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事項(xiàng)：
　　公司披露2022年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)歸母凈利潤38-46億元，同比下降55.65%-63.36%，扣非歸母凈利潤29-37億元，同比下降58.23%-67.27%。
　　評(píng)論：
　　結(jié)轉(zhuǎn)利潤率進(jìn)一步下滑，預(yù)計(jì)將早于行業(yè)回歸正常水平。若以公告凈利潤區(qū)間中值測(cè)算，招商蛇口歸母凈利潤下滑60%，ROCE下降8.4pcts至3.9%，主要為開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)毛利率下行、處置去化困難資產(chǎn)、計(jì)提減值損失等。若2022年Q4單季度結(jié)算金額與2021年Q4相當(dāng)，則Q4單季度凈利潤率預(yù)計(jì)降至3.4%。中長期看，公司享有低融資成本優(yōu)勢(shì)，布局城市能級(jí)較高，當(dāng)前較低的凈利潤率及ROE水平并非常態(tài)，預(yù)計(jì)后續(xù)仍將回歸。而公司2019-2021年合計(jì)計(jì)提資產(chǎn)減值損失達(dá)到80.5億元，為3年平均存貨規(guī)模的2.2%，預(yù)計(jì)公司利潤率早于行業(yè)走出低谷。
　　銷售符合預(yù)期反映較好的土儲(chǔ)布局，2022年土儲(chǔ)置換速度不低。2022年公司完成銷售金額2926億元，同比下滑10%，完成全年銷售目標(biāo)的89%，且Q3、Q4銷售增速已轉(zhuǎn)正，市場(chǎng)承壓情況下招商蛇口銷售表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)平均水平。這與公司良好的城市布局密切相關(guān)，銷售均價(jià)高達(dá)24513元/平，華東區(qū)域和江南區(qū)域土儲(chǔ)占比達(dá)到41%。2022年累計(jì)新增土儲(chǔ)總價(jià)1283億元，土地投資強(qiáng)度達(dá)到44%，土儲(chǔ)置換速度不低，且公司2022年拿地主要集中于以上海、南京、蘇州等為主的高能級(jí)城市，拿地樓面價(jià)提升至17673元/平，將受益于2023年核心城市銷售復(fù)蘇，也保障公司2024-2025年的利潤率回歸。
　　資產(chǎn)重組穩(wěn)步推進(jìn)，前海優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)奠定公司價(jià)值基礎(chǔ)。公司2022年12月重啟對(duì)南油集團(tuán)、招商局投資發(fā)展的股權(quán)收購，據(jù)公告，當(dāng)前仍在穩(wěn)步推進(jìn)，若完成，預(yù)計(jì)對(duì)前海項(xiàng)目公司的持股比例將從36%提升至43%。截止2022年年中，公司在前海片區(qū)有未開發(fā)面積390萬方，約為當(dāng)前公司在深圳土儲(chǔ)的1.6倍，核心區(qū)位土儲(chǔ)奠定公司價(jià)值堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
　　投資建議：公司布局城市能級(jí)較高，2022年逆周期拿地，土儲(chǔ)置換速度不低，預(yù)計(jì)將受益于2023年核心城市銷售復(fù)蘇，而2022年利潤率觸底后，2023年也將有望迎來利潤表的修復(fù)。預(yù)計(jì)2022-2024年公司eps分別為0.56、0.74、0.93元，考慮到公司作為頭部國央企的中長期價(jià)值，以及實(shí)施“一城一模板”后帶來運(yùn)營效率提升，基于剩余收益模型并給予公司遠(yuǎn)期價(jià)值20%的溢價(jià)，給予公司2023年目標(biāo)價(jià)16.4元，對(duì)應(yīng)2023年22.2倍PE，給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)繼續(xù)單邊縮表，市場(chǎng)繼續(xù)大幅下行。