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投資要點(diǎn)
　　當(dāng)下債市的核心矛盾仍是負(fù)債端壓力是否能緩和。
　　負(fù)債端負(fù)反饋，本質(zhì)上是一輪從加杠桿到去杠桿的過(guò)程。如何觀察負(fù)債端壓力是否持續(xù)緩和？
　　本輪理財(cái)負(fù)債端的壓力，與今年3月份有區(qū)別，理財(cái)企穩(wěn)所需時(shí)間要超過(guò)今年3月份。
　　負(fù)債端負(fù)反饋，本質(zhì)上是一輪從“加杠桿到去杠桿”的過(guò)程，體現(xiàn)為非銀流動(dòng)性的緊缺。這也是為什么盡管近期央行降準(zhǔn)和MLF超額等價(jià)續(xù)作，資金利率松下來(lái)了，但市場(chǎng)對(duì)未來(lái)流動(dòng)性的預(yù)期仍然十分謹(jǐn)慎、非銀與銀行的流動(dòng)性分層在12月份也進(jìn)一步加劇。
　　負(fù)反饋緩和的過(guò)程，表外負(fù)債將轉(zhuǎn)為表內(nèi)負(fù)債，表外資產(chǎn)也逐漸被表內(nèi)負(fù)債所吸收。這也將意味著，隨著負(fù)反饋的緩和，我們將看到：資產(chǎn)與負(fù)債的利差收斂、非銀與銀行機(jī)構(gòu)流動(dòng)性分層緩和（R001與DR001、R007與DR007利差縮窄）。
　　負(fù)反饋的完全解決并非一蹴而就，但也逐漸看到一些正面信號(hào)。1、資金利率維持在低位水平，央行呵護(hù)流動(dòng)性的態(tài)度明顯。2、資產(chǎn)與負(fù)債的利差開始收斂。3、傳統(tǒng)的配置盤開始加大利率債及信用債的買入。
　　負(fù)債的穩(wěn)定性仍是最重要的，配置盤和交易盤的選擇可能不同。
　　未來(lái)一段時(shí)間（一個(gè)季度范圍內(nèi)），資金利率大概率維持在寬松的位置。
　　但負(fù)債穩(wěn)定性的差異，決定了配置盤和交易盤的選擇可能不同。1）配置盤面臨的負(fù)債壓力不大，且當(dāng)前債券的估值逐漸具備性價(jià)比，配置盤可以對(duì)債市更為樂觀些，品種選擇上可能是：超長(zhǎng)債>二永債>3-5年利率債>長(zhǎng)端利率債>信用債；2）交易盤仍可能面臨負(fù)債端的困擾，負(fù)債端的重要性大于資產(chǎn)收益率，品種選擇上可能是：二永債>3-5年利率債>信用債，長(zhǎng)端利率債面臨波動(dòng)較大，體驗(yàn)感可能較差。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：央行貨幣政策超預(yù)期、房地產(chǎn)政策超預(yù)期、財(cái)政支出力度超預(yù)期