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A股繼續(xù)漲，成長(zhǎng)繼續(xù)追
　　2023年1月社融、新增貸款規(guī)模及M2增速超市場(chǎng)預(yù)期，貨幣及信貸數(shù)據(jù)迎來(lái)了“開(kāi)門(mén)紅”。我們認(rèn)為本次社融數(shù)據(jù)前瞻性指引包括：出口環(huán)比邊際改善預(yù)期、制造業(yè)復(fù)蘇有望“一枝獨(dú)秀”；而消費(fèi)和地產(chǎn)需求尚未有明顯的復(fù)蘇動(dòng)力。向好的方面包括：一是外幣貸款環(huán)比明顯回升，或反映我國(guó)貿(mào)易將有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比明顯改善；二是企業(yè)短融增速回落至收縮區(qū)間，表明企業(yè)現(xiàn)金流得到明顯改善，短期內(nèi)的周轉(zhuǎn)資金需求明顯下降；三是企業(yè)中長(zhǎng)期信貸增速達(dá)到2017年以來(lái)“1月”同期的最高水平，表明企業(yè)生產(chǎn)、投資意愿的明顯回暖。顯然，制造業(yè)率先回暖的確定性進(jìn)一步增強(qiáng)。不容樂(lè)觀的方面包括：（1）居民中長(zhǎng)期貸款進(jìn)一步走弱，或反應(yīng)地產(chǎn)需求回暖尚需時(shí)日；（2）居民短期貸款維持弱勢(shì)且新增存款創(chuàng)下新高，或反應(yīng)當(dāng)下防御性?xún)?chǔ)備明顯，消費(fèi)意愿仍顯不足。參考海外疫后經(jīng)驗(yàn)，消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇對(duì)于消費(fèi)的提振作用較為有限，消費(fèi)能力提升才是關(guān)鍵。A股上漲動(dòng)能增強(qiáng)，成長(zhǎng)風(fēng)格仍是未來(lái)主線(xiàn)。當(dāng)前“M2%-社融%”進(jìn)一步擴(kuò)大至3.2pct，疊加房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有待化解，意味低利率環(huán)境或有望維持；考慮到我們構(gòu)建測(cè)量市場(chǎng)剩余流動(dòng)性的核心指標(biāo)“M1%-短融%”已呈現(xiàn)雙向明顯改善，疊加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯回升，“春季躁動(dòng)”行情有望延續(xù)?；谪泿偶靶刨J數(shù)據(jù)對(duì)于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)基本面的前瞻性指引，并考慮到成長(zhǎng)風(fēng)格對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好及流動(dòng)性的高敏感度，預(yù)計(jì)其將擁有更強(qiáng)的持續(xù)性與彈性。
　　美國(guó)勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化，或加大美國(guó)經(jīng)濟(jì)深度衰退風(fēng)險(xiǎn)
　　美國(guó)勞工市場(chǎng)“緊俏”或?qū)?lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)深度衰退的風(fēng)險(xiǎn)。勞動(dòng)力市場(chǎng)結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化的問(wèn)題有兩條主要解決路徑，或?qū)?duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退產(chǎn)生不同程度的影響。其一，貝弗里奇曲線(xiàn)移動(dòng)至疫情前水平，即在失業(yè)人數(shù)未大幅上行的基礎(chǔ)上，通過(guò)職位空缺數(shù)明顯回落，縮減勞動(dòng)力供需缺口，屆時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)或僅會(huì)陷入淺衰退；其二，貝弗里奇曲線(xiàn)保持外移，即勞動(dòng)力供需缺口的收斂以“失業(yè)率顯著攀升”為代價(jià)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將陷入深度衰退。我們擔(dān)憂(yōu)：倘若美聯(lián)儲(chǔ)僅從總量角度通過(guò)拉長(zhǎng)加息周期，削減美國(guó)經(jīng)濟(jì)需求，而忽視勞工市場(chǎng)匹配效率及再分配能力提升，將可能“錯(cuò)殺”已成功匹配的就業(yè)需求，導(dǎo)致有效職位中的裁員數(shù)量明顯上升，甚至出現(xiàn)“職業(yè)空缺數(shù)/失業(yè)率”曲線(xiàn)走平的趨勢(shì)。屆時(shí)，單位職位空缺數(shù)下降，將引發(fā)失業(yè)率明顯攀升，或加大美國(guó)經(jīng)濟(jì)深度衰退的可能性。
　　配置建議：（一）成長(zhǎng)風(fēng)格具備基本面支撐，且受益于流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好彈性或?qū)⑹鞘袌?chǎng)主線(xiàn)，包括：（1）高端制造：機(jī)械自動(dòng)化、電力設(shè)備（儲(chǔ)能>光伏）和新能源汽車(chē)（整車(chē)、電池、能源金屬）；（2）既有“政策底”又具有基本面邏輯自主可控方向：計(jì)算機(jī)（金融/電力/交通相關(guān)信創(chuàng)）、半導(dǎo)體（設(shè)備&材料）、醫(yī)藥生物、軍工。（二）券商布局正當(dāng)時(shí)：“賠率”受益于流動(dòng)性擴(kuò)張周期，“勝率”靜待基本面“反轉(zhuǎn)”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息，俄烏沖突升級(jí)。