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1、日本防疫政策演變路徑、宏觀環(huán)境
　　防疫政策演變路徑：經(jīng)歷反復(fù)收緊、放開，2022.10.11完全放開入境限制，當(dāng)前正遭受第三波大型疫情沖擊。
　　宏觀經(jīng)濟(jì)：GDP尚未恢復(fù)到19年水平，2022年日元貶值約16%、物價(jià)飛漲，2022.11核心CPI達(dá)到3.7%，創(chuàng)40年新高。其中，機(jī)票價(jià)格較19年增長5.6%。疫情后日本發(fā)放3輪現(xiàn)金補(bǔ)貼，居民收入增速跑贏通脹，但消費(fèi)者信心尚未恢復(fù)到疫情前。
　　2、日本出行恢復(fù)的怎么樣？
　　航空：10月航班量恢復(fù)至19年的97%，旅客量恢復(fù)至83%（其中國內(nèi)線92%、國際線39%）。機(jī)票價(jià)格因通脹拉高，航司成本端受高油價(jià)拖累，22Q3日本航空收入、利潤分別恢復(fù)至19年的87%、42%。
　　機(jī)場：免稅店主要為自營模式，疫情前羽田機(jī)場商業(yè)銷售收入占比61%，22Q3恢復(fù)至19年的19%，故整體收入僅恢復(fù)19年的至36%，虧損7億日元，環(huán)比大幅收窄。
　　酒店：11月入住率回升到56%，環(huán)比10月提升2pct，恢復(fù)至19年同期的85%；10月平均房價(jià)恢復(fù)到19年的9成以上。
　　3、復(fù)蘇啟示：
　　1）趨勢一：休閑恢復(fù)好于商旅；2）趨勢二：低成本航空恢復(fù)好于全服務(wù)航空；3）趨勢三：通脹拉高票價(jià)，國際航線漲幅高于國內(nèi)航線。
　　4、放開前后股價(jià)怎么走？
　　1）放開前出行鏈股價(jià)領(lǐng)先基本面，出行鏈?zhǔn)兄稻殉^疫情前；2）放開前6個(gè)月至今累計(jì)漲幅：FUJITAKANKO（酒店）32%>日本航空25%>羽田機(jī)場24%>全日空控股16%，日經(jīng)225指數(shù)-3%。
　　5、投資建議：
　　1）投資主線一：休閑或好于商旅，低成本航空恢復(fù)快于全服務(wù)航空，推薦春秋航空、華夏航空。2）投資主線二：國際航線票價(jià)漲幅高于國內(nèi)線，推薦國際航線ASK占比高的三大航。3）投資主線三：機(jī)場表現(xiàn)穩(wěn)健，推薦上海機(jī)場、白云機(jī)場。
　　6、風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響升級(jí)，需求不及預(yù)期，消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期，油價(jià)、匯率大幅波動(dòng)。