>> 浙商證券-嗶哩嗶哩(09626.HK)Q4前瞻點評報告：業(yè)績總體符合預(yù)期，靜待廣告需求復(fù)蘇-230206
| 上傳日期： |
2023/2/7 |
大?。?/td>
| 780KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝晨 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
投資要點
我們預(yù)計Q4嗶哩嗶哩（以下簡稱“B站”）業(yè)績總體符合預(yù)期。展望23年，我們認為B站業(yè)績主要驅(qū)動為：廣告需求恢復(fù)下帶來的收入&毛利彈性以及降本增效帶來的虧損收窄。我們測算公司2022/2023/2024年收入分別為219/284/352億元，Non-GAAP凈利潤分別為-68.9/-44.4/-2.8億元。綜合P/S和P/MAU估值法測算B站合理估值843億元（980億港元），目標價239港元，維持“買入”評級。
預(yù)計收入、盈利基本符合預(yù)期
我們預(yù)計Q4，B站實現(xiàn)收入61.3億（同比+6.0%，環(huán)比+5.8%），基本符合預(yù)期。預(yù)計經(jīng)調(diào)整虧損-15.0億，優(yōu)于一致性預(yù)期3.3%，主要由于銷售費用管理優(yōu)于預(yù)期，經(jīng)調(diào)整虧損率-24.5%（同比收窄4.2pct，環(huán)比收窄5.9pct），降本增效進程持續(xù)。
廣告：預(yù)計Q4宏觀影響持續(xù)，看好復(fù)蘇下廣告增長彈性
我們預(yù)計Q4廣告業(yè)務(wù)收入16億（同比+2.0%，環(huán)比+19.5%），基本符合預(yù)期，同比增速趨緩主要由于去年同期高基數(shù)及4季度疫情影響持續(xù)，廣告主投放需求仍較弱。展望23年，隨著整體廣告市場需求復(fù)蘇疊加Story模式貢獻的增量廣告位，我們認為B站廣告業(yè)務(wù)有望實現(xiàn)較大增長彈性。我們觀察到23年以來消費及服務(wù)業(yè)明顯恢復(fù)，根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，1月制造業(yè)PMI指數(shù)為50.1%（環(huán)比提升3.1pcts），服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為54.0%（環(huán)比提升14.6pcts）。國家稅務(wù)總局增值稅發(fā)票數(shù)據(jù)顯示，今年春節(jié)假期，全國消費相關(guān)行業(yè)銷售收入同比22年春節(jié)增長12.2%。同時，春節(jié)期間游戲買量市場表現(xiàn)較好，根據(jù)DataEye數(shù)據(jù)，春節(jié)前后素材總量同比提升約25%-30%，預(yù)計23Q1B站消費、游戲等品類廣告將有所反彈。
增值服務(wù)：口碑/爆款頻出，直播業(yè)務(wù)保持高增長
我們預(yù)計Q4增值服務(wù)收入22.9億（同比+21.0%，環(huán)比+3.7%），高于一致性預(yù)期1.1%。1）會員：預(yù)計大會員數(shù)量達到2400萬，同比增長19.2%，大會員滲透率達7.0%（同比-0.4pct，環(huán)比+0.9pct），主要由于Q4《三體》開播有望帶動付費率提升。展望2023，年初B站已推出多部口碑/爆款內(nèi)容《中國奇譚》、2023拜年紀等，亦與晉江達成版權(quán)合作，豐富的OGV儲備有望提升用戶付費率。2）直播：預(yù)計直播業(yè)務(wù)繼續(xù)保持較高增長。據(jù)B站2022直播年度之夜數(shù)據(jù)（以下簡稱"BLS"），22年B站直播月開播人數(shù)同比提升64%（21年為50%），獲得收入的主播數(shù)量同比增加78%（21年為59%）。直播與PUGV生態(tài)進一步融合，據(jù)BLS，開播、投稿并行的UP主數(shù)量同比較去年提升143%（21年為70%），生態(tài)融合有助于增強互動及粉絲粘性，提升粉絲付費意愿。
游戲：同比下滑，多款新游上線但收入貢獻有限
我們預(yù)計Q4游戲收入11.9億（同比-8.0%，環(huán)比-19.0%），基本符合預(yù)期。Q4上線4款新游（《寶石研物語：伊恩之石》《非匿名指令》公測、《艾塔紀元》海外/港臺上線、買斷制《暖雪手游》發(fā)售），但上線時間較晚收入貢獻有限。
盈利表現(xiàn)：降本增效持續(xù)，23年仍有較大空間
我們預(yù)計Q4毛利為12.2億，略低于一致性預(yù)期1.1%，毛利率19.9%（同比+0.9pct，環(huán)比+1.7pct），毛利略低于預(yù)期主要因為我們測算Q4高毛利廣告、游戲收入占比降低，影響毛利率。
我們預(yù)計銷售費用12億，優(yōu)于一致性預(yù)期1.3%，銷售費用率20%（同比10.5pct，環(huán)比-1.2pct）。銷售費用略優(yōu)于預(yù)期，主要由于用戶增長策略重心的改變（由規(guī)模（MAU）轉(zhuǎn)向質(zhì)量（DAU）），我們判斷銷售費用率更為可控。預(yù)計管理費用5.7億，基本符合預(yù)期，管理費用率為9%（同比、環(huán)比基本持平）。預(yù)計研發(fā)費用12.1億，研發(fā)費用率19.7%（同比+5.9pct，環(huán)比+0.2pct）。研發(fā)費用高于一致性預(yù)期5.4%，主要由于我們判斷Q4組織優(yōu)化的一次性費用支出超預(yù)期（較2季度人員優(yōu)化支出更多），預(yù)計組織優(yōu)化成效將在23Q1有所體現(xiàn)。我們判斷23年B站降本增效進程將持續(xù)推進，且仍有較大空間。預(yù)計Q4經(jīng)調(diào)整虧損15.0億，優(yōu)于一致性預(yù)期3.3%，經(jīng)調(diào)整虧損率-24.5%（同比收窄4.2pct，環(huán)比收窄5.9pct），主要由于銷售費用優(yōu)于預(yù)期。
1月9日，B站宣布擬發(fā)行1534.4萬股美國存托股票（“ADS”），籌資4.089億美元，回購可轉(zhuǎn)換票據(jù)。此舉有助于降低公司長期負債水平，隨著降本增效進行和未來盈利能力回升，有望降低現(xiàn)金流壓力。
投資建議
展望23年，我們認為B站業(yè)績主要驅(qū)動為：廣告需求恢復(fù)下帶來的收入&毛利彈性以及降本增效帶來的虧損收窄。中長期，我們認為B站作為稀缺的視頻社區(qū)核心價值依然穩(wěn)固，且仍處于成長期。此外，建議關(guān)注3月入通，帶來的交易層面機會。
我們測算公司2022/2023/2024年收入分別為219/284/352億元，Non-GAAP凈利潤分別為-68.9/-44.4/-2.8億元。綜合P/S（給予23年收入3倍P/S）和P/MAU（給予23年MAU220元P/MAU）估值法測算B站合理估值843億元（980億港元，港幣：人民幣匯率取0.86），目標價239港元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
1）用戶增長不及預(yù)期；2）社區(qū)氛圍淡化風(fēng)險；3）美聯(lián)儲加息超預(yù)期風(fēng)險。
|
|
