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核心觀點(diǎn)：
　　 2022年第四季度京東受到疫情的影響增速放緩，2023年第二季度或是消費(fèi)力恢復(fù)的拐點(diǎn)。由于京東集團(tuán)層面受到消費(fèi)需求和供應(yīng)鏈履約的影響，收入增速放緩，預(yù)計(jì)2022Q4的營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.5%，達(dá)2966.0億元。利潤(rùn)端將保持增長(zhǎng)的勢(shì)能，Non-Gaap凈利潤(rùn)率為1.9%，絕對(duì)值為54.9億元。分業(yè)務(wù)角度，京東零售2022Q4受到疫情的影響較大，10月和11月一部分的用戶地址都受到疫情管控影響，影響范圍預(yù)計(jì)超過(guò)Q2，而12月則由于疫情政策的放開(kāi)，履約能力受到影響，訂單的交付時(shí)間和退單率都有所上升，預(yù)計(jì)2022Q4收入同比增長(zhǎng)5.0%，達(dá)2623.6億元，利潤(rùn)端將保持全年增長(zhǎng)的勢(shì)能，同比繼續(xù)改善，改善幅度約為20-30bps，預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率達(dá)2.4%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)達(dá)62.7億元；京東物流4季度在疫情的大環(huán)境下經(jīng)營(yíng)難度高，且員工成本壓力大，2022Q4收入預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)20.0%，達(dá)365.7億元。利潤(rùn)端預(yù)計(jì)環(huán)比增長(zhǎng)放緩，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)達(dá)1.8億元；新業(yè)務(wù)，以京喜拼拼為代表，區(qū)域化收縮繼續(xù)，國(guó)際業(yè)務(wù)的策略也會(huì)有所調(diào)整，預(yù)計(jì)2022Q4收入同比減少25.0%，達(dá)61.6億元。利潤(rùn)端，補(bǔ)貼率與采購(gòu)成本繼續(xù)壓縮，預(yù)計(jì)虧損9.9億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率達(dá)-16.0%。2023年Q1由于年貨節(jié)的提前，促銷對(duì)2023Q1業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)將有所下降。同時(shí)，雖然高線城市已經(jīng)陸續(xù)度過(guò)疫情高峰，但是我們預(yù)計(jì)二三線城市疫情的高峰還沒(méi)有完全到來(lái)，春運(yùn)將使得疫情達(dá)到高峰。由于宏觀的消費(fèi)力恢復(fù)存在滯后性，人們對(duì)于未來(lái)收入的判斷還存在一定的不確定性，我們判斷2023年二季度或許是消費(fèi)力真正恢復(fù)的拐點(diǎn)。
　　分品類看，核心家電3C品類增長(zhǎng)疲軟。大商超的品類，以高頻剛需的日百為代表，增長(zhǎng)延續(xù)2022Q3的趨勢(shì)，勢(shì)能較弱。由于核心家電品類重售后服務(wù)，2022Q4該品類受到履約影響增速低。雖然12月份有所恢復(fù)，但總體需求較弱。大商超品類增速放緩主要有兩個(gè)原因：一是由于京喜業(yè)務(wù)具有較大比例的大商超品類，而業(yè)務(wù)的調(diào)整收縮影響了集團(tuán)層面該品類的增速；二是由于大商超的子品類如母嬰、酒類受到外部環(huán)境影響較大。如新生兒的低出生率對(duì)母嬰品類有較大的負(fù)面影響。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們持續(xù)看好公司整體業(yè)務(wù)長(zhǎng)期的健康性和可持續(xù)性?？紤]到疫情導(dǎo)致全國(guó)局部地區(qū)業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，及消費(fèi)意愿待恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)京東集團(tuán)2022Q4的營(yíng)業(yè)收入為2,966億元。由于2023年第一季度仍存在疫情后的“疤痕效應(yīng)”，我們略微調(diào)整2022-2023年的營(yíng)收為10,474/12,025億元（前值為10,446/12,658億元）。我們預(yù)計(jì)2022Q4的NON-GAAP凈利潤(rùn)為55億元。由于區(qū)域化收縮持續(xù)，我們略微調(diào)整2022-2023年的NON-GAAP凈利潤(rùn)為261/347億元（前值為260/366億元）。由于互聯(lián)網(wǎng)板塊政策筑底，公司估值有較大的修復(fù)空間，我們采取P/E估值法進(jìn)行估值，給予目標(biāo)公司2023年P(guān)E 25X，上調(diào)目標(biāo)公司2023年目標(biāo)市值9,905億港元。維持“買入”評(píng)級(jí)
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增速不及預(yù)期，消費(fèi)者信心下降風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)增長(zhǎng)不及預(yù)期，政策風(fēng)險(xiǎn)，變現(xiàn)率及毛利率提升不及預(yù)期，研報(bào)使用的信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)等