>> 廣發(fā)證券-保利發(fā)展(600048)大勢困境難違，聚焦未來成長-230106
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核心觀點：
疫情影響結(jié)算，單季度利潤率下降。公司發(fā)布22年業(yè)績快報，全年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入2811億元，同比-1.37%，歸母凈利潤183.03億元，同比-33.17%，歸母凈利潤率6.5%。單季度來看，22Q4貢獻總收入1246.7億元，同比-15%，歸母凈利潤52.1億元，同比-62%。19-20銷售均價，同比21年結(jié)算均價增長24.5%，預(yù)計22年結(jié)算均價將有兩位數(shù)貢獻，收入同比下降的主要原因是疫情對竣工進度的影響。22Q4保利單季度營業(yè)利潤率8.3%，逐季下行，對業(yè)績形成拖累。
償還永續(xù)債歸母凈資產(chǎn)同比持平。22年末公司歸母凈資產(chǎn)為1965.9億元，與21年末基本持平，未見增長的主要原因是21年分紅及永續(xù)債的償還，根據(jù)公司最新定增方案，定價不低于每股凈資產(chǎn)（根據(jù)22年業(yè)績快報扣除剩余永續(xù)債計算為15.62元/股）。
銷售坐二望一，拿地質(zhì)量改善。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，保利22年銷售金額4573億元，同比-14.5%，12月單月同比+56%，根據(jù)我們測算，23年有望登頂行業(yè)銷售第一。根據(jù)公司經(jīng)營公告，保利前11月累計拿地金額1462億元，全口徑金額行業(yè)第一，兩集中城市資源占比71%，較21年占比提升42pct，拿地毛利率28.2%，較21年提升4pct。
盈利預(yù)測與投資建議。公司可結(jié)算資源充沛，23-24年將重回增長。公司純?nèi)谫Y方案落地，擬募集不超125億元，聚焦未來增長，行業(yè)供給側(cè)改革后，利潤率修復(fù)空間較大，看好公司銷售規(guī)模增長及未來業(yè)績彈性。我們預(yù)計23-24年歸母凈利潤分別為215、240億元，同比分別+17.5%、+11.6%。合理價值方面，按照22Q4歸母凈資產(chǎn)1.35xPB估計，對應(yīng)合理價值22.17元/股，維持“買入”評級。
風險提示。行業(yè)景氣度存在不確定性；未來利潤率的波動；公司股權(quán)融資方案的不確定性。
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