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老百姓：行業(yè)龍頭，布局領(lǐng)先
　　老百姓是國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)規(guī)模最大，覆蓋區(qū)域最多的大型醫(yī)藥連鎖企業(yè)之一。目前，公司旗下有1個(gè)連鎖藥店加盟品牌、1家中藥飲片廠、1個(gè)中醫(yī)館連鎖品牌、1家醫(yī)藥零售第三方聯(lián)盟服務(wù)平臺(tái)、4個(gè)區(qū)域性物流中心、1家對(duì)外戰(zhàn)略合作和營(yíng)銷推廣機(jī)構(gòu)，形成全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)模式，持續(xù)提升公司整體競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。
　　2015年上市后，公司營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)持續(xù)較快增長(zhǎng)，主要原因是兼并收購(gòu)以及門店業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)。營(yíng)業(yè)收入從2015年的45.68億元上升至2021年的156.96億元，實(shí)現(xiàn)年均復(fù)合增長(zhǎng)22.84%；歸母凈利潤(rùn)也從2.41億元上升至2021年的6.69億元，實(shí)現(xiàn)年均復(fù)合增長(zhǎng)18.55%。公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入137.76億元，同比增長(zhǎng)22.13%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.10億元，同比增長(zhǎng)14.46%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)5.67億元，同比增長(zhǎng)18.88%。
　　藥店行業(yè)：長(zhǎng)中短期邏輯推動(dòng)持續(xù)發(fā)展
　　零售藥店是不可或缺的醫(yī)療終端，近年來(lái)零售藥店端的銷售額在整體醫(yī)療終端中的占比不斷提升。2021年藥店零售終端市場(chǎng)銷售額為4774億元，占整體藥品銷售額的26.9%。
　　長(zhǎng)期趨勢(shì)：連鎖率提升進(jìn)行時(shí)。國(guó)內(nèi)零售藥店經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，藥店數(shù)量從2006年的近32萬(wàn)家增長(zhǎng)為2021年的58.7萬(wàn)家，連鎖率從38%升至57.17%。但相較于美日這些醫(yī)藥商業(yè)更為成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家，中國(guó)藥店的連鎖率仍舊偏低，因此未來(lái)中國(guó)藥店連鎖率提升是確定性趨勢(shì)。
　　中期增量：政策加持，處方外流走上快車道。無(wú)論是從政策上還是數(shù)據(jù)上來(lái)看，處方外流都是確定性方向。尤其是在近年來(lái)藥品“零加成”、帶量采購(gòu)、雙通道政策、處方流轉(zhuǎn)平臺(tái)等重磅政策的推行下，零售端的價(jià)值越來(lái)越被處方藥廠家所重視。隨著“雙通道”+“兩定”等政策的落地，線下渠道的價(jià)值將進(jìn)一步強(qiáng)化，預(yù)計(jì)在中期的3-5年內(nèi)處方外流會(huì)走上快車道。
　　短期催化：2022年逐步恢復(fù)，疫情防控政策變化下未來(lái)可期。經(jīng)歷2021年疫情反復(fù)、20年高基數(shù)等因素影響下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持續(xù)干擾，導(dǎo)致原先預(yù)期的恢復(fù)有所推遲。但在行業(yè)大邏輯支撐下，疫情影響也會(huì)持續(xù)減弱，隨之傳統(tǒng)開(kāi)店增長(zhǎng)的行業(yè)本質(zhì)會(huì)更加凸顯。整體來(lái)看，2023年的內(nèi)生增長(zhǎng)逐步恢復(fù)，疊加疫情防控政策變化帶來(lái)增量，看好2023年藥店板塊。
　　整體而言，日本藥店發(fā)展經(jīng)驗(yàn)有借鑒意義，對(duì)比醫(yī)藥電商線下優(yōu)勢(shì)仍舊不可替代，國(guó)內(nèi)藥店行業(yè)從地域走向全國(guó)，開(kāi)啟集中化、專業(yè)化與多元化之路，頭部藥店充分受益。
　　精細(xì)化革新和數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)行時(shí)
　　四馬車并駕齊驅(qū)，精細(xì)化深根布局。老百姓“自建、并購(gòu)、加盟、聯(lián)盟”四駕馬車?yán)^續(xù)深耕下沉市場(chǎng)，精細(xì)化深耕實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。截止2022年三季度，公司擁有門店10327家，其中直營(yíng)門店7362家。老百姓星火式并購(gòu)戰(zhàn)略持續(xù)落地，聚焦已有優(yōu)勢(shì)區(qū)域?qū)崿F(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。另外，老百姓運(yùn)用強(qiáng)大的品牌影響力、專業(yè)的運(yùn)營(yíng)管理能力、先進(jìn)數(shù)字化和新零售實(shí)力發(fā)展多元化加盟業(yè)務(wù)，保障加盟店的質(zhì)量、效率和產(chǎn)出。
　　人、場(chǎng)、貨的專業(yè)化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型。老百姓重視醫(yī)院周邊布局，高標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)的院邊店以及豐富的上游合作廠家資源，使公司在“雙通道”政策下?lián)碛懈喔?jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司具有雙通道資格的門店達(dá)181家。公司擁有行業(yè)領(lǐng)先的現(xiàn)代化醫(yī)藥物流服務(wù)體系，打造以長(zhǎng)沙為全國(guó)物流樞紐，西安、合肥、杭州、天津?yàn)閰^(qū)域物流中心輻射周邊、22個(gè)省級(jí)配送中心直配門店的高效物流網(wǎng)絡(luò)
　　新品種引藥，新零售賦能。老百姓作為在全國(guó)20多個(gè)省級(jí)區(qū)域廣泛布局的藥房連鎖企業(yè)，老百姓慢病藥、原研藥等各類藥品品種數(shù)在持續(xù)增加。并且在中藥、電商等新領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，旗下藥圣堂科技主要從事中藥飲片和中成藥生產(chǎn)，持續(xù)布局O2O和B2C業(yè)務(wù)。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)，公司2022~2024年收入分別188.6/229.8/279.0億元，分別同比增長(zhǎng)20.1%/21.9%/21.4%，歸母凈利潤(rùn)分別為7.7/9.4/11.1億元，分別同比增長(zhǎng)15.1%/22.0%/18.0%，對(duì)應(yīng)估值為31X/26X/22X。首次覆蓋，給予“買入”投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　政策調(diào)整不及預(yù)期、處方外流規(guī)模不及預(yù)期、藥店擴(kuò)張不及預(yù)期等。