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公司基本面有望進(jìn)入持續(xù)邊際改善通道：展望2023年，主品牌丸美有望進(jìn)一步夯實(shí)“抗衰/精華&眼霜”心智，重組膠原系列技術(shù)領(lǐng)先且有望持續(xù)推出新品；彩妝品牌戀火PL在底妝領(lǐng)域已露頭角，有望在出游、社交等消費(fèi)場景恢復(fù)的情況下延續(xù)高速增長。隨著電商多層次人才團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，預(yù)計(jì)線上運(yùn)營效率、內(nèi)容營銷等能力將顯著提升。給予目標(biāo)價(jià)40.0元，維持“買入”評級。
　　▍主品牌丸美：夯實(shí)抗衰心智，發(fā)力重組膠原系列。丸美品牌深耕抗衰領(lǐng)域，在原有彈力蛋白產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，已布局三大抗衰明星成分：勝肽、視黃醇和膠原蛋白。丸美全人源膠原蛋白以黃金1:1比例構(gòu)建Ⅰ型+Ⅲ型膠原蛋白，同時(shí)增加獨(dú)家專利C-pro扣環(huán)增加結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性和膠原鏈的延伸性。繼2021年10月公司推出重組雙膠原精華、重組雙膠原眼霜等雙膠原小金管系列產(chǎn)品后，2022年10月重組膠原系列發(fā)布新品：重組膠原蛋白奢顏霜（膠原奶油霜）、重組膠原蛋白面膜（膠原綿綿杯）、重組膠原蛋白凍干面膜（脆皮凍干面膜）。結(jié)合魔鏡市場情報(bào)數(shù)據(jù)、蟬媽媽數(shù)據(jù)，我們推測重組膠原蛋白次拋精華液（小金針）2022年全渠道銷售額在5000萬元-1億元。同時(shí)，公司著手于重組膠原蛋白在醫(yī)療器械方向的應(yīng)用，未來產(chǎn)品矩陣有望從護(hù)膚品向醫(yī)療器械等拓展。
　　▍彩妝品牌戀火PL：聚集底妝，爆品迭出。底妝技術(shù)含量高，占比高（約占彩妝的50%）。戀火品牌聚焦底妝產(chǎn)品，目前產(chǎn)品系列包括針對干皮和油皮的兩大底妝系列（看不見系列和蹭不掉系列）、眼妝根根系列、出色唇妝系列以及美妝工具。結(jié)合魔鏡情報(bào)數(shù)據(jù)、蟬媽媽等數(shù)據(jù)，鑒于戀火持續(xù)推出優(yōu)質(zhì)新品和良好的銷售情況，我們估算戀火2022年全網(wǎng)GMV約3.0~3.5億元，對應(yīng)營業(yè)收入約2.5~3.0億元（2021年/2022H1戀火品牌營業(yè)收入6617萬元/9855萬元，收入占比3.8%/12.1%），高速成長的同時(shí)保持了盈利。戀火在底妝領(lǐng)域初具品牌心智，2023年有望在出游、社交等消費(fèi)場景恢復(fù)的情況下延續(xù)高速增長。
　　▍內(nèi)容營銷為產(chǎn)品力加持情緒價(jià)值；戀火PL借力超頭培育自播。丸美：2022年5月參加“了不起的中國成分”IP項(xiàng)目，通過中國成分概念視頻、解讀美妝成分趨勢，美妝達(dá)人發(fā)布種草視頻，主題直播間實(shí)現(xiàn)品牌爆賣。同月丸美品牌以傳統(tǒng)文化為切入點(diǎn)，推出大美中國系列開篇特別節(jié)目《一眼傾心鳳求凰》，借此推出國風(fēng)限定版丸美小紅筆眼霜禮盒。戀火PL：借助抖音、小紅書精準(zhǔn)營銷，進(jìn)入超頭直播間強(qiáng)勢種草。戀火與多位超頭主播例如和李佳琦、張凱毅、潘雨潤達(dá)成深度綁定，2022年通過和李佳琦合作共創(chuàng)推出了新品看不見氣墊和看不見精油粉餅，實(shí)現(xiàn)熱賣。
　　▍展望2023年，線下渠道有望趨勢性復(fù)蘇；線上匯聚專業(yè)人才，提效可期。2021A/2022H，丸美線下收入占比約為40.5%/36.4%。結(jié)合魔鏡市場情報(bào)、蟬媽媽數(shù)據(jù)，我們推算2022年丸美線上自營營業(yè)收入同比增速在0附近，戀火全渠道2022年GMV約3.0~3.5億元，對應(yīng)營業(yè)收入約2.5~3.0億元（2021年/2022H1戀火品牌營業(yè)收入6617萬元/9855萬元）。2022年11月公司聘請王熙雯女士擔(dān)任電商部總經(jīng)理，發(fā)力平臺電商和內(nèi)容電商。王熙雯女士擁有在天貓美妝和國內(nèi)頭部美妝企業(yè)核心崗位工作經(jīng)驗(yàn)，在丸美將全面負(fù)責(zé)公司電商業(yè)務(wù)板塊工作，另有其他天貓美妝等崗位工作經(jīng)驗(yàn)的數(shù)名電商人才加入，公司在天貓、抖音等線上電商進(jìn)入2.0提效階段。
　　▍對外投資設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，布局美麗產(chǎn)業(yè)鏈上下游。從2020年7月開始公司陸續(xù)成立了四期產(chǎn)業(yè)投資基金，認(rèn)繳金額合計(jì)近3.7億元。截至2021年年報(bào)披露，公司成立的前三期基金已投資11個(gè)項(xiàng)目，投資領(lǐng)域涵蓋美麗消費(fèi)（谷雨/戴可思/參半等）、食品飲料（smeal/永璞）以及MCN機(jī)構(gòu)，有望加速公司外延式發(fā)展步伐，提升公司綜合實(shí)力。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：公司仍在轉(zhuǎn)型期不斷探索階段，新渠道推廣和新業(yè)務(wù)布局或?qū)е沦M(fèi)用提升，盈利能力下滑，業(yè)績暫時(shí)承壓；彩妝行業(yè)多家公司入局底妝賽道，競爭加劇或?qū)е虏蕣y品牌戀火銷售承壓；線下銷售疫后復(fù)蘇速度和程度或不達(dá)預(yù)期；流量日趨分散，公司流量運(yùn)營或受影響；控股股東及實(shí)際控制人減持或產(chǎn)生負(fù)面影響。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：維持公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入預(yù)測17.4億元/22.1億/26.7億元，分別同比-2.8%/+27.4%/+20.5%。維持公司2022-2024年歸母凈利潤預(yù)測2.0億元/2.9億/3.5億元，分別同比-17.6%/+42.0%/+21.7%。綜合考慮同業(yè)估值（2023EPEWind一致預(yù)期：珀萊雅50.4x，華熙生物47.4x，貝泰妮37.5x）和公司基本面拐點(diǎn)的特點(diǎn)（展望2023年，主品牌丸美有望進(jìn)一步夯實(shí)“抗衰/精華&眼霜”心智，重組膠原系列技術(shù)領(lǐng)先且有望持續(xù)推出新品；彩妝品牌戀火PL在底妝領(lǐng)域已露頭角，有望在出游、社交等消費(fèi)場景恢復(fù)的情況下延續(xù)高速增長。隨著電商多層次人才團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，預(yù)計(jì)線上運(yùn)營效率、內(nèi)容營銷等能力顯著提升），給予目標(biāo)價(jià)40.0元，對應(yīng)2023年P(guān)E 55x，維持“買入”評級。