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招商銀行2022年經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，全年盈利增速逐季回升，資產(chǎn)質(zhì)量在多方面壓力下仍保持平穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力充足。2022年11月以來(lái)，公司股價(jià)表現(xiàn)領(lǐng)跑行業(yè)，展望后續(xù)，我們認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)有望繼續(xù)受益于地產(chǎn)行業(yè)、財(cái)富管理市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的共同修復(fù)，目前公司估值仍顯著低于合理估值中樞區(qū)間下限位置，仍有顯著修復(fù)空間，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍事項(xiàng)：招商銀行發(fā)布2022年業(yè)績(jī)快報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入（未經(jīng)審計(jì)，下同）3,447.84億元，歸母凈利潤(rùn)1,380.12億元，同比分別+4.08%/+15.08%；不良貸款率同比增加0.05pct至0.96%。
　　▍盈利增速回暖。招商銀行2022年?duì)I業(yè)收入同比+4.08%（前三季度同比+5.34%），歸母凈利潤(rùn)同比+15.08%（前三季度同比+14.21%），全年盈利增速繼續(xù)保持逐季穩(wěn)增趨勢(shì)。拆解來(lái)看：1）收入端，全年凈利息收入/非利息收入分別同比+7.02%/-0.62%（前三季度分別同比+7.63%/+1.92%），其中凈息端除市場(chǎng)定價(jià)下行影響外，付息成本一定程度受到超額儲(chǔ)蓄和存款定期化拖累；非息端推測(cè)受到債券市場(chǎng)大幅波動(dòng)對(duì)財(cái)富管理、資產(chǎn)管理和投資業(yè)務(wù)的共同影響。2）撥備端，年末撥備覆蓋率450.79%（三季度末455.67%），維持高位基礎(chǔ)上小幅下降反哺利潤(rùn)。
　　▍四季度擴(kuò)表積極，存款增長(zhǎng)亮眼。2022年末公司總資產(chǎn)、總負(fù)債較三季度末環(huán)比分別+4.43%/+4.59%，其中年末貸款、存款余額較三季度末環(huán)比分別+0.95%/+6.29%。1）擴(kuò)表積極：年末公司總資產(chǎn)突破10萬(wàn)億元，四季度在貸款增長(zhǎng)相對(duì)平穩(wěn)的背景下擴(kuò)表積極，推測(cè)11月中旬至年末利率翹尾走高時(shí)增配較多債券和同業(yè)存單。2）存款增長(zhǎng)亮眼：年末存款余額7.54萬(wàn)億元，較三季度末環(huán)比高增6.29%，同比亦高增18.73%，存款增長(zhǎng)亮眼，推測(cè)受益于11月中旬至年末的理財(cái)贖回潮，體現(xiàn)公司零售客群基礎(chǔ)和綜合財(cái)富管理優(yōu)勢(shì)明顯。
　　▍資產(chǎn)質(zhì)量保持平穩(wěn)。1）資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)：2022年末不良貸款率0.96%，較三季度末+0.01pct，較上年末+0.05pct，推測(cè)受部分房地產(chǎn)客戶風(fēng)險(xiǎn)暴露及局部地區(qū)疫情對(duì)零售貸款影響，公司從嚴(yán)認(rèn)定資產(chǎn)分類(lèi)，充分暴露風(fēng)險(xiǎn)。2）風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力充足：2022年末公司撥備覆蓋率為450.79%，較三季度末下降4.88pcts，較上年末下降33.08pcts，公司積極響應(yīng)監(jiān)管鼓勵(lì)撥備水平較高的大型銀行有序降低撥備覆蓋率，但仍保持行業(yè)相對(duì)高位，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力充足。
　　▍公司經(jīng)營(yíng)有望繼續(xù)受益于地產(chǎn)行業(yè)、財(cái)富管理市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的共同修復(fù)。從2022年11月以來(lái)，受益于貨幣、財(cái)政、地產(chǎn)和信貸等多方面政策延續(xù)積極和疫情防控政策優(yōu)化，招商銀行股價(jià)表現(xiàn)亮眼，截至2023年1月13日，公司A股漲幅超50%，H股漲幅接近90%。展望后續(xù)，我們認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)有望繼續(xù)受益于地產(chǎn)行業(yè)、財(cái)富管理市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的共同修復(fù)：1）地產(chǎn)金融端，我們認(rèn)為地產(chǎn)部門(mén)信用改善會(huì)助力對(duì)公地產(chǎn)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)緩釋?zhuān)N(xiāo)售端政策加碼將有助零售按揭業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)最大擔(dān)憂正在積極改善中；2）財(cái)富金融端，基于財(cái)富管理端線上線下財(cái)富業(yè)務(wù)整合和財(cái)富開(kāi)放平臺(tái)建設(shè)，以及資產(chǎn)管理端投研能力建設(shè)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司有望在財(cái)富市場(chǎng)新一輪發(fā)展中繼續(xù)引領(lǐng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)增速超預(yù)期下行，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；凈息差水平超預(yù)期下行；穩(wěn)地產(chǎn)政策落地不及預(yù)期；行業(yè)監(jiān)管政策調(diào)整。
　　▍投資建議：價(jià)值回歸，空間廣闊。招商銀行2022年經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，全年盈利增速逐季回升，資產(chǎn)質(zhì)量在多方面壓力下仍保持平穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力充足。2022年11月以來(lái)，公司股價(jià)表現(xiàn)領(lǐng)跑行業(yè)。展望后續(xù)，我們認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)有望繼續(xù)受益于地產(chǎn)行業(yè)、財(cái)富管理市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的共同修復(fù)。目前公司估值仍顯著低于合理估值中樞區(qū)間下限位置，仍有顯著修復(fù)空間。我們上調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測(cè)為5.26元/6.12元/7.08元（原預(yù)測(cè)5.14元/5.95元/6.88元），當(dāng)前A股股價(jià)對(duì)應(yīng)2023年1.07XPB，根據(jù)三階段股利折現(xiàn)模型（DDM）測(cè)算，給予公司2023年目標(biāo)估值1.30xPB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)48.2元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。如果后續(xù)地產(chǎn)修復(fù)和財(cái)富管理市場(chǎng)回暖強(qiáng)勁，公司估值將有進(jìn)一步提升空間。