>> 東吳證券-晶澳科技(002459)深修內(nèi)功的一體化龍頭，N型時代再度加碼-230305
| 上傳日期： |
2023/3/5 |
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| 3047KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曾朵紅,陳瑤 |
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投資要點
垂直一體化龍頭，持續(xù)穩(wěn)健增長：公司是組件龍頭公司，組件業(yè)務(wù)占比超95%，2012年以來光伏組件生產(chǎn)規(guī)模一直穩(wěn)居全球前十位。硅片、電池、組件方面，公司技術(shù)厚、起點高，其前身晶龍實業(yè)集團(tuán)2004年生產(chǎn)單晶占全國總量70%以上。2006年公司第一條光伏電池產(chǎn)線實現(xiàn)盈利，2010年電池出貨全球第一。組件曾按日本標(biāo)準(zhǔn)代工，高起點積累自有品牌。公司自2010年開始垂直一體化，2021年組件全球市占率達(dá)14%，2022Q2組件累計出貨量突破100GW，N型電池在建及規(guī)劃達(dá)67GW，均處于行業(yè)前列，實力強(qiáng)勁、穩(wěn)健增長。
光伏需求星辰大海，N型迭代+硅料降價組件龍頭量利雙升：1）光伏裝機(jī)持續(xù)提升。2022/2023年全球新增裝機(jī)預(yù)計達(dá)256GW/375GW，同比增長49.7%、46.5%，2025年/2030年全球光伏裝機(jī)將分別達(dá)到592/1509GW，長期空間廣闊。2）品牌渠道鑄就行業(yè)壁壘，組件市占率持續(xù)集中。頭部企業(yè)擁有品牌渠道壁壘，預(yù)計2023年出貨CR5將擴(kuò)大至77%，市占率持續(xù)集中。3）N型滲透率加速上升+硅料降價趨勢，組件盈利有望提升。預(yù)計2023/2025年N型電池市占率將接近30%/50%，在N型新技術(shù)+硅料降價趨勢下，組件將打開量利空間。
一體化+品牌渠道實力穩(wěn)?。?）一體化水平高，成本管控鑄就盈利優(yōu)勢。公司一體化產(chǎn)能配套率高達(dá)80%，回A后先進(jìn)產(chǎn)能加速投放，截至22年底硅片/電池/組件產(chǎn)能40/40/50GW；簽訂多筆長單維持供應(yīng)鏈穩(wěn)定，主產(chǎn)業(yè)鏈+輔材雙向管控強(qiáng)化一體化降本優(yōu)勢，公司單瓦盈利逐季攀升，2022Q4單瓦盈利達(dá)0.16元/W，組件廠商中位居前列。2）品牌渠道積淀深厚。公司海外渠道數(shù)量達(dá)336家，海外收入常年占比60-70%；分布式組件出貨占比逐年增加，2023年預(yù)計增長至50%；產(chǎn)品及品牌認(rèn)可度高，6次被授予歐洲頂級光伏品牌，2021年歐洲出貨在中國企業(yè)中位列第一，美國工商業(yè)組件出貨位列第二；2020年在越南和日本組件出貨分別位列第二、第三；品牌獲得國內(nèi)外權(quán)威機(jī)構(gòu)多項認(rèn)證，可融資性高達(dá)96%，助力公司23年海外出貨占比持續(xù)提升。3）組件出貨持續(xù)提升，降本+溢價支撐高盈利水平。2023年公司預(yù)計出貨60-65GW，全球市占率有望接近15%。一體化降本+品牌渠道溢價+N型占比提升，全年單瓦凈利有望提升。
N型技術(shù)+一體化深化成為新增長點：1）N型技術(shù)布局領(lǐng)先。公司定位TOPCon技術(shù)，目前主打Deep Blue 4.0X組件，電池量產(chǎn)效率達(dá)24.8%+，度電成本較PERC低4.6%；HJT實現(xiàn)技術(shù)突破，平均效率達(dá)25%；公司22年5月起大幅擴(kuò)張N型產(chǎn)能，電池在建及規(guī)劃近70GW，23年預(yù)計N型組件出貨占比30%+，24年超50%。2）海外高溢價市場產(chǎn)能布局。公司目前海外一體化產(chǎn)能4GW，東南亞產(chǎn)能豁免美國雙反稅，有利于對美出口；2023年公司美國建廠2GW，或?qū)⑹芤鍵RA法案，獲得稅收優(yōu)惠，對美出貨翻倍增長；海外市場存在溢價，2023年公司歐美高價值市場出貨占比預(yù)計超過40%。3）發(fā)展儲能+輔材。公司深刻踐行一體兩翼戰(zhàn)略規(guī)劃，橫向縱向雙發(fā)展；首個儲能項目計劃建設(shè)200MW，與儲能龍頭海博思創(chuàng)成立合資公司；加碼輔材產(chǎn)能，目前接線盒和焊帶自供率達(dá)30%，并且新規(guī)劃500臺單晶爐和100噸槳料項目。
盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤為：53.1/92.3/124.8億元，同比增長160%/74%/35%，對應(yīng)EPS為2.25/3.92/5.30元?？紤]公司品牌和渠道積淀深厚，N型技術(shù)領(lǐng)先，給予公司2023年25xPE，對應(yīng)目標(biāo)價97.9元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：競爭加劇、光伏政策超預(yù)期變化、海外拓展不及預(yù)期
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