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投資要點(diǎn):
　　化工行業(yè)未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于“工程師紅利”，萬(wàn)華是國(guó)內(nèi)少有的以技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)公司發(fā)展的典型。公司以優(yōu)良文化為基礎(chǔ)，通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新和卓越運(yùn)營(yíng)打造出高技術(shù)和低成本兩大護(hù)城河。萬(wàn)華化學(xué)正以周期成長(zhǎng)股的步伐向全球化工巨頭之列進(jìn)軍。
　　短期看，影響萬(wàn)華化學(xué)基本面的是產(chǎn)品的景氣度，從表征指標(biāo)來(lái)看，價(jià)差是影響短期利潤(rùn)最核心的因素。萬(wàn)華化學(xué)的產(chǎn)品體系日益龐大，為更好地表示公司景氣的程度，我們將萬(wàn)華化學(xué)的產(chǎn)品體系作為一個(gè)整體，按照現(xiàn)有的產(chǎn)品體系，對(duì)營(yíng)收和原材料的差值建模，在現(xiàn)有產(chǎn)品體系下追溯歷史上營(yíng)收和原材料的價(jià)差，將價(jià)差定義為萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數(shù)，以此來(lái)判斷公司的景氣位置。長(zhǎng)遠(yuǎn)看，影響萬(wàn)華基本面的是未來(lái)的成長(zhǎng)，能夠證明公司具有持續(xù)進(jìn)化能力的里程碑式的產(chǎn)品至關(guān)重要。萬(wàn)華化學(xué)在MDI賽道上已經(jīng)證明了自己，公司未來(lái)可能落地的項(xiàng)目就是公司未來(lái)發(fā)力的方向，就是公司持續(xù)進(jìn)化的空間。
　　萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數(shù)處于歷史19.18%分位數(shù)
　　截至2022年12月31日，2022年Q4萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數(shù)為85.12，較2022年Q3上升0.12；處于歷史19.18%分位數(shù)，較2022年Q3上升0.14個(gè)百分點(diǎn)（以2010年Q1價(jià)差為基點(diǎn)）。按照10-12月份的價(jià)格體系，據(jù)我們測(cè)算，2022年四季度萬(wàn)華化學(xué)歸母凈利潤(rùn)為34億元。
　　其中，2022年Q4萬(wàn)華化學(xué)聚氨酯板塊價(jià)差指數(shù)為110.67，較2022年Q3上升2.89；處于歷史28.21%分位數(shù)。2022年Q4萬(wàn)華化學(xué)石化板塊價(jià)差指數(shù)為60.50，較2022年Q3下滑2.73；處于歷史0.00%分位數(shù)。2022年Q4萬(wàn)華化學(xué)新材料板塊價(jià)差指數(shù)為50.39，較2022年Q3下滑3.09；處于歷史11.89%分位數(shù)。
　　重點(diǎn)項(xiàng)目進(jìn)展
　　2022年12月23日，公司發(fā)布公告，控股子公司萬(wàn)華化學(xué)（福建）年產(chǎn)40萬(wàn)噸MDI裝置已全線貫通，并于2022年12月22日產(chǎn)出合格產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)一次性開(kāi)車(chē)成功。
　　2022年12月2日，公司官網(wǎng)對(duì)年產(chǎn)1.2萬(wàn)噸對(duì)叔丁基苯酚（PTBP）項(xiàng)目環(huán)評(píng)進(jìn)行報(bào)批前公示，公司擬在煙臺(tái)工業(yè)園新建1.2萬(wàn)噸/年對(duì)叔丁基苯酚（PTBP）生產(chǎn)裝置及配套的公用工程及輔助生產(chǎn)設(shè)施等。
　　2022年12月13日，公司官網(wǎng)對(duì)環(huán)氧乙烷裝置改擴(kuò)建項(xiàng)目環(huán)評(píng)進(jìn)行報(bào)批前公示，公司擬在煙臺(tái)工業(yè)園利用現(xiàn)有裝置進(jìn)行擴(kuò)能改造，項(xiàng)目建設(shè)后環(huán)氧乙烷裝置產(chǎn)能由15萬(wàn)噸/年擴(kuò)建至19.5萬(wàn)噸/年。
　　2022年12月16日，公司官網(wǎng)對(duì)工業(yè)園防腐車(chē)間項(xiàng)目環(huán)評(píng)征求意見(jiàn)稿進(jìn)行公示，公司擬在煙臺(tái)工業(yè)園新建物流園1#、2#防腐廠房、東區(qū)防腐廠房、東區(qū)1#、2#中轉(zhuǎn)庫(kù)及配套的公用工程及輔助生產(chǎn)設(shè)施等。
　　2022年12月23日，煙臺(tái)市生態(tài)環(huán)境局對(duì)萬(wàn)華化學(xué)（蓬萊）年產(chǎn)0.42萬(wàn)噸增香劑項(xiàng)目環(huán)評(píng)作出審批決定公告，該項(xiàng)目擬投資0.98億元新建0.42萬(wàn)噸/年增香劑（BON）生產(chǎn)裝置和裝置罐組。
　　2022年12月23日，煙臺(tái)市生態(tài)環(huán)境局對(duì)萬(wàn)華化學(xué)（蓬萊）有限公司年產(chǎn)6000噸聚碳酸酯二元醇項(xiàng)目環(huán)評(píng)作出審批決定公告，該項(xiàng)目擬投資1.47億元新建6000噸/年聚碳酸酯二元醇裝置及公用工程和輔助設(shè)施。
　　2022年12月23日，煙臺(tái)市生態(tài)環(huán)境局對(duì)萬(wàn)華化學(xué)聚碳酸酯擴(kuò)能技改項(xiàng)目環(huán)評(píng)作出審批決定公告，該項(xiàng)目擬投資2.6億元，將利用原有裝置框架，對(duì)現(xiàn)有20萬(wàn)噸/年聚碳酸酯項(xiàng)目擴(kuò)能，建成后，新增聚碳酸酯產(chǎn)能14萬(wàn)噸。
　　據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，按照2022年平均價(jià)格計(jì)算，如果萬(wàn)華化學(xué)現(xiàn)有規(guī)劃項(xiàng)目全部如期投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2022年將新增營(yíng)收216億元，2022-2023年新項(xiàng)目將新增年?duì)I收累計(jì)564億元，全部項(xiàng)目均投產(chǎn)后將新增年?duì)I收累計(jì)1819億元。
　　MDI價(jià)格價(jià)差
　　2022年12月，聚合MDI均價(jià)14503元/噸，同比-24.89%，環(huán)比+1.14%；純MDI均價(jià)16677元/噸，同比-18.81%，環(huán)比-13.13%。2022年12月31日，聚合MDI價(jià)格14800元/噸，純MDI價(jià)格17350元/噸。2022年12月，聚合MDI與煤炭、純苯平均價(jià)差8918元/噸，同比-35.28%，環(huán)比+1.81%；純MDI平均價(jià)差11092元/噸，同比-26.11%，環(huán)比-18.55%。2022年12月31日，聚合MDI與煤炭、純苯價(jià)差9260.5元/噸，純MDI價(jià)差11811元/噸。
　　下游冰箱冷柜及汽車(chē)產(chǎn)量、房地產(chǎn)新開(kāi)工環(huán)比下滑
　　2022年1-11月，國(guó)內(nèi)家用電冰箱產(chǎn)量7794.03萬(wàn)臺(tái)，同比-5.35%；出口量5147.0萬(wàn)臺(tái)，同比-21.73%。2022年1-11月，國(guó)內(nèi)冷柜產(chǎn)量3261.4萬(wàn)臺(tái)，同比-9.36%。其中，2022年11月，國(guó)內(nèi)家用電冰箱產(chǎn)量758.6萬(wàn)臺(tái)，同比-6.17%，環(huán)比+9.94%；出口量356.0萬(wàn)臺(tái)，同比-37.43%，環(huán)比持平；國(guó)內(nèi)冷柜產(chǎn)量286.5萬(wàn)臺(tái)，同比-15.41%，環(huán)比+2.25%。
　　2022年11月，國(guó)內(nèi)汽車(chē)產(chǎn)量238.59萬(wàn)輛，同比-7.69%，環(huán)比-8.19%；國(guó)內(nèi)汽車(chē)銷(xiāo)量232.77萬(wàn)輛，同比-7.69%，環(huán)比-7.07%。
　　2022年1-11月，房屋新開(kāi)工面積11.16億平方米，同比-38.94%；其中2022年11月，房屋新開(kāi)工面積0.79億平方米，同比-50.82%，環(huán)比11.66%。2022年1-11月，房屋累計(jì)施工面積89.69億平方米，同比6.54%。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)
　　綜合考慮主要產(chǎn)品價(jià)格價(jià)差情況，我們對(duì)2022年業(yè)績(jī)進(jìn)行適當(dāng)下調(diào)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為170.38、250.54、324.93億元，對(duì)應(yīng)PE分別16