>> 華泰證券-固收動態(tài)點評：非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布后海外股債大漲點評-230107
| 上傳日期： |
2023/1/8 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
張繼強(qiáng),陶冶 |
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核心觀點
隔夜美國非農(nóng)新增就業(yè)和失業(yè)率數(shù)據(jù)均好于彭博一致預(yù)期，不過工資增速大幅不及預(yù)期，疊加ISM非制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)跌入榮枯線下方，投資者交易通脹持續(xù)降溫+失業(yè)未大幅上行的“軟著陸”前景。美債曲線牛陡，利率大幅走低，美股全線收漲并帶動歐洲等非美股市走高。美元指數(shù)大幅下挫而黃金上漲。當(dāng)前美國勞動力市場未見明顯降溫+通脹已進(jìn)入下行通道但斜率仍有不確定性+基本面已面臨明顯的下行壓力，我們?nèi)匀豢春妹纻虚L期配置價值，建議關(guān)注下周CPI數(shù)據(jù)，美股盈利壓力預(yù)計將逐漸顯現(xiàn)，美元指數(shù)可能已度過最強(qiáng)時點。
美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不差，海外股債為何均大漲？
隔夜美國非農(nóng)就業(yè)和ISM非制造業(yè)指數(shù)公布后，投資者交易通脹持續(xù)降溫+失業(yè)未大幅上行的“軟著陸”前景。市場相對忽視了“鷹派”的新增非農(nóng)就業(yè)和失業(yè)率數(shù)據(jù)，更傾向于交易“鴿派”的工資增長放緩。我們認(rèn)為主要是因為當(dāng)前階段市場核心矛盾在于通脹下行的斜率，而“工資-其他核心服務(wù)通脹”的螺旋正是美國核心通脹最堅固的“堡壘”。12月4.6%的時薪同比增速創(chuàng)2022年以來新低，而34.3平均每周工時更是2020年5月新低，顯示這座“堡壘”也出現(xiàn)了松動的跡象。
市場可能低估了什么風(fēng)險？
一方面，工資增速放緩的持續(xù)性尚留有疑問。主要有四個理由：1）平均時薪數(shù)據(jù)和其他工資指標(biāo)之間出現(xiàn)分歧；2）缺少其他就業(yè)數(shù)據(jù)佐證，比如和工資聯(lián)系最緊密的職位空缺率仍在6.4%的高位；3）數(shù)據(jù)質(zhì)量下降，11月美國企業(yè)調(diào)查的回復(fù)率不足50%，；4）非制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)中，就業(yè)分項邊際變化幅度相對有限。另一方面，“壞消息”終究會成為壞消息。ISM制造業(yè)/非制造業(yè)PMI均降至榮枯線以下，歷史復(fù)盤來看，過往美聯(lián)儲都會采取降息應(yīng)對。但是當(dāng)前美聯(lián)儲仍處于加息周期中，且距離降息還有明顯的距離，這意味著基本面降溫的趨勢難有逆轉(zhuǎn)，未來美股盈利可能會持續(xù)承壓。
如何理解美聯(lián)儲前瞻指引與市場的分歧？
美聯(lián)儲預(yù)計將加息至5%以上，2023年不降息；但是市場預(yù)計加息至4.75~5.00%的概率更高，并認(rèn)為2023年至少會有25bp的降息。我們認(rèn)為核心原因在于市場已經(jīng)摸清了美聯(lián)儲的行動機(jī)制——數(shù)據(jù)依賴，而投資者押注美聯(lián)儲在2022年低估通脹后會走向另一面——高估2023年通脹，并認(rèn)為隨著未來數(shù)據(jù)的公布，美聯(lián)儲會不斷地向市場預(yù)期靠攏。12月非農(nóng)和ISM非制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)發(fā)布后，我們認(rèn)為美聯(lián)儲在2月會議上加息25bp的概率上升，不過具有決定性影響的可能還是下周發(fā)布的CPI數(shù)據(jù)。從目前的二手車和房租等高頻數(shù)據(jù)跟蹤來看，CPI偏下行的可能性會略微偏高。
市場啟示
美國勞動力市場仍未見明顯降溫，不過工資增速有所放緩，但可持續(xù)性仍需觀察。通脹尚在高位不過已進(jìn)入下行通道，斜率上仍有一定不確定性，核心矛盾在于“工資-通脹”螺旋。PMI表明基本面已面臨較大壓力，不過低失業(yè)+高通脹的組合意味即使聯(lián)儲政策收緊退坡，轉(zhuǎn)向?qū)捤傻臅r間仍遠(yuǎn)未到來。
海外衰退交易漸行漸近，我們?nèi)匀豢春妹纻虚L期配置價值，不過市場短期不排除會有反復(fù)，關(guān)注下周CPI數(shù)據(jù)。流動性難有大幅改善+盈利持續(xù)面臨下行壓力的組合中期對美股不利，關(guān)注即將到來的財報季?？紤]到與非美國家基本面和政策的差異，延續(xù)美元指數(shù)可能已經(jīng)度過最強(qiáng)時點的判斷。
風(fēng)險提示：美國通脹持續(xù)超預(yù)期；俄烏局勢持續(xù)緊張。
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