>> 中泰證券-萬華化學(xué)(600309)周期底部凸顯盈利韌性，看好景氣復(fù)蘇量價齊升-230215
| 上傳日期： |
2023/2/16 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝楠 |
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事件：2月13日，公司發(fā)布2022年業(yè)績快報：2022年全年實現(xiàn)營業(yè)收入1655.65億元，同比增長13.76%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤162.39億元，同比下降34.12%。2022Q4單季實現(xiàn)營業(yè)收入351.45億元，同比下降8.04%，環(huán)比下降14.91%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤26.31億元，同比下降48.48%，環(huán)比下降18.42%。
點評：
成本高位&需求承壓利潤波動，逆勢仍實現(xiàn)營收增長。根據(jù)Wind，布倫特原油價格由年初的78.98美元/桶最高上漲至127.98美元/桶，創(chuàng)下2008年以來的歷史最高結(jié)算價記錄，全年漲幅為8.77%，受全球大宗原料和能源價格大幅上漲的影響，公司成本端大幅上行，且受經(jīng)濟下行和需求擾動的影響，公司產(chǎn)品價差有所收窄，盈利承壓。景氣低谷仍具韌性，營收正增長值得關(guān)注：聚氨酯板塊：盈利整體前高后底，四季度MDI價格回落低位，TDI受供給端支撐景氣，量增方面，6月份，公司聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈一體化項目一期竣工驗收并全面達(dá)產(chǎn)；12月份，福建工業(yè)園40萬噸MDI裝置全線貫通；石化板塊：油價震蕩背景下，盈利能力環(huán)比向下，關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈一體化的協(xié)同；新材料板塊：多點開花，持續(xù)放量。
聚氨酯板塊絕對龍頭，景氣復(fù)蘇帶來較大彈性。產(chǎn)能方面，根據(jù)百川盈孚，截至2022年12月，公司現(xiàn)有MDI總產(chǎn)能305萬噸/年（寧波120+煙臺110+福建40+匈牙利BC35），約占全球總產(chǎn)能的31.4%。新增產(chǎn)能方面，2022年10月，寧波市生態(tài)環(huán)保局對萬華(寧波)180萬噸/年MDI技改項目和18萬噸/年己二胺項目做出審批決定，擬投資9.41億元對現(xiàn)有150萬噸/年MDI生產(chǎn)裝置進行技改，完成后寧波基地MDI總產(chǎn)能將提升至180萬噸/年，同時公司還將新建一套28萬噸/年改性MDI裝置，預(yù)計于2023年12月建成投產(chǎn)。價格方面，公司最新2月聚合MDI掛牌價為17800元/噸（環(huán)比上調(diào)1000元/噸）；純MDI掛牌價22500元/噸（環(huán)比上調(diào)2000元/噸）。根據(jù)Wind，2022年純MDI和聚合MDI的均價為21244元/噸和17915元/噸，同比-4.9%和-9.82%；Q4單季純MDI和聚合MDI的均價分別為18712元/噸和14831元/噸，同比-15.82%和-27.06%，環(huán)比-7.3%和-6%。近期，受地產(chǎn)竣工端逐步修復(fù)的影響，MDI需求側(cè)有望邊際改善，回暖確定性較強；供給方面，2月部分工廠即將進入檢修期，供給受限加之高掛牌價帶動下，預(yù)計市場價格有望止跌反漲，價格修復(fù)下公司業(yè)績盈利有望持續(xù)提升。
石化產(chǎn)業(yè)鏈不斷完善，大乙烯二期已獲批。根據(jù)Wind，2022Q4丙烯/PO/MTBE/丙烯酸/新戊二醇/PVC/LLDPE/EO的價格分別為7355/9630/7232/6865/9585/6252/8392/7719元/噸，環(huán)比+2%/+7%/-7%/-14%/-6%/-8%/+3%/+2%；價差方面，2022Q4，丙烯-丙烷/PO-丙烯/MTBE/丙烯酸-丙烯/新戊二醇-異丁醇/PVC的價差分別為1570/3231/2110/1496/2832/3504元/噸；環(huán)比+9%/+19%/-21%/-45%/-53%/+9%。此外，公司現(xiàn)有乙烯產(chǎn)能100萬噸/年，120萬噸/年的大乙烯（二期）及下游高端聚烯烴項目當(dāng)前已獲批，預(yù)計于2024年下半年開始陸續(xù)投產(chǎn)，規(guī)模、技術(shù)和成本優(yōu)勢有望再上臺階。
新材料多點開花，平臺型公司成長可期，價格方面，根據(jù)Wind,2022Q4，公司HDI/TPU/PC/PMMA/MMA的價格分別為62841/44966/17078/18340/10678元/噸，同比-9%/持平/+2%/+8%/-7%；價差方面，部分新材料產(chǎn)品價差持續(xù)增擴，2022Q4TPU-MDI/PC-雙酚/PMMA的價差均值分別為37360/6164/7662元/噸，環(huán)比+1%/+20%/+38%。新增項目上，2022年4月，公司特種共聚硅聚碳酸酯（共聚硅PC）項目投產(chǎn)，標(biāo)志著公司高品質(zhì)聚合物產(chǎn)業(yè)鏈的進一步完善，同時也是國內(nèi)首款高硅含量硅氧烷PC產(chǎn)品的正式上市；四川眉山基地在現(xiàn)有年產(chǎn)6萬噸PBAT生物降解聚酯項目和三元正極電池材料項目的基礎(chǔ)上，積極推進磷酸鐵鋰及其他可降解塑料產(chǎn)業(yè)鏈的建設(shè)工作。10月，4萬噸/年尼龍12項目順利投產(chǎn)；11月，年產(chǎn)48萬噸的雙酚A項目開車成功；此外，20萬噸的POE有望率先于2024年10月投產(chǎn)，屆時將成為國內(nèi)第一家工業(yè)化生產(chǎn)POE的企業(yè)。多點開花下，公司新材料業(yè)務(wù)有望在打造長期成長曲線的同時創(chuàng)造新盈利增長點。
盈利預(yù)測與投資建議：結(jié)合近期市場情況，我們調(diào)整了對聚氨酯和石化板塊產(chǎn)品和原料的價格假設(shè)，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測，預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為162.39/219.13/255.96億元（原為184.47、246.18、278.54億元），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟下行、全球供應(yīng)鏈不穩(wěn)定性加劇、產(chǎn)品、原料價格大幅波動、項目投產(chǎn)進度不達(dá)預(yù)期、產(chǎn)能釋放不及預(yù)期、安全環(huán)保因素。
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