>> 華泰證券-固收專題研究：供給按部就班，估值整體仍貴-221222
| 上傳日期： |
2022/12/22 |
大?。?/td>
| 2046KB |
| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
張劭文,張繼強(qiáng) 殷超 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
核心觀點(diǎn)
轉(zhuǎn)債面臨的中期股市環(huán)境有改善預(yù)期，但本身性價(jià)比還不理想。從供求看，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)依舊保持快速擴(kuò)容趨勢(shì)，但受制于股市、轉(zhuǎn)債估值等問(wèn)題，投資者增持意愿暫時(shí)還不強(qiáng)、格局的改善顯然還需要時(shí)間。從轉(zhuǎn)債估值看，整體較年初有小幅改善，但傳統(tǒng)的觀測(cè)指標(biāo)顯示轉(zhuǎn)債仍偏貴，個(gè)券分化明顯。轉(zhuǎn)債估值仍面臨三個(gè)不利因素：一是機(jī)會(huì)成本短期明顯抬升；二是股市行情強(qiáng)度還難給予過(guò)高期待，對(duì)轉(zhuǎn)債估值的支撐存在不確定性；三是現(xiàn)階段市場(chǎng)仍是供大于求。我們建議投資者可弱化對(duì)整體轉(zhuǎn)債估值的關(guān)注，聚焦板塊β和個(gè)券α，多利用估值分化尋找機(jī)會(huì)。
轉(zhuǎn)債市場(chǎng)：整體擴(kuò)容趨勢(shì)不改，更關(guān)注局部?jī)?yōu)化
轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擴(kuò)容趨勢(shì)不改，總量方面，2022年12月20日轉(zhuǎn)債存續(xù)規(guī)模較年初增長(zhǎng)約28%，規(guī)模增速較去年放緩。但與去年同期相比，新增個(gè)券數(shù)量增長(zhǎng)超過(guò)一倍。結(jié)構(gòu)上看：1、轉(zhuǎn)債行業(yè)分布進(jìn)一步平衡；2、非金融品種占比上升，電新、石油石化等擴(kuò)容最明顯；3、個(gè)券題材豐富，新能源、信創(chuàng)等賽道個(gè)券再度擴(kuò)充，個(gè)券選擇更加多元化。但問(wèn)題是，轉(zhuǎn)債仍缺乏行業(yè)絕對(duì)龍頭等優(yōu)質(zhì)品種，轉(zhuǎn)債中正股為行業(yè)龍頭品種的占比不足13%，且分析師未覆蓋的品種（無(wú)盈利預(yù)測(cè)）仍有近150支。風(fēng)格方面，中小品種數(shù)量占比較8月再度上行，中小品種（20億以下）數(shù)量占比達(dá)84%。
轉(zhuǎn)債供給：預(yù)計(jì)明年上半年凈供給在960億左右
結(jié)合四季度變動(dòng)，我們預(yù)計(jì)2022年全年新券供給將在2874億左右，略高于去年。風(fēng)格上，中小盤、弱資質(zhì)品種仍是新券主力；行業(yè)上，新能源相關(guān)品種占比快速提升。回顧全年新券表現(xiàn)，整體上市普遍定位偏高。但股市波動(dòng)較大疊加轉(zhuǎn)債新規(guī)的落地，不同階段新券上市定位差別較明顯。整體來(lái)看，4月以及10月上市新券性價(jià)比較高，也都有不錯(cuò)的超額收益。展望后市，我們預(yù)測(cè)2023年上半年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)凈供給可能在960億左右：1、新券供給約為1659億（據(jù)新券預(yù)案到上市的節(jié)奏估算），略高于今年同期（1564億）；2、贖回及潛在贖回規(guī)模約700億，但不確定性較高。
轉(zhuǎn)債需求：預(yù)計(jì)明年上半年邊際需求在800-850億區(qū)間
全年來(lái)看，轉(zhuǎn)債整體需求仍處于偏弱區(qū)間，基金持倉(cāng)、基金杠桿率、轉(zhuǎn)債市場(chǎng)情緒均有所回落。結(jié)構(gòu)上看：1、公募基金10月占比仍處于小幅上行，艱難維持正面貢獻(xiàn)，但近期受理財(cái)贖回等影響，往后看難有強(qiáng)勁的配置需求；2、新規(guī)執(zhí)行后，個(gè)人投資者規(guī)模略微下行后再度提升，但難以影響需求總量；3、保險(xiǎn)逆市發(fā)力，四季度規(guī)模和總占比均有所提升；4、產(chǎn)業(yè)資本占比再度下行。從四季度轉(zhuǎn)債市場(chǎng)來(lái)看，明年上半年實(shí)際需求可能略弱于凈供給，我們基于投資者需求結(jié)構(gòu)，利用投資者邊際持倉(cāng)增量進(jìn)行假設(shè)測(cè)算，明年上半年轉(zhuǎn)債投資者新增持倉(cāng)可能在800-850億區(qū)間。
轉(zhuǎn)債估值：整體有壓力，個(gè)券分化大
轉(zhuǎn)債整體估值仍處于18年以來(lái)85分位數(shù)附近，隱含波動(dòng)率、絕對(duì)價(jià)格等傳統(tǒng)的觀測(cè)指標(biāo)均處于較高分位。局部看，轉(zhuǎn)債估值仍明顯分化，核心個(gè)券估值整體更合理。縱觀2022年，股市全年弱勢(shì)決定了轉(zhuǎn)債估值下行趨勢(shì)，但條款博弈和債市機(jī)會(huì)成本提供小幅支撐。未來(lái)轉(zhuǎn)債估值面臨壓力多于支撐，提防進(jìn)一步調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。幾個(gè)角度看：1、機(jī)會(huì)成本短期明顯抬升；2、股市雖中期向好，但行情強(qiáng)度還難給予過(guò)高期待，對(duì)轉(zhuǎn)債估值的支撐存在不確定性；3、供求格局改善還需要時(shí)間。當(dāng)然，考慮到轉(zhuǎn)債整體估值未處于極端水平，我們建議投資者將主要精力更多放在板塊和個(gè)券上。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外衰退風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際地緣政治沖突。；轉(zhuǎn)債供求格局突變。
|
|
