>> 華創(chuàng)證券-海信家電(000921)深度研究報告：日立揮鞭，東并三電有新篇-221217
| 上傳日期： |
2022/12/18 |
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| 7011KB |
| 格式： |
pdf 共50頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
秦一超 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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海信家電作為老牌白電龍頭，歷經(jīng)多年浮沉，伴隨陸續(xù)并表日立、三電，其成長架構(gòu)已被重筑，表現(xiàn)為白電維穩(wěn)邊際修復，央空核心保障增量，三電熱管理長線空間，且其間協(xié)同強化進一步打開業(yè)務投資價值。
白電基石：存量競爭下內(nèi)銷格局穩(wěn)定，海信外銷拓增量+邊際盈利釋放。存量競爭下白電規(guī)模趨穩(wěn)，核心賽道寡頭化，增量主要來自海外。海信內(nèi)銷方面冰箱以容聲為主、高配低價策略下以長期保持份額第二（15%），空調(diào)以新風技術(shù)差異化搶占市場，21年線上/線下以24%/11%的份額位列第二/第三。外銷業(yè)務積極拓展，陸續(xù)收購ASKO、古洛尼等優(yōu)質(zhì)品牌，同時依托體育營銷發(fā)展自主品牌，21年冰箱/空調(diào)外銷市占率達到17.3%/7.9%，長期位居中國全球化品牌榜單前十。此外，伴隨近期原材料價格持續(xù)回落，海信白電利潤有望顯著邊際受益，持續(xù)看好公司短期盈利修復與業(yè)績釋放。
中央空調(diào)：多聯(lián)機領銜千億市場擴容，日立規(guī)模盈利優(yōu)化整體。1）行業(yè)概況：央空升級屬性下，景氣度優(yōu)于普通空調(diào)，21年市場1120.1億元，近五年CAGR為11.1%，其中核心多聯(lián)機8年間提升19pcts占比達60.7%，國牌份額由15年42.7%增長至21年48.2%。2）增長驅(qū)動：央空地產(chǎn)后周期強關聯(lián)，當前我國精裝房滲透率達到29%，對應央空配套率同比+11.7pcts至42.4%，同時居民住宅面積改善亦有利于央空替代，疊加政策規(guī)劃加持下公裝項目快速增長，共同推動央空市場持續(xù)擴容。短期地產(chǎn)鏈政策驅(qū)動、預期需求修復進一步落地于央空賽道。3）日立優(yōu)勢：以主要增長的多聯(lián)機品類主導，核心渦輪壓縮機技術(shù)高效節(jié)能優(yōu)勢顯著，線下門店數(shù)量達到2296個遠超龍頭大金，整體日立央空份額8.3%，多聯(lián)機細分占18.2%，家裝零售、精裝修渠道份額分為15%、27%，份額居前且定位增量驅(qū)動。日立近4年收入CAGR達18.3%遠高于海信家電主體的7.1%；近六年日立凈利率平均15.9%，大幅拉漲海信整體的2.1%。僅日立分部2025年看向43.5億凈利潤，具備極高市值提升空間。
熱管理業(yè)務：新能源車熱管理價值提升，三電長期空間期待協(xié)同。全球新能源車趨漲，21年電動車全球銷量690萬，至25年看向2060萬，CAGR為31.4%，對應熱管理系統(tǒng)價值約8200-10200元，預期25年全球電動車熱管理規(guī)模將達到1752-2220億元。日本三電作為老牌汽零龍頭，其車載空調(diào)壓縮機銷量占有率位居全球第二，但近年在外部宏觀環(huán)境劇變與自身管理不善等因素影響下經(jīng)營情況欠佳，19年以來利潤持續(xù)虧損。而海信入主三電有望在內(nèi)部治理與管理協(xié)同等方面產(chǎn)生良好效益，同時依托三電技術(shù)優(yōu)勢與優(yōu)質(zhì)客戶資源切入汽車熱管理領域，享受電動車趨勢紅利，長期為公司貢獻龐大增量。
投資建議：公司白電穩(wěn)健邊際盈利修復，日立央空核心增量營收利潤雙拉漲，并憑借核心技術(shù)與渠道筑高壁壘，同時而并表三電后進一步打開汽車熱管理長期空間。我們調(diào)整公司22/23/24年EPS預測分別至0.99/1.24/1.48元（前值：1.00/1.18/1.35元），對應PE為14/11/9倍。參考DCF估值法，我們調(diào)整目標價至19元，對應23年15倍PE，維持“強推”評級。
風險提示：宏觀經(jīng)濟下行，行業(yè)競爭加劇，原材料價格波動，地產(chǎn)需求不及預期，三電整合不及預期。
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