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投資要點：
　　短期利潤端承壓，自主與海外亮眼，新能源穩(wěn)步提升。公司是我國產(chǎn)銷規(guī)模最大的汽車集團，整車和零部件營收占比穩(wěn)定在90%左右。2019年開始上汽通用、上汽通用五菱、上汽大眾等合資銷量相繼承壓，集團銷量逐年下滑，給營收和利潤端造成拖累。2022年上半年上海地區(qū)封控帶給上汽供應(yīng)鏈沖擊，但集團銷量自6月開始快速復(fù)蘇，22年前三季度實現(xiàn)銷量同比正增長，增速做到與大盤基本持平。22Q1-3公司毛利率穩(wěn)定，但凈利率主要受疫情影響下降。近幾年公司自主、海外、新能源銷量持續(xù)增長，成為增長的三駕馬車。
　　自主品牌引領(lǐng)集團電動化與智能化變革。2012-2016年合資在集團銷量中占據(jù)絕對份額優(yōu)勢，此后榮威、名爵相繼發(fā)力，同時集中資源在2021年推出電動雙子星智己和飛凡。自主在集團乘用車銷量占比逐年提升，22年1-11月已提升至17.6%。自主品牌一直是集團發(fā)力點，電動化和智能化最新技術(shù)和領(lǐng)先配置也是率先用在自主品牌，展望未來：①榮威“國潮智聯(lián)”定位下RX5系列換代增強競爭力，23年第三代混動平臺也將搭載至榮威多款車型，全新新能源車型EP39也將貢獻增量；② MG攻堅國內(nèi)市場同時強化出海戰(zhàn)略，MG木蘭“全球車”已成爆款，MG 7具備爆款潛質(zhì)，將于23年交付；③飛凡R7已開啟交付，預(yù)計第二款車型F7于2023年交付，銷量躍升在即；④智己L7銷量爬坡中，完成度更好的LS7也將于2023年交付，同時另有2款B級車計劃于2023和2024年推出。預(yù)計上汽自主2022-2024年銷量分別達到82/117/139萬輛。
　　合資品牌采用平臺化穩(wěn)扎穩(wěn)打，期待依靠智能電動后來居上。合資品牌一直以來是集團銷量和利潤的基盤，雖然近年來優(yōu)勢減弱，電動化和智能化落后于中國品牌已成為事實。但大眾和通用已意識到需要革新，給予中國團隊更多的自主權(quán)限，有望通過多年積淀的平臺化技術(shù)優(yōu)勢實現(xiàn)電動化和智能化的后來居上。“合資自主“上通五菱也在持續(xù)拓展純電電動車品類，同時加快混動車型推出。預(yù)計上汽大眾2022-2024年銷量分別為132/127/123萬輛，上汽通用分別為125/143/145萬輛，上通五菱分別為161/181/190萬輛。
　　從中國走向海外，提升銷量天花板。截至2021年上汽整車出口連續(xù)6年保持全國第一，2022年海外銷量或?qū)⑦_到95萬輛，目標2025年沖刺150萬輛。上汽在海外經(jīng)營多年，不只是采用出口的形式，而是深入推進全球布局和跨國經(jīng)營，在制造、物流、渠道、金融服務(wù)等多方面布局深遠，同時對于國外法規(guī)政策、本土需求、本土管理擁有深刻理解，這是區(qū)別于其他中國企業(yè)的巨大先發(fā)優(yōu)勢。
　　掌握關(guān)鍵技術(shù)，厚積薄發(fā)。當(dāng)下是汽車智能化和電動化變革的大時代，上汽應(yīng)對變革向內(nèi)推動機制體制改革，建立創(chuàng)新研究開發(fā)總院，夯實7大技術(shù)底座，對外參與重點產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的投資，深化產(chǎn)融結(jié)合，掌握汽車關(guān)鍵技術(shù)并放眼未來。
　　合資盈利修復(fù)，自主有望見到盈利拐點，迎來公司價值重估。我們預(yù)計2022年是合資利潤低點，投資收益修復(fù)帶給公司2023年約1683億元的市值安全邊際，同時自主已出現(xiàn)盈利拐點，帶動集團[歸母凈利潤-投資收益]部分增加，提升市值彈性。
　　調(diào)為增持評級。低估值下預(yù)期利潤恢復(fù)+“中國特色估值體系”潛在標的+高股息率，都使公司安全邊際凸顯。我們預(yù)計公司2022-2024年營業(yè)收入為7772、8736、9327億元，歸母凈利潤為178.6、209.1、244.1億元，對應(yīng)PE為9X、8X、7X，給予2023年2014億元目標市值，對應(yīng)23年1月6日1691億元市值有19%空間，由買入調(diào)為增持評級。
　　核心風(fēng)險：整體汽車消費不景氣、合資盈利恢復(fù)不及預(yù)期、自主品牌盈利拐點未至。