>> 中信證券-能源化工行業(yè)深度報告：國產(chǎn)化替代空間廣闊，高壁壘芳綸市場倍增-230210
| 上傳日期： |
2023/2/10 |
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| 2459KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
看好 |
作者： |
王喆 |
| 行業(yè)名稱： |
化工 |
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芳綸是三大超強纖維之一，集眾多優(yōu)勢于一身，廣泛用于防火、高溫、電氣絕緣隔熱、建材、電子電器、防彈制品、交通、軍事、航空等領(lǐng)域，我們估算2022年全球及國內(nèi)需求分別為12.7萬噸、2.5萬噸。我們預(yù)計未來三年芳綸的存量市場隨下游工業(yè)防護、國防軍工等行業(yè)的需求增長保持5%以上增速，鋰電隔膜芳綸涂覆有望打開行業(yè)二次成長曲線，預(yù)計2023~2025年全球及國內(nèi)芳綸需求增速分別為12%及32%。芳綸具備極高壁壘，目前供給主要以杜邦和帝人為主，泰和新材是國內(nèi)率先實現(xiàn)技術(shù)突破的企業(yè)。推薦國內(nèi)龍頭泰和新材，2023年芳綸涂覆有望投產(chǎn)，公司再邁新臺階；關(guān)注國內(nèi)對位芳綸生產(chǎn)企業(yè)中化國際，技術(shù)突破引領(lǐng)成長。
▍概覽：三大超強纖維之一，國產(chǎn)化替代加速。芳綸纖維具有低密度、高模量、高強度、耐切割、耐腐蝕、耐高溫、絕緣和阻燃等優(yōu)異性能，分為間位和對位，其中對位芳綸生產(chǎn)技術(shù)難度更大，產(chǎn)品性能更好。芳綸廣泛用于防火、高溫、電氣絕緣、建材、電子電器、防彈制品、交通、軍事、航空等領(lǐng)域。起初以杜邦、帝人、東麗等為代表的美國和日本企業(yè)研發(fā)芳綸并應(yīng)用于軍工領(lǐng)域，目前中國企業(yè)已實現(xiàn)技術(shù)突破并有全球領(lǐng)先趨勢。
▍下游需求廣泛，我們測算2022年國內(nèi)芳綸需求量為2.5萬噸，預(yù)計在防護服新規(guī)及鋰電隔膜芳綸涂覆需求拉動下，2025年國內(nèi)芳綸市場需求將達5.8萬噸。間位芳綸主要用于阻燃及絕緣領(lǐng)域，2022年國內(nèi)需求為1.2萬噸。我們預(yù)計防護服新規(guī)及芳綸隔膜涂覆技術(shù)的發(fā)展有望拉動這兩個領(lǐng)域的間位芳綸需求從2022年的0.4萬噸增長至2025年的3.1萬噸；此外主要應(yīng)用于高端電氣絕緣和蜂窩芯材的芳綸紙隨著國內(nèi)技術(shù)進步，有望實現(xiàn)0.3萬噸的進口替代。對位芳綸主要用于軍工防彈、光纖增強等領(lǐng)域，2022年全球及國內(nèi)需求分別為8.5、1.3萬噸。我們預(yù)計國內(nèi)國防軍工及5G建設(shè)有望推動2023-2025年對位芳綸需求CAGR約10%。芳綸根據(jù)不同性能價格穩(wěn)定在10~30萬/噸之間，毛利率為30-40%。展望2025年，預(yù)計全球及國內(nèi)間位芳綸仍處于供不應(yīng)求的格局，對位芳綸短期內(nèi)呈現(xiàn)供需緊平衡的狀態(tài)。我們預(yù)計2023-2025國內(nèi)芳綸市場需求的CAGR達32%。
▍工藝技術(shù)鑄就高壁壘，目前主要以進口為主，國產(chǎn)化逐步實現(xiàn)中低端產(chǎn)品替代，高端品種仍有待進步。芳綸纖維的制備工藝可分為聚合、紡絲、回收三個步驟，生產(chǎn)工藝和工程集成是高壁壘的關(guān)鍵所在。間位芳綸方面，目前供給集中于美中日韓，杜邦占據(jù)全球半壁江山，國內(nèi)泰和新材和超美斯分別占比34%、6%，國產(chǎn)化已實現(xiàn)大幅進步，我們判斷未來仍有翻倍的空間及高端品種的迭代。間位下游芳綸紙方面，杜邦占據(jù)全球總產(chǎn)能的60%，國內(nèi)進步空間較大。對位芳綸方面，杜邦和帝人產(chǎn)能合計占比為75%，國內(nèi)占比不足10%，高端軍工防彈的自主國產(chǎn)化持續(xù)催化進口替代。
▍需求激增疊加國產(chǎn)替代鑄就高成長性，推薦行業(yè)龍頭泰和新材，關(guān)注中化國際。泰和新材是我國最早的芳綸產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)廠商，目前間位芳綸產(chǎn)能是全球第二，對位芳綸產(chǎn)能2023年有望翻倍擴張，芳綸紙產(chǎn)品技術(shù)已達到國際先進水平，2025年有望成為芳綸產(chǎn)能全球第一。2022年公司布局鋰電隔膜芳綸涂覆，2023Q1有望投產(chǎn)3000萬平中試。公司同時儲備多個新材料項目，技術(shù)攻關(guān)確定性強，有望成長為新材料強企。公司歷史上以超強的研發(fā)實力及穩(wěn)健的管理團隊著稱，未來以董事長為核心的年輕管理層及完善的激勵制度有望為公司業(yè)績增長保駕護航。中化國際是國內(nèi)精細化學(xué)品龍頭，2022年10月公司5000噸/年對位芳綸業(yè)務(wù)投產(chǎn)，開啟新成長空間。
▍風險因素：原材料價格大幅上漲；需求不及預(yù)期的風險；壁壘被突破、市場競爭加劇的風險；匯率變動的風險；芳綸隔膜涂覆進展不及預(yù)期；政策變動風險；安全生產(chǎn)風險；環(huán)保政策風險。
▍投資策略：推薦龍頭泰和新材，關(guān)注中化國際。我們預(yù)計未來三年芳綸的存量市場將隨下游工業(yè)防護、國防軍工等行業(yè)的需求增長保持5%以上增速，新增的鋰電隔膜芳綸涂覆有望打開行業(yè)二次成長曲線，預(yù)計未來三年（2023~2025）全球及國內(nèi)芳綸需求復(fù)合增速分別為12%及32%。推薦國內(nèi)龍頭泰和新材，2023年芳綸涂覆有望投產(chǎn)，公司再邁新臺階；關(guān)注國內(nèi)對位芳綸生產(chǎn)企業(yè)中化國際，技術(shù)突破引領(lǐng)成長。給予芳綸行業(yè)“強于大市”評級。
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