>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：美國通脹韌性+回落背景下的資產(chǎn)反應(yīng)邏輯-230113
| 上傳日期： |
2023/1/13 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊 |
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美國12月通脹延續(xù)韌性中回落態(tài)勢，下行幅度符合市場一致預(yù)期。CPI同比增6.5%，低于前值的7.1%，市場預(yù)期6.5%；季調(diào)后CPI環(huán)比降0.1%，低于前值0.1%，市場預(yù)期-0.1%。核心CPI同比增5.7%,低于前值的6.0%，市場預(yù)期5.7%；季調(diào)后核心CPI環(huán)比增0.3%，高于前值的0.2%，市場預(yù)期0.3%。
12月CPI同比以及環(huán)比增速均符合預(yù)期。其中能源（環(huán)比-4.5%）、核心商品（環(huán)比-0.3%）為主要拖累項(xiàng)；食品（環(huán)比+0.3%）、核心服務(wù)（環(huán)比+0.5%）為主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。
12月CPI同比增6.5%，連續(xù)第六個月下行，核心CPI同比增5.7%，連續(xù)第三個月下行。
從驅(qū)動因素看，能源以及核心商品價(jià)格為主要下拉力量，核心服務(wù)價(jià)格是主要支撐力量。12月能源項(xiàng)環(huán)比跌4.5%；二手車和卡車環(huán)比跌2.5%；原油價(jià)格回落、全球供應(yīng)鏈問題緩解、以及強(qiáng)勢美元下的進(jìn)口價(jià)格回落是主要背景。食品增速小幅回落但仍維持正值，環(huán)比增0.3%。核心服務(wù)價(jià)格進(jìn)一步走強(qiáng)，其中住房項(xiàng)環(huán)比超預(yù)期反彈（環(huán)比增0.8%），與薪資成本相關(guān)分項(xiàng)表現(xiàn)分化，剔除住房項(xiàng)后，服務(wù)通脹（未經(jīng)季調(diào)）環(huán)比為0.23%，較前值亦有所上行。
12月食品環(huán)比增速漲0.3%，前值增0.5%，其中，家庭食品環(huán)比漲0.2%，較前值下行0.3個百分點(diǎn)，非家庭食品漲0.4%，連續(xù)第二個月回落。
12月能源環(huán)比跌4.5%，較11月-1.6%顯著回落，其中，汽油價(jià)格環(huán)比跌9.4%（前值跌2%），為主要拖累項(xiàng)。全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期疊加暖冬效應(yīng)導(dǎo)致原油和天然氣價(jià)格回落為主要因素。
核心商品方面，12月二手車和卡車環(huán)比跌2.5%，連續(xù)第6個月負(fù)增長，為主要拖累項(xiàng)，向前看，汽車零售數(shù)據(jù)疲軟可能導(dǎo)致二手車價(jià)格有進(jìn)一步走弱空間。新車價(jià)格環(huán)比跌0.1%，前值為0%，主要由于年末新車促銷活動。我們認(rèn)為，全球供應(yīng)鏈緊縮問題緩解、運(yùn)費(fèi)回落，疊加強(qiáng)勢美元，都將持續(xù)對商品進(jìn)口價(jià)格產(chǎn)生下行壓力，向前看，核心商品價(jià)格大概率會進(jìn)一步走弱。
12月核心服務(wù)環(huán)比增0.5%，前值增0.4%。一方面，住宅項(xiàng)環(huán)比超預(yù)期走強(qiáng)，環(huán)比增0.8%，前值增0.8%，其中，主要居所租金和業(yè)主等價(jià)租金增勢仍強(qiáng)，環(huán)比均上升0.8%；健康保險(xiǎn)價(jià)格環(huán)比跌4.3%，前值跌4%。雖然近期房屋價(jià)格以及租房市場價(jià)格開始顯著回落，但美國勞工局統(tǒng)計(jì)住房項(xiàng)價(jià)格的方法，主要是基于現(xiàn)有租戶租金的調(diào)查樣本，而新租戶租金以及最新房價(jià)對CPI住房項(xiàng)的傳導(dǎo)通常需要6-12個月時間。因此，我們預(yù)計(jì)住房項(xiàng)價(jià)格上行將在未來短中期內(nèi)持續(xù)。另一方面，薪資相關(guān)分項(xiàng)表現(xiàn)分化，剔除住房項(xiàng)后的服務(wù)通脹環(huán)比增速為0.23%，較前值小幅升溫（11月為-0.02%）。其中，非家用食品（+0.4%）、醫(yī)院服務(wù)（+1.5%）、汽車修理（2.1%）環(huán)比漲幅較強(qiáng)，機(jī)票價(jià)格（-3.1%）以及健康保險(xiǎn)（-3.4%）價(jià)格回落。
12月通脹數(shù)據(jù)公布后，F(xiàn)ed Watch數(shù)據(jù)顯示的2月美聯(lián)儲加息25bp的概率上行至93.2%（1月11日為76.7%）。期貨市場隱含聯(lián)邦基金利率終端從1/11日的4.94%回落至4.91%。從資產(chǎn)表現(xiàn)來看，開盤后，十年期美債收益率一度由3.53%快速升至3.57%，尾盤回落至3.44%；三大股指開盤大跌，收盤抹平跌幅，收于小漲；美元指數(shù)回落。我們理解，12月通脹數(shù)據(jù)公布前，市場存在通脹回落幅度會更高的期待，導(dǎo)致數(shù)據(jù)公布后市場第一反應(yīng)是股債雙跌；在博弈更高通脹跌幅的投資者用腳投票表達(dá)失望之后，市場意識到通脹畢竟是沿著預(yù)期軌跡回落，實(shí)際上未來趨勢的確定性進(jìn)一步得到確認(rèn)，于是開始反映就業(yè)數(shù)據(jù)韌性+加息斜率放緩的邏輯。
12月通脹數(shù)據(jù)公布后，十年期美債收益率從3.53%快速上行至3.57%，隨后大幅走低，收盤回落至3.44%；美元指數(shù)盤中最高觸及103.1，尾盤抹平漲幅，收盤于102.2點(diǎn)；三大股指開盤大跌，但盤中逆勢上漲，收盤均漲，SP500指數(shù)收盤漲0.34%，納斯達(dá)克指數(shù)收盤漲0.64%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)收盤漲0.64%。
在12月通脹數(shù)據(jù)公布之前，市場存在通脹回落幅度會比預(yù)期更多的猜測，導(dǎo)致數(shù)據(jù)公布后股債雙跌；但市場情緒的糾結(jié)最終止步于對通脹數(shù)據(jù)回落的樂觀，并開始博弈美聯(lián)儲可能因通脹回落而降低政策利率終端水平。一方面，美聯(lián)儲終端利率預(yù)期顯著下行，期貨市場隱含聯(lián)邦基金利率終端從1/11日的4.94%回落至4.91%；另一方面，市場對未來美聯(lián)儲降息幅度的預(yù)期有所上升，2023年下半年降息幅度由1/11日的72bp上升至76bp。
通脹數(shù)據(jù)符合我們預(yù)期，我們維持2月美聯(lián)儲議息會議中將加息25bp、終端政策利率可能在5%-5.25%的判斷。降息通道切換的時點(diǎn)將有賴于未來就業(yè)數(shù)據(jù)（“data dependent”）的走勢。現(xiàn)階段，非農(nóng)以及JOLTS報(bào)告都顯示偏強(qiáng)的勞動力市場，同日公布的初請和續(xù)請失業(yè)金人數(shù)均低于預(yù)期，因此，我們傾向于認(rèn)為，為達(dá)到“通脹持續(xù)地（“sustained”）確定地回落”以及避免通脹再度反彈的目標(biāo)，美聯(lián)儲會維持高政策利率至2023年四季度，即降息相距仍遠(yuǎn)。這一觀點(diǎn)與市場觀點(diǎn)存在一定預(yù)期差。若后續(xù)這一路徑兌現(xiàn)，則美債收益率的定價(jià)將會有一定程度調(diào)整。在年度報(bào)告《越過山丘：2023年海外經(jīng)濟(jì)展望》中，我們有詳細(xì)解析。
第一，雖然通脹水平仍
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