>> 方正證券-市場速評：周期加小盤，機構(gòu)逆風(fēng)路-230224
| 上傳日期： |
2023/2/24 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
燕翔 |
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此報告為加密報告 |
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眾所周知，拉長來看，公募基金的平均收益率表現(xiàn)要顯著好于A股市場的主要寬基指數(shù)，萬得偏股混合股票型基金指數(shù)的表現(xiàn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于上證綜指、滬深300等大盤指數(shù)（參見圖表1）。
2023年開年以來（截止2月23日），Wind全A指數(shù)累計上漲7.9%、滬深300指數(shù)累計上漲6.0%、上證綜指累計上漲6.4%，萬得偏股混合股票型基金指數(shù)漲幅為4.7%。短期階段性弱于主要寬基指數(shù)（參見圖表2）。背后的原因，主要在于開年以來的市場行情呈現(xiàn)出“周期加小盤”的特征：一是行業(yè)結(jié)構(gòu)上看，部分周期板塊表現(xiàn)占優(yōu)；二是大小盤風(fēng)格上看，小盤股明顯占優(yōu)。
“周期加小盤”的風(fēng)格與最新的機構(gòu)投資者的持倉匹配度較低（參見專題報告：《2022年四季度基金持倉分析》），由此也帶來了當(dāng)下市場對于“行情主線不明確”、“板塊輪動過快”、“強預(yù)期、弱現(xiàn)實”的諸多討論。本文就市場行情風(fēng)格的延續(xù)性進行討論，并談下我們對“行情主線不明確”、“板塊輪動過快”、“強預(yù)期、弱現(xiàn)實”等問題的看法。
第一，關(guān)于行業(yè)板塊結(jié)構(gòu)性機會。2023年中國經(jīng)濟整體呈復(fù)蘇狀態(tài)，這點投資者應(yīng)該沒有分歧，分歧的焦點主要在于是“強復(fù)蘇”還是“溫和復(fù)蘇”。我們認(rèn)為，“強復(fù)蘇”和“溫和復(fù)蘇”的區(qū)別主要體現(xiàn)在商品價格（PPI）是否會大幅上漲，以及整體名義經(jīng)濟增速是否會有顯著的提升。
以此為標(biāo)準(zhǔn)，那么2009至2010年、2016至2017年、2020至2021年都屬于“強復(fù)蘇”，或者說整個名義經(jīng)濟增速呈現(xiàn)出“V”型形態(tài)（參見圖表3）。與之對應(yīng)，2013年、2019年，則可以算作“溫和復(fù)蘇”，名義經(jīng)濟增速呈“L”型形態(tài)。
在“強復(fù)蘇”環(huán)境下，股市投資偏向周期品資源品是非常有利的，2009至2010年的“煤飛色舞”行情、2016至2017年供給側(cè)改革后的鋼鐵煤炭行情、2021年鋰電池上游的有色以及煤炭行情（2021年鋼鐵指數(shù)也有近34%的全年累計收益率，遠(yuǎn)高于市場平均），都是在這樣的宏觀背景下出現(xiàn)的。
而在“溫和復(fù)蘇”中，市場行情會更偏向成長類板塊多些，因為此時，一方面，經(jīng)濟快速下行階段已經(jīng)結(jié)束，行情再度大跌可能性小市場風(fēng)險偏好提升，另一方面，名義經(jīng)濟增速沒有快速上升，貨幣政策環(huán)境較為寬松，且與宏觀經(jīng)濟相關(guān)度更高的順周期板塊盈利彈性也一般。2013年領(lǐng)漲的傳媒計算機、2019年領(lǐng)漲的半導(dǎo)體等，都是在類似的宏觀環(huán)境下出現(xiàn)的。
就2023年而言，我們認(rèn)為中國經(jīng)濟更可能出現(xiàn)“溫和復(fù)蘇”，即較難出現(xiàn)商品價格和名義經(jīng)濟增速快速大幅上行。這個判斷背后的原因可能有兩個，一是大宗商品價格在經(jīng)歷了前兩年大漲之后，在2023年再要出現(xiàn)大漲可能性很小，二是“強復(fù)蘇”往往都是在全球經(jīng)濟共振下出現(xiàn)的，前述2009至2010年、2016至2017年、2020至2021這三段“強復(fù)蘇”都是在全球經(jīng)濟上行周期，2023年至少上半年海外經(jīng)濟仍在下行階段，我們從“溫和復(fù)蘇”到“強復(fù)蘇”還需要等待。
在2023年“經(jīng)濟溫和復(fù)蘇”+“商品價格難有大幅上漲”+“全球貨幣政策有望由緊轉(zhuǎn)松”環(huán)境中，我們認(rèn)為全年看還是相對逆周期偏成長的行業(yè)板塊機會更大，包括醫(yī)藥、消費、TMT等。
第二，關(guān)于大小盤市場風(fēng)格。2023年開年至今市場呈現(xiàn)出明顯的小盤占優(yōu)風(fēng)格，截止2月23日，上證50、滬深300、中證500、中證1000、國證2000等規(guī)模類指數(shù)的累計收益率分別為5.0%、6.0%、8.5%、10.9%、11.5%，中證1000和國證2000這兩個小盤股指數(shù)表現(xiàn)明顯較好。
我們在此前多篇專題報告中討論過大小盤行情風(fēng)格切換的歷史經(jīng)驗與內(nèi)在邏輯，就A股而言，我們認(rèn)為“展望后市，我們認(rèn)為從2021年開始的風(fēng)格切換是一個新的轉(zhuǎn)折，中小盤占優(yōu)可能是未來3-5年時間維度A股市場的風(fēng)格特征。”2023年以來市場的風(fēng)格走勢與我們之前的判斷總體是一致的。（更多分析參見報告：《硬科技小盤成長啟航》（20211230）、《大小盤風(fēng)格切換邏輯框架》（20220812）、《港股大小盤風(fēng)格與估值折溢價研究》（20220926））
我們認(rèn)為2023年小盤占優(yōu)的市場風(fēng)格仍將延續(xù)，小盤占優(yōu)的邏輯主要包括：第一，從產(chǎn)業(yè)邏輯看，產(chǎn)業(yè)集中市占率提高的交易在2021年前后基本告一段落，當(dāng)下產(chǎn)業(yè)邏輯更加強調(diào)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級。第二，從大小盤相對位置來看，中證1000相比于滬深300的超額收益或者相對估值，目前都還處在歷史較低位置，沒有明顯的超漲跡象。第三，中小盤投資的賽道資金并不擁擠，目前市場上以中小盤為特色的基金產(chǎn)品占比很低，這點從現(xiàn)在多數(shù)中證500和中證1000指數(shù)增強產(chǎn)品普遍都能做出明顯超額收益也能看出。
第三，如何看待“行情主線不明確”、“板塊輪動過快”、“強預(yù)期、弱現(xiàn)實”。我們認(rèn)為討論這兩個問題首先不能脫離當(dāng)前行情發(fā)生的時間窗口。我們在專題報告《底部反轉(zhuǎn)行情特征》（20221021）中提出過，2000年以來A股歷次熊轉(zhuǎn)牛，第一波行情全部發(fā)生在當(dāng)年11月到次年4月前這個時間段。而這個時間段又正好是數(shù)據(jù)真空期，上市公司財報數(shù)據(jù)10月底出完三季報，要到次年4月底才有年報和一季報數(shù)據(jù)，宏觀經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)要到3月中旬才有。
本輪行情從2
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