>> 光大證券-玻璃行業(yè)跟蹤研究報告之三，浮法玻璃：沒有一個春天不會到來-230111
| 上傳日期： |
2023/1/12 |
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| 1385KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫偉風,馮孟乾 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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引言：我們在策略報告《站在新一輪周期的起點——非金屬建材行業(yè)2023年投資策略》中，旗幟鮮明地看好2023年地產(chǎn)竣工環(huán)節(jié)復蘇，并上調(diào)行業(yè)評級至“買入”。本篇報告，我們將著重論述新一輪周期下浮法玻璃的彈性；并測算不同情境下，23年玻璃行業(yè)供需平衡表。
需求側(cè)：前期積壓需求有望充分釋放
新開工—竣工傳導鏈條受阻，玻璃需求積壓待放：玻璃是與地產(chǎn)竣工深度綁定的品種，亦是觀察地產(chǎn)施工強度和竣工進度的重要前置指標。2019-2022年，商品房住宅新開工面積年均14.2億平，竣工面積年均僅6.7億平，意味著未來竣工需求依然相對旺盛。地產(chǎn)新開工-竣工傳導有3年左右的時滯，數(shù)據(jù)擬合顯示2022年竣工需求有較大空間，但由于國內(nèi)疫情反復、地產(chǎn)商主體信用風險暴露，導致竣工需求未如期釋放；隨著地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)暖，“保交付”持續(xù)推進，我們判斷2023年竣工環(huán)節(jié)有較大彈性，進而有望釋放玻璃積壓的需求。
供給側(cè)：冷修已加速，供需缺口有望進一步拉大
在需求疲弱、成本高企的背景下，玻璃行業(yè)已在虧損邊緣。自22年7月以來，隨著玻璃基本面和預期持續(xù)走弱，產(chǎn)線冷修節(jié)奏提速。據(jù)隆眾資訊統(tǒng)計，7-12月合計冷修32條產(chǎn)線，合計日熔量達到2萬噸，產(chǎn)能凈減少1.3萬t/d（冷修復產(chǎn)-新點火），占在產(chǎn)產(chǎn)能的8%。施工淡季疊加春節(jié)假期，23Q1的企業(yè)經(jīng)營壓力仍然較大，或可看到更多產(chǎn)線進入冷修。
高庫存消化關(guān)鍵在于需求的釋放和預期，無需過度擔憂。以2020H1疫情期間生產(chǎn)企業(yè)“天量”庫存消化為例，一旦需求啟動，將有力刺激下游貿(mào)易商或加工廠的拿貨情緒，從而短期帶來庫存的快速轉(zhuǎn)移。當前產(chǎn)業(yè)庫存同樣主要集中在生產(chǎn)企業(yè)，如若后續(xù)需求能如期釋放，則有望復制20年情景。
供需缺口催生短期投資機會，企業(yè)中長期邏輯更具看點
供需平衡測算：23年大概率偏緊。對于周期品而言，階段性供需失衡導致的價格上行會帶來相關(guān)企業(yè)盈利及估值的彈性。據(jù)近年數(shù)據(jù)回測，竣工與玻璃需求的相關(guān)性系數(shù)約為0.98，若23年竣工面積回歸至10.7億平（相較于21年復合增速2.7%），則玻璃需求或達10.5億重箱。中性假設下（23年冷修不加速，但復產(chǎn)率低），則供給端有4千萬重箱缺口（已含庫存）。從現(xiàn)有的新開工竣工缺口觀察，玻璃需求或不僅限于前述判斷。
“新玻璃”業(yè)績貢獻將不可忽視。隨著玻璃企業(yè)新業(yè)務及產(chǎn)能持續(xù)落地，其“新玻璃”業(yè)務的貢獻已無法忽視。如旗濱集團在光伏玻璃、電子玻璃等領(lǐng)域拓展，若其光伏玻璃產(chǎn)能全面投產(chǎn)，則相關(guān)業(yè)務收入貢獻有望達21年收入比重的68%；如南玻A在光伏壓延、高純晶硅業(yè)務布局相關(guān)規(guī)劃產(chǎn)能滿產(chǎn)后收入可達其21年收入比重的169%；如金晶科技加碼光伏玻璃、TCO玻璃業(yè)務等。雖然“新玻璃”最終產(chǎn)品的競爭力及利潤貢獻仍需時間驗證，但我們相信在23年有望見到曙光。
推薦：旗濱集團、南玻A；建議關(guān)注：金晶科技。
風險分析：浮法玻璃價格回升不及預期；原燃材料成本壓力提升；企業(yè)新業(yè)務拓展不及預期。
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