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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2022年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃：擬授予694人4043萬(wàn)股，占公司總股本3.08%，其中擬授予686人股票期權(quán)1716.5萬(wàn)份，占總股本1.31%，行權(quán)價(jià)格為9.48元/股；擬授予694人限制性股票2326.5萬(wàn)股，占總股本1.77%，授予價(jià)格為6.32元/股（包含董事長(zhǎng)、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)等7名高管，擬授予560萬(wàn)股，占總股本0.43%）?？己丝矗舜喂蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃公司層面考核為23/24/25年?duì)I業(yè)收入分別不低于100/110/121億元，24-25年yoy+10%。成本看，預(yù)計(jì)本次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃激勵(lì)總成本為1.90億元，其中23/24/25/26年分別影響業(yè)績(jī)9957/6079/2513/464萬(wàn)元。
　　評(píng)論：
　　漿價(jià)下行確定性強(qiáng)，看好23年盈利恢復(fù)。12月13日巴西Suzano闊葉漿外盤報(bào)價(jià)環(huán)比下滑，或開啟漿價(jià)下行通道（上周針葉漿/闊葉漿內(nèi)盤已環(huán)比下滑，本周紙漿期貨下跌幅度加大）。中期看，Arauco156wt/UPM210wt陸續(xù)投產(chǎn)，我們認(rèn)為23年紙漿供大于求概率高，漿價(jià)下行確定性強(qiáng)。公司核心主營(yíng)為生活用紙，噸漿耗較高，盈利彈性大。22年在漿價(jià)高位運(yùn)行下Q1-3毛利率同比下滑5.4pcts，公司提價(jià)&優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)予以應(yīng)對(duì)，落地情況良好，單Q3毛利率僅環(huán)比下滑1.5pcts。未來(lái)隨漿價(jià)下行、內(nèi)需恢復(fù)，公司盈利有望修復(fù)。
　　長(zhǎng)期看：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、渠道質(zhì)量穩(wěn)步改善。公司生活用紙?jiān)陔娚糖栏咚僭鲩L(zhǎng)下全渠道市占率逐年提升，21年升至第三，綜合實(shí)力突出；當(dāng)前階段產(chǎn)品端重點(diǎn)發(fā)展高潛力/成本穩(wěn)定細(xì)分品類，如濕巾、廚房用紙等；同時(shí)發(fā)展高端/高毛利產(chǎn)品，明晰產(chǎn)品矩陣，注重產(chǎn)品顏值。渠道端：收縮業(yè)績(jī)不佳KA渠道，重點(diǎn)發(fā)展新零售賽道及商銷賽道（二者22Q3或雙位數(shù)增長(zhǎng)），并在線上增強(qiáng)和消費(fèi)者互動(dòng)；長(zhǎng)期看經(jīng)營(yíng)質(zhì)量或逐步提升。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，新興渠道強(qiáng)化布局，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。公司產(chǎn)品端持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升高端高毛利產(chǎn)品占比，并戰(zhàn)略發(fā)展非傳統(tǒng)干巾；渠道端穩(wěn)定線下優(yōu)勢(shì)、收縮表現(xiàn)不佳KA，提升質(zhì)量、強(qiáng)化電商及新零售渠道布局，龍頭地位穩(wěn)固。且公司當(dāng)前PB處歷史十年45.4%分位，投資機(jī)會(huì)佳?？紤]到紙漿價(jià)格下降下公司有望釋放利潤(rùn)彈性，我們預(yù)計(jì)22-24年歸母凈利潤(rùn)分別為3.75/7.89/10.32億元（原值為3.75/5.4/7.01億元），對(duì)應(yīng)22/23/24年P(guān)E為45/21/16X，參考絕對(duì)估值法，給予目標(biāo)價(jià)16元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大宗原材料價(jià)格上漲；國(guó)際海運(yùn)受阻風(fēng)險(xiǎn)；疫情不確定性風(fēng)險(xiǎn)等。