>> 國(guó)金證券-城投新論系列一：不宜低估融資租賃訴訟／執(zhí)行對(duì)城投再融資影響-230214
| 上傳日期： |
2023/2/15 |
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pdf 共12頁(yè) |
來源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
樊信江 |
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基本內(nèi)容
2022年以來城投因融資租賃合同糾紛被執(zhí)行案件明顯增加，引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)注，市場(chǎng)對(duì)非標(biāo)負(fù)面輿情的敏感度及脆弱性明顯提高。如何看待融資租賃訴訟事件對(duì)城投債的影響？我們認(rèn)為非標(biāo)違約不再?gòu)?qiáng)化城投債剛兌信仰，通過回顧過往案例我們發(fā)現(xiàn)融資租賃訴訟事件不僅對(duì)涉訴主體再融資能力造成惡化，更進(jìn)一步對(duì)區(qū)域融資環(huán)境造成較大沖擊。
（一）2022年以來城投平臺(tái)因融資租賃合同糾紛被執(zhí)行案件情況幾何？
近年來非標(biāo)違約事件頻出，非標(biāo)輿情能夠從側(cè)面反映出城投的融資能力和償債壓力，投資者已經(jīng)從前些年非標(biāo)違約是債券剛兌的信仰加持，轉(zhuǎn)向?yàn)榉菢?biāo)違約對(duì)標(biāo)債兌付風(fēng)險(xiǎn)及估值風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。我們以融資租賃為切入點(diǎn)，統(tǒng)計(jì)了2022年以來城投因融資租賃合同糾紛而成為被執(zhí)行人/失信被執(zhí)行人的案件，以期挖掘相關(guān)融資主體信用風(fēng)險(xiǎn)以及區(qū)域信用風(fēng)險(xiǎn)。從區(qū)域來看，經(jīng)濟(jì)和財(cái)政表現(xiàn)乏力的省份是融資租賃合同糾紛的高發(fā)區(qū)，如貴州、云南、內(nèi)蒙古等省份，其中貴州省城投被執(zhí)行案件數(shù)量高達(dá)43例，省內(nèi)被執(zhí)行案件集中在安順、遵義和六盤水。融資租賃執(zhí)行案件的區(qū)域分布具有明顯的“扎堆”特征，主要原因是區(qū)域內(nèi)互保、互相拆借現(xiàn)象普遍，而且金融機(jī)構(gòu)因本區(qū)域某個(gè)城投平臺(tái)出現(xiàn)非標(biāo)逾期或違約，將收緊對(duì)該區(qū)域的信用敞口及再融資，進(jìn)一步提高了區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)傳染性及傳染速度。涉案城投以AA級(jí)和區(qū)縣級(jí)平臺(tái)為主，說明弱資質(zhì)、弱區(qū)域平臺(tái)通常違約或展期非標(biāo)來保證公開市場(chǎng)債券或其他剛性債務(wù)兌付。
?。ǘ┏峭镀脚_(tái)融資租賃涉訴/成為被執(zhí)行人后，信用風(fēng)險(xiǎn)如何傳導(dǎo)？
融資租賃借款不屬于城投的公開債務(wù)，信息不透明的特點(diǎn)可掩蓋違約的負(fù)面影響，融資租賃因其過程中還本付息，其風(fēng)險(xiǎn)暴露要早于債券和銀行貸款。另外融資租賃還款較為頻繁，更易觀察到城投平臺(tái)日常資金狀況與流動(dòng)性壓力。
城投融資租賃首次逾期或違約后，租賃公司一般不會(huì)立即發(fā)起訴訟，而是先予以城投一定寬限期，先觀察城投平臺(tái)可否在寬限期內(nèi)協(xié)調(diào)資金對(duì)本期租金進(jìn)行兌付。部分租賃公司對(duì)逾期/違約城投平臺(tái)進(jìn)行階段性展期或重組，觀察展期重組期限內(nèi)城投平臺(tái)的償還意愿和能力，若展期后出現(xiàn)二次逾期/違約，或決定訴諸法律解決相關(guān)債務(wù)償還問題。
城投因償還意愿和能力較差涉訴或成為被執(zhí)行人時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)存在三條傳導(dǎo)路徑：
傳導(dǎo)路徑一：城投涉訴-金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)財(cái)產(chǎn)保全-城投資產(chǎn)凍結(jié)/查封-非標(biāo)擠兌。城投公司因融資租賃合同糾紛涉訴反映出公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大，金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人的本息回收前景惡化，紛紛發(fā)起訴訟及資產(chǎn)保全以取得資產(chǎn)的首封權(quán)，非標(biāo)“雨天收傘”或造成擠兌，導(dǎo)致城投公司的資產(chǎn)如銀行賬戶、土地等被凍結(jié)或查封，且較難取得新增非標(biāo)融資。
傳導(dǎo)路徑二：城投涉訴-城投再融資能力受損-區(qū)域信用及融資環(huán)境進(jìn)一步惡化。融資租賃涉訴的主體及所在區(qū)域大多帶有“網(wǎng)紅屬性”，投資者關(guān)注度較高，涉訴對(duì)投資者信心容易造成負(fù)面沖擊，不僅該平臺(tái)信用資質(zhì)受損，整個(gè)區(qū)域本就脆弱的融資環(huán)境也將進(jìn)一步惡化，非標(biāo)及債券融資的達(dá)摩克里斯之劍或因涉訴、執(zhí)行等落下。
傳導(dǎo)路徑三：融資租賃涉訴/被執(zhí)行-債券估值走高-債券一級(jí)發(fā)行困難-債券量縮價(jià)漲。非標(biāo)負(fù)面輿情也進(jìn)一步傳導(dǎo)至債券市場(chǎng)，表現(xiàn)為主體及所在區(qū)域債券“量縮價(jià)漲”，特別是當(dāng)受到偶發(fā)性或高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域負(fù)面事件沖擊后估值水平易上難下。此外，近年來市場(chǎng)對(duì)涉訴事件敏感度明顯提高，城投債投資正面臨新的脆弱性及高波動(dòng)性挑戰(zhàn)。
?。ㄈ┏峭镀脚_(tái)融資租賃涉訴/成為被執(zhí)行人后，區(qū)域債券及社融影響幾何？
匯總2022年以來發(fā)生過融資租賃執(zhí)行類案件的城市，不難發(fā)現(xiàn)區(qū)域融資環(huán)境均受到一定程度的沖擊。債券市場(chǎng)往往呈現(xiàn)信用利差大幅走闊，債券融資凈償還的狀態(tài)，所在省份非標(biāo)凈融資顯著為負(fù)。但銀行貸款未受到明顯影響，負(fù)面區(qū)域剛性債務(wù)償還較大程度上依賴當(dāng)?shù)劂y行貸款的支持，涉訴區(qū)域較多呈現(xiàn)表內(nèi)信貸接替?zhèn)?、非?biāo)債務(wù)的特征。
風(fēng)險(xiǎn)提示
再融資風(fēng)險(xiǎn)；估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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