>> 浙商證券-招商輪船(601872)深度報告：百年巨輪破浪乘風，油散龍頭靜待共振-230208
| 上傳日期： |
2023/2/10 |
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| 3885KB |
| 格式： |
pdf 共36頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
李丹 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
全球最大VLCC船東，船隊結構領先，國際運作經(jīng)驗豐富，航運業(yè)務多元布局，有望打造成各細分市場的領先者
招商輪船承繼輪船招商局百年航運基業(yè)，近年來通過低點造船和并購已從油散業(yè)務拓展為油散+氣、車、集（“2+3”）全業(yè)態(tài)布局。公司全球運作經(jīng)驗豐富，經(jīng)營風格由穩(wěn)健向進一步貼近市場轉型中。公司VLCC運力規(guī)模多年位居世界第一，截至2023年初，公司自有VLCC52艘，運力合計1611萬DWT，其中節(jié)能環(huán)保型和加裝脫硫塔比例同樣行業(yè)領先，為提升西部和全球大三角航線等高價值市場奠定較好基礎。
供給向下、需求向上，油運景氣正當時
供給端：1）在手訂單歷史低位，船東造船意愿不足,新訂單匱乏：截至2023年1月，油船在手訂單占當前運力4.3%，處于歷史低位，新訂單匱乏，VLCC和蘇伊士型曾連續(xù)一年無新訂單。新船價格與二手船價格攀升，VLCC在2023年1月的造價達1.2億美元/艘，為2009年下半年來新高，5年船齡的VLCC、蘇伊士型和阿芙拉型船舶價格較年初分別上漲39%、42%和39%，或抑制船東下單造船意愿，疊加燃料技術路徑的不確定性進一步抑制造船意愿，且船廠產(chǎn)能緊張，大型油輪新訂單交付時間或得到2025年之后；2）船隊老齡化嚴重：截至2023年1月，油輪船隊平均船齡12.3歲，其中原油油輪中20歲以上占比11%，15歲以上（含20歲以上）占比30%，VLCC中20歲以上占比11%，15歲以上（含20歲以上）占比26%；3）2023年環(huán)保新規(guī)生效，或加快拆船。根據(jù)克拉克森預測2022-2024原油油輪運力增速分別為4.0%、1.3%、-2.1%。
需求端：1）全球補庫需求提供安全邊際：截至2022年11月，美國商業(yè)原油儲備4.21億桶，OECD商業(yè)原油庫存14.25億桶，近期有所回升，均處近5年低位，截至2022年12月，美國SPR為3.72億桶，接近1983年以來最低水平。2）俄烏沖突導致重構貿(mào)易，運距顯著拉長：俄羅斯被制裁前，其原油主要通過黑海航線出口至歐洲，俄烏沖突爆發(fā)后，原油海運出口東移，全球原油平均出口運距增幅超10%。3）中國疫后復蘇有望驅動VLCC上行：隨著國內(nèi)疫情首輪“達峰”過后，出行需求回暖，有望驅動石油消費回升。4）為對沖OPEC減產(chǎn)，伊朗、委內(nèi)瑞拉解禁預期提升：2022年12月兩國原油產(chǎn)量分別為257、68萬桶/日。由于伊朗不受OPEC+的生產(chǎn)配額限制，一旦制裁取消，預計產(chǎn)能快速釋放，預計帶來約130萬桶/日的增量；考慮到委內(nèi)瑞拉生產(chǎn)設施老舊、短期實現(xiàn)快速增產(chǎn)需要較多新增投資，保守估計每日能增加約50萬桶產(chǎn)量。根據(jù)克拉克森預測2022-2024原油運輸周轉量（噸海里）增速分別為4.3%、5.3%、4.7%，貨量（噸）增速分別為5.1%、1.3%、3.1%。
全球第一大VLCC船東有望釋放向上高盈利彈性：VLCC-TCE每上漲1萬美元/天，稅前利潤增厚12.4億元。
干散業(yè)務業(yè)績確定性與彈性兼?zhèn)?，行業(yè)供給趨緊下靜待景氣改善
行業(yè)供給確定收緊，疊加環(huán)保新規(guī)有望加速老船拆解，中國疫后經(jīng)濟復蘇有望在海外經(jīng)濟衰退下支撐需求邊際改善。根據(jù)克拉克森預測，行業(yè)在2024年或將迎來周期反轉，供需差為1.4%。公司VLOC船隊均與淡水河谷簽訂長期包運協(xié)議，貢獻穩(wěn)定收益，此外截至22Q3公司投入即期市場的散運船隊已達129艘。
盈利預測與估值
預計2022-2024年營業(yè)收入為283.57/310.29/340.32億元，歸母凈利潤51.90/69.55/83.63億元，對應EPS分別為0.64、0.86、1.03元，當前股價分別對應11.2、8.3、6.9倍PE，對應1.8、1.5、1.2倍PB。油運、干散行業(yè)供給確定性放緩，隨著中國疫后經(jīng)濟復蘇，有望迎來“油散雙擊”。公司VLCC運力規(guī)模全球第一、干散船隊規(guī)模世界領先，盈利彈性大，預計后續(xù)將顯著受益于油、散行業(yè)景氣周期，首次覆蓋，給與“增持”評級。
風險提示1）全球石油消費恢復不及預期；2）OPEC進一步減產(chǎn)；3）全球經(jīng)濟復蘇不及預期等。
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