jià)格上漲。
　　成本同行業(yè)最低，低景氣度中保持盈利安全邊際高
　　公司通過(guò)自備鈦礦、硫酸等配套原料，降低鈦白粉的制備成本；同時(shí)得益于公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，2021年公司鈦白粉完全成本為9261元/噸，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。2022年11月25日鈦白粉行業(yè)平均毛利虧損為-356元/噸，由于公司自備鈦礦與硫酸等原材料，我們預(yù)計(jì)公司在行業(yè)低景氣度中仍然能保持盈利。我們認(rèn)為未來(lái)隨著生產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)張和工藝技術(shù)不斷完善，公司成本有望進(jìn)一步降低，捍衛(wèi)成本護(hù)城河。
　　拓展鋰電新材料，打開(kāi)成長(zhǎng)新空間
　　得益于公司的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，可以副產(chǎn)氫氣、硫酸亞鐵等產(chǎn)品；同時(shí)公司生產(chǎn)的氧化鋯、氧化鈦、氧化鈧也是很好的鋰電池添加劑。于此公司規(guī)劃了新能源材料、稀貴金屬、智能制造等領(lǐng)域產(chǎn)品，產(chǎn)品包含磷酸鐵、磷酸鐵鋰、石墨負(fù)極材料、五氧化二釩、海綿鈦等。我們預(yù)計(jì)未來(lái)隨著新項(xiàng)目產(chǎn)能的不斷投放，公司有望打開(kāi)新成長(zhǎng)空間，營(yíng)收凈利再上一個(gè)臺(tái)階，成為大而全的平臺(tái)型公司。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司是國(guó)內(nèi)鈦產(chǎn)業(yè)龍頭公司，鈦白粉和海綿鈦產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，同時(shí)積極布局新能源材料。預(yù)計(jì)2022-2024營(yíng)業(yè)收入分別為251.7/389.35/482.83億元，2022-2024歸屬凈利潤(rùn)分別為39.44/53.05/65.84億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.65/2.22/2.75，對(duì)應(yīng)PE分別為11.99/8.92/7.18倍，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期，房地產(chǎn)景氣度持續(xù)低迷，政策變動(dòng)等；