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本報(bào)告導(dǎo)讀：春節(jié)前市場普遍預(yù)期DR007中樞在1.6%—1.8%，當(dāng)前DR007在2%—2.2%，我們預(yù)計(jì)資金中樞后續(xù)難以回落至2%以下。
　　摘要：
　　基于當(dāng)前銀行體系流動(dòng)性依賴央行投放，央行投放資金成本構(gòu)成了銀行間市場增量資金成本，DR007難以回落至2%以下，銀行間回購利率“走進(jìn)新中樞”。
　　“先貸后借”下央行再貸款補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣與大行信貸投放消耗超儲(chǔ)存在時(shí)間差，同時(shí)剔除逆回購后的真實(shí)超儲(chǔ)率或低于22年同期，疊加繳稅，是過去一周（2月13日到2月17日）狹義流動(dòng)性逐步緊張的主要原因。
　　過去一周（2月13日到2月17日），銀行間市場流動(dòng)性逐步緊張，2月17日DR007上行到2.25%，上行幅度和緊張程度大幅超市場預(yù)期。我們在2月4日發(fā)布證券研究報(bào)告《2月資金寬松或不及預(yù)期》，提出“基于過去經(jīng)驗(yàn)，市場對狹義流動(dòng)性較為樂觀，但我們認(rèn)為2月資金寬松或不及預(yù)期”，謹(jǐn)慎的原因包括央行呵護(hù)春節(jié)資金面不及我們預(yù)期、春節(jié)過后逆回購集中到期與現(xiàn)金回籠銀行的節(jié)奏不匹配、再貸款加劇銀行內(nèi)部的資金分層。這三點(diǎn)目前依然成立，尤其是第二點(diǎn)能較好解釋2月初資金緊張的原因，同時(shí)市場對于第三點(diǎn)認(rèn)識(shí)普遍不足，后續(xù)仍有較大超預(yù)期的地方，即流動(dòng)性摩擦或?qū)⒊掷m(xù)2023年全年。
　　一季度地方債發(fā)行或消耗銀行體系流動(dòng)性。截至2月17日，23個(gè)省市披露2023年第一季度地方債發(fā)行計(jì)劃，合計(jì)16333億元已接近2022年同期，其中新增一般債、專項(xiàng)債和再融資債分別為2171億元、10927億元、3235億元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：央行再貸款補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣與大行信貸投放消耗超儲(chǔ)存在時(shí)間差；逆回購集中到期與現(xiàn)金回籠銀行的節(jié)奏不匹配；一季度政府債務(wù)發(fā)行集中；流動(dòng)性摩擦加劇。