>> 安信證券-箭牌家居(001322)國貨衛(wèi)浴龍頭崛起，智能馬桶東風漸暖-230210
| 上傳日期： |
2023/2/10 |
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| 3692KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入-A（首次） |
作者： |
羅乾生 |
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箭牌家居系國內(nèi)陶瓷衛(wèi)浴行業(yè)龍頭，深耕衛(wèi)浴行業(yè)30余年，以傳統(tǒng)衛(wèi)浴產(chǎn)品起家，逐步向浴室家具、瓷磚等品類拓展，成功轉(zhuǎn)型衛(wèi)浴定制空間集成商。公司堅持多品牌戰(zhàn)略，ARROW箭牌、FAENZA法恩莎和ANNWA安華三大品牌分別定位中高端、高端和年輕客群。截至2022年9月末，公司實控人謝岳榮家族合計持股82.84%，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中穩(wěn)定。衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金兩大品類貢獻公司主要收入來源，2021年收入占比分別為46.05%、27.37%；公司零售、工程、電商、家裝四大渠道協(xié)同發(fā)展，C端業(yè)務(wù)占比逐年提升至71.76%（2021）。2022Q1-3公司實現(xiàn)收入52.67億元，同比下降6.23%；歸母凈利潤4.23億元，同比增長30.26%。
內(nèi)資衛(wèi)浴龍頭份額有望持續(xù)提升，智能衛(wèi)浴成長空間廣闊：2021年箭牌家居在國內(nèi)衛(wèi)浴行業(yè)的市占率達9.8%，緊隨科勒（20.1%）、TOTO（13.0%），位居內(nèi)資品牌第一。對標國際衛(wèi)浴品牌，以箭牌為代表的內(nèi)資品牌市場份額提升空間較大，主要由于：1）產(chǎn)品質(zhì)量、外觀、功能等方面與國際品牌差距縮小，并有望以價格優(yōu)勢搶占市場份額；2）多元渠道運營能力領(lǐng)先國際品牌，其中內(nèi)資衛(wèi)浴品牌大力開拓線上渠道，22年天貓渠道銷售數(shù)據(jù)顯示九牧、箭牌、恒潔已占據(jù)線上市場份額前三，反超國際品牌。同時，我國智能馬桶市場快速成長，銷售規(guī)模由2019年117.4億元增長到2021年147.2億元，CAGR達11.98%。智能衛(wèi)浴乃大勢所趨，對標日本90%、韓國60%的普及率，我國智能馬桶滲透率（4%）提升空間仍然較大。國內(nèi)衛(wèi)浴龍頭智能馬桶技術(shù)加速迭代，品牌渠道運營能力逐步提升，智能化產(chǎn)線不斷擴張，有望驅(qū)動市場加速擴張。
箭牌多品類、全渠道布局完善，“智能化+套系化”發(fā)展方向明確：1）產(chǎn)品方面，公司衛(wèi)浴空間全品類、多品牌覆蓋，套系化比例提升空間大，未來客單值有望進一步提升。同時，公司加碼布局智能賽道，研發(fā)費用投入領(lǐng)先同行，高附加值的智能衛(wèi)浴品類占比持續(xù)提升（2021年智能馬桶收入占比同比提升1.35pct至16.75%）。2）渠道方面，公司持續(xù)加密零售網(wǎng)絡(luò)，2021年門店數(shù)量凈增加1813家至12052家。同時，公司大力拓展家裝、電商渠道并實現(xiàn)高增（21年收入同比增長88.49%、48.64%至9.58、15.31億元）。3）生產(chǎn)方面，公司八大生產(chǎn)基地全國布局，2021年衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金產(chǎn)能分別為1055.38、959.12萬件。伴隨IPO募集資金逐步投放于智能家居產(chǎn)品、年產(chǎn)1000萬套水龍頭和300萬套花灑等項目，未來有望突破現(xiàn)有產(chǎn)能瓶頸并提高自產(chǎn)率，進一步擴大規(guī)模優(yōu)勢。
投資建議：給予買入-A的投資評級。箭牌家居作為內(nèi)資衛(wèi)浴龍頭品牌，產(chǎn)品、渠道優(yōu)勢顯著，智能化、套系化發(fā)展方向明確。伴隨疫后消費復(fù)蘇、線下客流恢復(fù)，業(yè)績持續(xù)成長可期。我們預(yù)計箭牌家居2022-2024年營業(yè)收入為76.82、93.35、110.16億元，同比增長-8.25%、21.51%、18.01%；歸母凈利潤為6.61、8.18、10.25億元，同比增長14.44%、23.89%、25.32%，對應(yīng)PE分別為27.2X、21.9X、17.5X，業(yè)績穩(wěn)健增長，給予目標價25.35元。
風險提示：市場競爭加劇風險；原材料價格波動風險；技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新滯后風險；募投項目不及預(yù)期收益風險；測算不及預(yù)期風險。
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